安信证券ESSENCE SECURITIES2020年10月20日新三板主题报告从京东健康赴港上市看互联网医疗商业模式新三板医疗信息化专题系列三分析师■写在前面：京东使康拟开启赴港上市计划，与同行业公司有何差异？京东SAC执业证书编号：S1450511020005健康在新三板市场挂牌，从披露招股书的京东健康公司，对京东健康发展历zhuhb@essence.com.cn021-35082086史、核心竞争力、业务模式、经营表现、数字大健康市场、行业竞争对手情分析师况等进行深入分析，探寻京东健康同类公司差异经营之道。SAC执业证书编号：S1450519080001zhaohao1@essence.com.cn☐思考一：京东使康在线医疗使康平台和在线零售药房樸式如何？京东健康从中国口腔医疗集团赴港上成立于2014年，按2019年收入计是中国在线医疗健康平台及在线零售药房。市-看口腔连锁机构增长潜2020-10-14截至2020年6月30日，超过1.5亿名用户曾使用公司平台购买医药和健康产力品或医疗健康服务，并拥有725百万年活跃用户。零售芮房业务通过自营、PO观察：2020新三板成功转板已达110家，佳奇科技2020-10-14线上平台和全渠道布局相结合的模式运营。截至2020年6月30日，自营业即将上会务拥有包括11个药品仓库和超过230个其他仓库，线上平台上拥有超过9,000英科环保：全产业链布局塑家第三方商家，全渠道布局覆盖了超过200个城市。在熊医疗使康服务是零料循环利用，建立起全球回2020-10-12售芮房业务的重要延仲，是闭环业务模式不可或缺的一部分。主要包括互联网医院服务和消费医疗使康服务。2020年上半年，公司的日均在线问诊量达更便利？精速层地位再得提2020-10-09到了约9万次，是2019年同期的近6倍。截至最新公司与知名专家合作共建界了16个专科中心，并拥有65,000多名自有和外部医生。2019年实现营收人民科创板首现教育类公司，金币108亿元，实现盈利3.44亿元，三年总收入复合增长率达39%左右。智教育产品平台化+技术2020-10-09品牌构建竟争壁垒☐思考二：老龄化十政策支持+技术发展，数字使康市场迎来大机会？中国医疗健康支出规模庞大且稳步增长，根据弗若斯特沙利文报告，中国2019年的医疗健康支出份额排名位居全球第二，2019年达到人民币65,200亿元，预计到2024年将达到人民币106,200亿元。目前，中国医疗健康行业仍处于数字化初期阶段。2019年，中国仅有2.4%的药品通过院外在线零售药房分销。同样，2019年，就中国门诊量而言，在线问诊占总咨询量的6.0%。在「互联网+医疗使康」相关政策及技术不断进步的推动下，以及在COVD-19疫情的加速下，大使康市场将加速数字化转型，预计数字大使康的市场规樸将大幅增长至2024年的人民币11,290亿元。细分行业方面，近年来，中国在线零售药房市场增长迅速，2015年至2019年的复合年增长率达23.7%，预计中国在线零售药房市场规模将迅速扩张，并将于2024年达到人民币4,560亿元；在线问诊市场将由2019年的人民币90亿元大幅增至2024年的人民币1,550亿元，并将成为医疗咨询的主要方式。整体来看，行业智能化程度提升，互联网医疗在个性化服务和健康管理方面的优势进一步显现，新冠疫情给全行业带来深刻变革，互联网医疗发展瓶颈逐渐被打破，产业化进程加速。☐思考三：布局互联网医疗，阿里、平安、京东业务樸式有何相似与不同？从业务和商业模式看，三者均为B2B+B2C+O2O模式，主要业务包括挂号预约、线上问诊、药品零售、消费医疗和互联网医院共建等。京东健康、阿里健康主要以医药零售为主，再拓展至其他环节，发展路径主要是在母公司的流量及供应链优势下，从医药电商出发，再逐步完善互联网医疗的产业布局。而平安好医生不像前两者具备天然的电商基因优势，以提供医疗服务为主，安信证券ESSENCE SECURITIES再拓展至其他环节。从营收规模看，京东健康在可比公司中排名第一，2017-2019年京东健康的营业收入分别为55.53亿元、81.69亿元和10842亿元。净利润方面，京东健康是唯一一家盈利公司，2017-2019年京东健康净利润分别为2.09亿元、248亿元和344亿元。研发费用率方面，行业研发费用率均处于较低水平。2017年-2019年，京东健康研发费用增幅较大，研发费用率分别为2.21%，2.67%和3.12%，系公司扩大技术团队、提高数据分析能力以及开发新功能及应用程序产生的投入所致。毛利率方面，整体三家公司毛利率水平相近。2017年至2019年，京东健康毛利率较为稳定，分别为24.86%、24.23%和25.95%，主要受产品及服务组合影响有所波动。