国信证券行业研究Page 1证券研究报告一动态报告/行业快评超配医药保健医药行业一周观察(维持评级)2021年07月19日医疗服务赛道长坡厚雪，A!医疗开启商业化元年证券分析师：陈益凌021-60933167chenyiling@guosen.com.cn证春投资咨询执业资格证书编玛：S0980519010002证券分析师：朱寒青0755-81981837证春投资咨询执业资格证书编码：S0980519070002证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cn证春投资咨询执业资格证书编玛：S0980521060003联系人：0755-81982939chenxibing@guosen.com.cn联系人：张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cn医疔服务赛道基于商业棋式、政策导向和成长确定性成为医药保使行业中估值水平最高的子版块。医疗服务以医院（诊所、门诊部)运营为主要商业模式，社会化资本布局的领域主要集中于消费属性强的细分赛道，如眼科、口腔、辅助生殖、医美等，在国家医保控费的大背景下，已上市的民营专科公司相对不客易直接受到药品及耗材的降价压力，存在一定政策避风港效应。另一方面，专科医疗具备较强连锁扩张能力，业绩成长的确定性高。此外，在大力推广“三明医改”的政策背景下，将加强“医疗、医保、医药”三块领域的联动改苹，重点推进医疗服务价格和人事薪酬制度的改苹，医疗服务价格将更好体现技术劳务价值，有力提升医护工作积极性，具备良好服务能力和优质医疗口碑的机构将会受益，有能力吸引专业医生和高年资专家的医疗服务企业有望迎来黄金发展期。专科医疗优选好赛道，把握巴构筑深厚扩城河的龙头企业。我们认为好的专科赛道应当具备以下特点：(1)高客单价高利润率，盈利能力强；(2)诊疗人次增长快，获客能力强；(3)病床周转快、住院天数短、营运效率高；(4)场地设备投入中等，初始投资适中；(5)人员数量、人员薪酬占比均较低，医生依赖度低。具体到微观标的层面，由于医院运营是一门“慢生意”，经过时间洗礼和竞争淘汰形成的龙头企业必然具备多维度的竞争优势和护城河：优质的品牌、充足的医生资源、良好的运营管理和供应链体系，综合以上标准，推荐买入爱尔眼科、韩欣生殖，关注通策医疗、海吉亚医疗、综合医疗依赖精蜘化运营能力，关注床位数和单床收入增长。综合医院有资产重、投资周期长，进入壁垒高等特点，并块乏可复制性且过往投资标的稀缺，市场关注度偏低，但随着国际医学作为社会资本的综合性医院标杆企业在A股市场上出现，市场对于“大专科+小综合”的医疗服务模式形成了新的认知，2009年西安高新医院获批成为中国第一家社会办医三级甲等医院，2019年国际医学在国内建成最大单体医院一一西安国际医学中心医院，旗下打造的医美、F、康复、妇儿、特需服务等高附加值业务板块也正在加快布局，2022年预计床位数可达12,000张。对于综合医疗服务企业，我们主要跟踪和判断医院的床位数增长、优质科室建设带来的单床收入提升，以及优化运营效率带来的盈利能力提升等指标。推荐关注国际医学、环球医疗。医疔服务长坡厚雪，授资标的不嘶涌现。随着创业板改苹试点注册制以及港股P口市场繁荣发展，近年涌现更多国内医疗服务企业寻求上市融资，借助资本力量加强公司实力、加速区域布局、提升品牌知名度，上市后也有望搭建员工持股平台吸引医生加盟并实现利益绑定。根据目前已申报PO的医疗服务企业数量，预计未来1-2年内服务赛道内投资标的将不断涌现。推荐关注仍处于PO阶段的企业：民营口腔连锁龙头瑞尔齿科（未上市人民营限科连锁龙二华厦眼科（未上市)等。