天风证券公司报告」公司深度研究TF SECURITIES佩蒂股份（300673)证券研究报告2020年05月13日投资评级立足宠物功能食品，国内外市场双轮驱动，业绩大拐点显现！行业农林牧渔饲料6个月评级买入（维持评级）佩蒂股份：研发能力卓越的宠物功能食品龙头当前价格32.02元公司成立以来，聚焦于咀嚼类宠物功能食品的研发与生产，产品主销美国目标价格40元场，兼具欧洲、澳洲市场。经过多年的发展，公司产品线逐渐丰富，主要产品涵盖畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食等。其中，植物咬胶2011年研发成功，凭借容易消化、营养丰富等特性，迅速被市场接受，目前已A股总股本百万股)170.61经成为公司收入及利润的主要来源。自2018年以来，公司实施“双轮驱流通A股股本（百万股）46.71动”战略，在保持国外市场竞争优势的同时，积极拓展国内市场。A股总市值百万元)5,462.84海外业务：立足研发创新，引领全球功能性宠物食品浪潮流通A股市值（百万元）1,495.51每股净资产（元）7.052019年美国宠物食品市场规模263.5亿美元，同比增长5.2%。高端宠物29.51食品和零食分别占据了43.5%和22.3%的市场份额，过去5年的复合增速分别为5.4%和6.8%，超过中端和低端宠物食品，是驱动行业发展的主要一年内最高/最低（元）37.80/21.25动力，其背后反映了“人性化”趋势下，宠物主愈发愿意为宠物的健康买单。而咬胶作为主打口腔健康的功能零食，近年来发展迅速，需求日趋刚作者性，公司作为这一领城的龙头将持续受益：1)短期，海外疫情影响有限，吴立分析师随着海外订单恢复增长，叠加成本压力有望逐步缓解，公司有望迎来利润SAC执业证书编号：S1110517010002拐点；2)中长期，公司立足研发，以高度绑定客户的ODM模式支撑未来wuli1@tfzq.com成长，我们预计未来海外业务仍将保持20%以上的增长。王聪分析师SAC执业证书编号：S1110519080001国内业务：加速布局国内市场，打开未来成长空间wcong@tfzq.com2019年国内宠物食品行业市场规模约401亿元，同比增长28%，对标美日，预计我国市场潜在空间有望达到3600亿元以上。宠物数量的增长、佩蒂股份食品渗透率的提升以及高端化趋势将推动宠物食品市场持续快速增长。尽创业板指管当前玛氏在国内市场领跑，但是C10仅为37.8%，国内公司的市场份45%额仍有很大的提升空间。公司努力把握国内市场的机通，立足科学养宠，34%积极参与市场亮争：1)产品端：公司发力咀嚼类产品填补市场空白，同23%时不断丰富产品品类；2)品牌端：公司搭建多品牌矩阵，以科学养宠的12%1%理念建立品牌认知；3)渠道端：线上线下并重，全渠道加速布局。10%盈利预测与投资建议2019-052019-092020-012020-05预计公司2020-2022年营收13.9/18.724.0亿元，同比38%/34%/29%，净资料来源：贝格数据利润1.4/2.1/2.6亿元，同比171%/53%W27%,EPS分别为0.80/1.21/1.55元。公司是宠物功能食品龙头，立足研发，通过与客户高度绑定的ODM模式相关报告支撑海外业务持续成长，同时把握国内宠物食品行业发展机遇，加速布局1《佩蒂股份-季报点评：内外收入齐增国内市场，打开未来成长空间。基于分部估值法，公司2020年目标市值长，带动业绩大幅提升》2020-04-29约68亿元，对应目标价约40元，维持“买入”评级。2《佩蒂股份-年报点评报告：海外市场实现逆势增长，国内市场拓展成效显著》风险提示：核心客户收入占比较大的风险；贸易、关税等政策对出口业务2020-04-20的影响；原材料价格波动风险；市场竞争加剧的风险3《佩蒂股份-公司点评：一季度收入增长超预期，预计全年利润逐季提升》财务数据和估值201820192020E2021E2022E2020-04-01营业收入百万元869.321.008.311,393.371,867.262,402.5737.5515.9938.1934.0128.67EBITDA(百万元)190.1199.17193.04287.18367.27净利润（百万元）140.3150.01135.68207.04263.61增长率)3142(64.36)1713352.5927.32PS元/股)0.820.291.211.55市盈率(P/E35.4099.3136.6023.9918.84市净率(P/B)5.124.844.333.813.31市销率(P/S)5.714.933.562.662.07EV/EBITDA25.4339.2825.0716211256资料来源：wind,天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明▣公司报告ㄧ公司深度研究天风证券TF SECURITIES内容目录1.佩蒂股份：研发能力卓越的宠物功能食品龙头…51.1.近20年发展，成就行业龙头地位.51.2.宠物咬胶是公司核心产品，近年来产品不断丰富…………61.3.海外订单恢复增长，公司或迎来利润拐点…2.海外业务：立足研发创新，引领全球功能性宠物食品浪潮…82.1.美国：“人性化趋势下，功能性宠物食品驱动行业增长82.1.1.宠物功能食品和零食引领高端化趋势.82.1.2.宠物口腔健康意识不断提升，咀嚼食品需求日趋刚性……82.2.短期：订单恢复增长，公司业绩有望迎来拐点102.2.1.订单恢复增长，疫情影响有限…22.2.原料价格下行，成本压力缓解.2.2.3.贸易战影响有望持续减弱…122.3.中长期：以研发为基，与客户绑定的ODM模式支撑公司成长122.3.1.以研发创新，开辟咀嚼产品升级之路.…122.3.2.高度绑定的ODM模式，助力公司维持高增长132.3.3.产能扩张将为公司业绩的增长提供有力支撑.3.国内业务：加速布局国内市场，打开未来成长空间…3.1.我国宠物食品行业高速成长，长期发展空间广阔…3.1.1.市场规模：当前约400亿元，潜在空间3600亿元以上3.1.2.驱动因素：宠物数量增长+渗透率提升+高端化…153.1.3.竞争格局：市场集中度低，国内企业大有可为…163.2.立足科学养宠，公司国内市场布局不断深入173.2.1.以咀嚼类产品为核心，不断丰富产品品类183.2.2.搭建多品牌矩阵，以科学养宠的理念建立品牌认知…193.2.3.线上线下并重，全渠道加速布局.204.盈利预测与投资建议214.1.国内外收入持续增长，毛利率有望逐步改善214.2.参考美股市场，宠物公司享受高估值214.2.1.成长性受市场青睐是高估值的来源…4.2.2.基于分部估值，公司目标市值约65亿元5.风脸提示23图表目录图1：公司主要发展历程图2：公司股权结构（2020.5.13)图3：公司收入结构图4：公司毛利结构…请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明