天风证券公司报告」公司深度研究TF SECURITIES通策医疗（600763)证券研究报告2021年06月07日民营口腔医疗集团领航者行业医药生物/医疗服务6个月评级买入（维持评级）民营口腔医疗服务领军企业当前价格370.60元通策医疗是国内口腔医疗服务企业龙头企业之一，目标价格468元致力于打造有使命感、将医学精神和科学精神完美结合，集临床、科研、教学三位一体的大型口腔医疗集团。目前公司拥有已营业口腔医疗机构50家。2020年受疫情影响，公司业务仍实现增长，2021年Q1公司营业收入达到6.31亿元，比A股总股本百万股)320.642020年同期增长221.56%，归母净利润1.62亿元，同比大幅扭亏，比2019流通A股股本（百万股）320.64年同期增长73.62%。A股总市值百万元)110,624.01坚持“区域总院+分院”的发展摸式，成长为国内领先的口腔医疗集团流通A股市值（百万元）110,624.01每股净资产（元）722依托于杭口在口腔领域的深厚积淀，公司在继承优质资源的基础上不断拓资产负债率()30.87展和探索，由此扩张分院，经过十余年的发展，在浙江省内建立了以杭州口腔平海院区、城西院区和宁波口腔医院三家总院为中心，辅以各自具有-年内最高/最低元)392.57/142.10管理关系的分院的三个“区域总院+分院”的区域医院集群。作者口腔医疗服务行业快速发展，三大细份领域呈现高量气畅松分析师SAC执业证书编号：S1110521020001①中国种植牙数量高速增长，2019年已达到312万颗，2011-2019年CAGRyangsong@tfzq.com达48%，是全球增长最快的种植牙市场之一。目前国内种植牙渗透率相比分析师于韩国种植牙渗透率622颗/万人处于较低水平。②正畸服务市场受收入SAC执业证书编号：S1110521020004水平增加、消费者牙齿健康意识提高以及正畸治疗机构增多等影响，2019zhangxue@tfzq.com年国内正畸市场规模达73亿美元，2015-2019年CAGR达21%。③儿童口腔诊疗市场增长迅速，一方面儿童口腔疾病率持续上升，另一方面，随着健康口腔行动方案逐步实施，国内儿童口腔疾病就诊量将大幅提高。通策返疗沪深300省内布局规划长远，省外探素成效显著166%142%2021年3月，公司正式启动建设紫金港中心医院（规划牙椅540台，床118%位80张)，作为公司向全面多学科综合发展的新起点，有望抢占民营医院94%70%学术新高地，进一步提升综合实力。蒲公英计划稳步推进，截止2020年46%报，省内开业医院达33家。2020年柯桥、下沙、临平等分院相继开业。22盈利预测与估值：我们预计：①浙江省内医院坚持“区域总院+分院”模200-062020-10式快速扩张。紫金港等特色医院打造新高地，蒲公英计划提升下沉市场渗资料来源：贝格数据透率。②省外医院加强引入当地人才，迅速实现品牌落地和本地化。③三叶儿童口腔从)儿科领域切入，布局长期口腔健康管理领域，提高巩固市占相关报告率。预计公司2021-2023年营业收入分别为30.36/40.21/53.27亿元，归母1《通策医疗季报点评三季度业绩步净利润为8.03/11.15/15.08亿元，目前同类医疗服务公司2021年平均PS入正轨，蒲公英计划稳步推进》为24倍，考虑公司所处口腔领域的快速发展潜力和公司的品牌优势，给2020-10-27予2021年PS为49倍，对应目标价为468元，维持买入评级。2《通策医疗半年报点评：新冠疫情影风险提示：新院扩张速度不及预期、医药政策变化的风险、核心医疗人才响消减，二季度业务恢复良好》流失的风险、估值不准确风险2020-08-043《通策医疗-年报点评报告2019年业201920202021E2022E2023E绩符合预期，2020新冠疫情影响逐步减营业收入百万元1,894.222.087.863.035.734.021485.326.69弱》2020-04-2422.5210.2245.40324732.46EBITDA(百万元)738.35792.381,191.201,658.962,263.69净利润（百万元）463.07492.63803.081114.951.507.77增长率)39446.3863.02388435.23PS元/股)1441.542.503.484.70市盈率(P/E256.61241.22147.97106.5878.81市净率(P/B)66.5555.2740.3429.26市销率(P/S)62.7356.9139.1429.552231EV/EBITDA4347110.3898.3370.155112资料来源：wind,天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司报告ㄧ公司深度研究天风证券TF SECURITIES内容目录1.民营口腔医疗服务龙头企业1.1.把握历史机遇，成长为国内领先的民营口腔医疗服务集团1.3.坚持“区域总院+分院”的发展模式，打造口腔集团1.4.营业收入和净利润快速增长，销售费用率水平较低2.口腔医疗服务行业快速发展，津透率提升仍有较大空间72.1.口腔医疗服务供不应求，行业发展空间仍然广阔72.2.政策推动口腔医疗服务发展提速82.3.种植领域动加速发展，口腔医疗服务行业量价齐升92.3.1.种植牙市场景气度高…2.3.2.