请务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 2PE (TTM)119.12亿/18.77亿1651,126亿(2020E)25.15亿321亿CAGR:17.5%★★★★★★13.62亿/1.09亿7.94亿1.21亿1.418亿(2019)20.88亿/5.45亿172CAGR:19.9%★★★★★★11.00亿-3.26亿-350亿(2020E)辅助生殖★★★★★CAGR:14.5%14.26亿/2.60亿1374.056亿(2020E)CAGR:11.5%14.02亿/1.77亿286★★★★☆康宁医院10.31亿/0.59亿38★☆★★9.87亿0.74亿中医346亿(2020E)CAGR:18.2%★★9.25亿k2.55亿1,518亿(2020E)★★华韩整形8.88亿1.08亿★★★45CAGR:17.3%16.38亿/1.63亿国际医学16.07亿0.35亿6342.8万亿(2019)华润医疗27.51亿/3.20亿278521亿/18.14亿7■A医疗开启商业化元年，人工智能医疗产品迎审批新政医疗41迎商业化元年，主要用于眼科、心血管、脑科等多个辅助诊断或治疔领战。2020年1月，国内第一张“人工智能”器械注册证花落科亚医疗的冠脉血流储备分数计算软件(CT-FFR,2020年共获批9张A1产品注册证，2021年至今已累计批准6张，并有近0个产品进入绿色通道，审批进程明显加速。在高等级医院和基层医院医疗A!各有用武之地：医疗A!的出现有望提升基层医疗基础设施，辅助基层医生诊断，促进分级诊疗的实现；高等级医院中医疗A!可以帮助“解放劳动力”、提高诊疗效率，或者类似于CT-F干R技术可以提供新型、无创的功能学评估手段，创造临床价值，根据鹰瞳科技招股书，预计2030年人工智能医学影像市场规模（医疗健康场景）将达423亿元，CAGR超过60%，医疗4中批渐政发布，明确界定标准和审批等复，2021年7月，国家药监局发布《人工智能医用软件产品分类界定指导原则》，明确人工智能医用软件产品的分类界定。指导原则中明确决策支持类软件和影像数据处理类软件需按照医疗器械进行管理，分析和挖掘类产品及医疗助理类产品则不属于医疗器械，即以软件处理数据是否为医疗器械数据及处理用途来进行界定。此外，进一步细化审批等级，如用于非捕助决策，如进行数据处理和测量等提供临床参考信息，可按二类器械管理，33026.519.62013.5280.10.30.5201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E请务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 38.DR.创业公司和互联网巨头躬身入局，商业化落她仍在探索。国内目前已获批注册证的厂商大部分为创业公司，有少数医疗器械企业如乐普、联影亦积极布局医疗A产品。此外，互联网巨头如腾讯、百度、BM、谷歌均在尝试医疗AI产品，行业发展早期从计算机技术端切入具备先天优势，但随着商业化落地，回归医疗本质、解决临床痛点才是医疗A!产品的意义，2018年谷歌成立Google Health,布局医疗Al业务，目前仍处于亏损状态。医疗Al未来发展应注重数据和科研的落地，如何切入到诊疗路径中解决切实的临床需求并有恰当的付费模式是商业化落地的关键，推荐关注仍处于PO阶段表2：国内已批准上市和部分在研的医疗A1产品2020年1月15日冠脉血流储备分数计算款件2020年2月7日心电分析款件安德医智2020年6月9日2020年7月22日心电图机2020年8月10日硅基智能2020年8月10日2020年11月3日推想科技2020年11月13日肺结节CT影像辅助检测软件联影智能2020年11月13日2020年12月1日2021年3月18日2021年3月26日2021年3月26日肺炎CT影像辅助分诊与评估款件汇医悲影2021年4月28日联影智能2021年6月24日2021年3月纳入绿色通道2021年4月纳入绿色通道2020年卫生使康事业发展统计公报出炉，诊疗量受瘦情形响大幅下停。医院基础设施建设持续加码，医院数量、床位数、医护人数等基础设施指标持续增长(5%左右)，卫生支出主要由政府支出驱动，在疫情防治中大幅投入。另一方面，医疗服务给指标（门诊量、住院量、病床使用率）均下降超过10%。随着疫情后各地推动公立医院高质量发展和医疗基础设施建设的步伐加快，医院建设产业链相关标的有望持续受益，推荐买入创断属性的器械龙头迈瑞医疗。