国内种植牙市场渗透率仍较低，老龄化促进种植需求增加2.3.3.开展种植增长计划，逐渐提升业务占比…2.4.国内正畸行业需求扩张明显，医资力量缺口较大2.5.儿科业务收入增长迅速，收购三叶儿童口腔、布局全国市场.…3.省内布局规划长远，省外市场持续开拓……133.1.重点打造紫金港中心医院，提供多学科高品质服务133.2.蒲公英计划助力省内快速扩张.143.3。高品质打造存济品牌，持续进行省外扩张布局.164.盈利预测与估值..1718图表目录图1：逐步成长为优质民营口腔医疗集团4图2：股权机构较为合理图3：“区域总院+分院”模式在浙江省内的进展情况图4：公司营业收入稳定增长.…6图5：归母净利润呈上升趋势图6：毛利率和净利率持续提升…6图7：较强的品牌力带来较低的销售费用率图8：公司主营业务收入主要来自浙江省内.图9：门诊就诊患者主要来源于浙江省内…图10：通策医疗销售费用率远低于同类企业图11：中国口腔科门急诊人次持续增加8图12：国内口腔专科医院数量逐年递增图13：国内口腔医院收入稳定增长…图14：民营口腔专科医院数量快速增加.9图15：2011-2019年中国种植牙数量高速增长10图16：2017年各国家和地区每万人种植牙植入数量10请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司报告ㄧ公司深度研究天风证券TF SECURITIES图17：公司以种植、正畸为代表的业务收入不断提高…图18：2015-2025年（估计）的中国正畸市场规模持续增长12图19：2015-2025年（估计）的中国正畸病例保持增长12图20：2020年国内正畸医生总数相对不足，12图21：2020年国内每10万人拥有牙医数量显著低于美国12图22：收购三叶儿童口腔布局全国市场13图23：蒲公英计划建设情况…图24：杭州口腔医院集团临平分院持股情况…图25：杭州口腔医院集团建德口腔门诊部持股情况15图26：杭州口腔医院下沙院区16图27：杭州口腔医院临平分院图28：西安存济医学中心持股情况.17图29：武汉存济口腔医院持股情况…17表1：健康口腔工作行动指标…表2：种植牙是目前效果最好的缺牙修复方式.表3：老龄化人群具有更高的潜在种植需求………表4：种植牙整体治疗费用相对较高.…表5：紫金港医院与北京大学口腔医院规模及科室设置参数对比.表6：省外存济医学中心、口腔医院表7：公司收入分类预测表…17表8：可比公司估值请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司报告ㄧ公司深度研究天风证券1.民营口腔医疗服务龙头企业通策医疗是国内口腔医疗服务企业的标杆，致力于打造有使命感、将医学精神和科学精神完美结合，集临床、科研、教学三位一体的大型口腔医疗集团。截至2020年报，公司拥有已营业口腔医疗机构50家。11.把握历史机调，成长为国内领先的民营口腔医疗服务集团杭州口腔医院有限公司的前身是成立于1952年的杭州口腔医院，系隶属于杭州市上城区卫生局的口腔专科医院，2001年被确定为省级和市级职工基本医疗保险定点医院。2004年更名为“杭州口腔医院"，公司收购之初，杭州口腔医院拥有平海路总院、中山中路分院和庆春路分院。2006年，公司参与杭州口腔医院改制，取得杭州口腔医院100%股权。公司以总院的品牌效应以及丰富的医疗资源为基础，分院级医院逐渐扩张，形成了“区域总院+分院”的发展模式以及区域医院集团化的复制模式。2018年公司发起“蒲公英计划”，“种植增长计划”等，进一步拓宽市场份额。依托于杭口在口腔领域的深厚积淀，公司在继承优质资源的基础上不断拓展和探索，由此扩张分院，形成多个“区域总院+分院"区域医院集群。“区域总院+分院”的发展模式以及区域医院集团化的复制模式仍然是公司今后主要的发展方向。联合成立新江大产业金善计划20042015201620172018201920202021林州口腔医正式挂“中万元资料来源：公司公告，天风证券研究所12.股权结构较为合理公司创始人吕建明先生为实际控制人。作为民营口腔医疗服务龙头企业，通策医疗旗下包含杭州口腔医院集团有限公司、宁波口腔医院集团有限公司等以口腔医疗服务为主要业务的公司；同时涉足生殖辅助技术领域，有昆明市妇幼保健生殖医学医院有限公司等控股参股公司。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4公司报告ㄧ公司深度研究天风证券TF SECURITIES78.05100%10010058.59495051资料来源：公司公告，WMnd,天风证券研究所1.3.坚持“区域总院+分院”的发展模式，打造口腔集团通策医疗经过十余年的发展，在浙江省内建立了以杭州口腔平海院区、城西院区和宁波口腔医院三家总院为中心，辅以各自具有管理关系的分院的三个“区域总院+分院”的区域医院集群。区域总院具有医疗资源和学术水平等方面的优势，有利于在一定区域内形成品牌影响力；分院则有利于快速推开品牌影响力，较快地积累客户资源，获取市场份额。杭州口腔医院湖州分院海宁分院绍兴市下沙院区富阳分院和分院州分院（即将开业]资料来源：公司公告，天风证券研究所14.营业收入和净利润快速增长，销售费用率水平较低请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明