晴务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 4国内首款RNA疫苗预计即将获批，国际液苗厂商格局或被mRNA技术洗牌。7月14日，复星医药在股东大会上回复投资者问询时表示，药监局对RNA新冠疫苗“复必泰”的审定工作已基本完成，专家评审已通过，处于行政审批阶段，复星医药已与BioNTech提前启动生产准备工作。2021年7月15日，致力于开发mRNA技术的Modema市值突破1000亿美元，超过GSK等制药巨头，过往全球疫苗市场被四大龙头(GSK、赛诺菲、默沙东、辉瑞)垄断90%以上市场份额，Moderna凭借在mRNA新冠疫苗领域的成功证明了mRNA的巨大潜力和价值，mRNA疫苗能够模拟病毒的天然感染过程激活免疫系统，激发更强力的免疫反应；并且RNA疫苗的发现和生产与重组蛋白疫苗相比更为迅速和及时。推荐买入复里医药（授权引进BNT162系列快选漿苗的国内权益，即将于国内获批上市，关注沃森生物（与艾博生物合作开发新冠mRNA疫蓝)，三生制芮：生物芮根基稳固，蔓边空间广闭。公司是老牌的生物制药企业，在基因重组药物、抗体等生物制品的研发、生产和销售上有深厚的积累。米诺地尔空间广阔，蔓迪龙头地位稳固，迅速成为超过10亿的大单品。公司研发管线以抗体类生物药为主，以肿瘤和自免领域为核心，肾科、皮肤科作为有机补充。充分发挥管线中的分子与现有产品的协同性，进一步提升竞争力，上调盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润1523/18.45/21.61亿元，对应当前股价PE为11.4/9.48.1x,雏持“买入”评级，药明康德：与创新者同行，伴新药共成长，医药研发」生产外包行业(CXO)成长性强、确定性高，是医药板块最为优质的细分赛道之一。药明康德作为本土CX口中当之无愧的龙头企业，凭借高素质的研发团队、稀块的全产业链平台、前沿的技术能力布局构建了强大的竞争力，从而能够打开丰富的订单流量入口，保持高度的客户粘性，并跟随分子成长实现业务体量的持续增长，预计公司2021~2023年归母净利润达到39.59/53.66/71.68亿元，对应当前股价PE为118/87/65X,给予目标估值53006000亿元，维持“买入”评级，国内新冠狡情控制良好，云南瑞丽出现来里散发病例。根据国家卫健委消息，截至7月7日，据31个省（自治区、直辖市)和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例549例（其中重症病例12例，累计治愈出院病例87061例，累计死亡病例4636例，累计报告确诊病例92246例。17日报告新增确诊病例33例，其中境外输入病例32例。中国断冠疫苗接种量超过14亿剂次，接种量持续增加。截至7月17日，全国累计报告接种新冠病毒疫苗约14.47亿剂次。国内新冠疫苗的接种持续推进，近期每日的接种量显著增加，近期每日接种量在1000万剂次上下，1600003.0001400002,5001200002.000100000800001,50060000,0004000020000请务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 5范国内的新增确诊人数出现回落。但随着欧美国家尤其是英国疫情解封后，新增确认人数快速增加，近期每日新增回升到50万人以上，新冠病毒突变株出现后疫情防控仍不容乐观，8006004002000Mar1.2020Aug8.2020Nav16.2020Feb24.2021全球主要国家瘦苗接种持续推进截至7月17日，全球已接种新冠疫苗超过35亿剂，其中中国接种约14.5亿剂、美国接种约3.35亿剂。以接种率看，排名前三的国家分别是阿联酋(163%)、马耳他(162%)和冰岛(135%，疫苗接种剂次比例均超过100%。从完成免疫程序的人群占比看，美国、欧盟的人群占比分别为48%、42%。请务必阅读正文之后的免责条款部分