费用水平方面，受规模效应影响，京东健康的销售费用率及管理费用率在可比公司中均为最低，2017年-2019年京东健康销售费用率分别为4.65%，4.80%和6.88%，管理费用率分别为1.93%，1.64%和1.15%。■风险提示：竟争澈烈风险、在线医疗健康服务市场不成熟风险等2安信证券ESSENCE SECURITIES主题报告内容目录1.写在前面：京东使康正式开启赴港上市计划，资本市场再派互联网医疗龙头公司…62.思考一：深花招股书，京东健康如何成为中国最大在线医疗健康平台和在线零售药房？72.1.发展历程：从单一B2B电商平台到B2B、B2C、O20等全模式医药零售.72.2.股权架构：京东集团持股81.04%，管理层多具有京东集团高管背景.…72.3。业务模式：“互联网+医疗健康”全产业布局，打造“医+药”闭环…92.3.1.零售药房业务：“自营+线上平台+全渠道布局”三种模式协同运营…102.3.1.1.自营模式：利用领先供应链网络，通过京东大药房进行销售…122.3.1.2.线上平台：引入连锁店和独立药房等，拥有超过9000家第三方商家入驻.132.3.1.3.全渠道布局：覆盖中国200多个城市，满足用户紧急或特殊需求.…132.3.2.在线医疗健康服务：提供24*7全天候服务，日均在线问诊量达9万次…142.3.2.1.互联网医院服务：全面医疗在线服务平台，与在线零售药房业务无缝连接..152.3.2.2.消费医疗健康服务：连接用户需求与医疗机构供应的桥梁…182.3.3.智能医疗健康解决方案：赋能医疗健康产业的技术驱动平台…192.4.业绩分析：营收高速增长，2017至2019年总收入复合增长率达38.9%.…192.5.竞争优势：合作京东集团，领先技术赋能医药健康产业链..203.思考二：老龄化+政策支持+枝术发展，数字使康市场迎来大机会？…223.1.医疗健康市场：规模庞大且稳步增长，2019年达到人民币65,200亿元.223.1.1.数字大健康市场：市场规模增长迅速，2019年达到人民币81,310亿元…233.1.1.1.发展机遇：多重因素推动大健康市场数字化转型…253.1.1.2.竞争格局：京东健康以总收入108.42亿元排名第一…272019年，京东健康实现总收入108.42亿元，在中国数字大健康公司中排名第一。273.1.2.细分行业市场：在线零售药房与在线问诊市场蓬勃发展…273.1.2.1.在线零售药房：政策框架+技术转型推动，四年复合年增长率达23.7%.…273.1.2.2.在线问诊：在线问诊将成为医疗咨询的主要方式，占中国咨询总量的68.5%284.思考三：布局互联网医疗，阿里、平安、京东业务模式有何相似与不同？…294.1.模式对比：京东、阿里立足医药电商，平安好医生侧重医疗服务？294.1.1.零售药房业务：自营业务推动京东领跑，集团资源凝聚阿里优势…324.12.在线医疗健康服务业务：专业医师平安质最优，平台效率阿里胜京东…334.2.数据比较：争夺行业地位，三家经营业绩与财务状况怎样？…344.2.1.规模情况：京东健康营收规模最大，唯一一家实现盈利的公司.…344.2.1.1.京东健康：近三年连续盈利，2020年上半年经调整净利润3.71亿..344.2.1.2.阿里健康：总收入维持88%高增速，2020财年收入95.96亿元.…354.2.1.3.平安好医生：收入年复合增长率106%，移动医疗应用国内覆盖率第一.364.2.1.4.业绩对比：京东健康领跑营收与净利润，阿里健康亏损逐渐收窄…374.2.2.费用水平：平安好医生费用水平远超平均水平，京东健康费用控制最好.384.3.中期角度：数字大健康赛道，三家公司谁主沉浮？…394.3.1.协同效应：依托母集团，电商、物流、医疗服务各有专长.394.3.2.展望未来：打造健康平台，赋能全产业链..40图表目录图1：京东健康发展历程…7图2：京东健康股权结构图…9图3：京东健康业务图93安信证券ESSENCE SECURITIES主题报告图4：零售药房业务界面展示…10图5：京东健康三种零售模式的协同效应.11图6：京东健康零售药房业务.11图7：京东健康年活跃用户数…12图8：京东健康自营模式…1213图10：线上平台第三方商家入驻审核及支持服务….13图11：全渠道布局模式流程…14图12：京东健康在线医疗健康服务…14图3：在线医疗健康服务规模情况…15图14：京东健康互联网医院服务平台界面截图…1516图16：京东健康在线问诊和厨房续签服务界面截图…17图17：京东健康医疗团队……1818图19：2017-2019年度及2020年1-6月公司总收入….……19图20：2019年至2020年6月公司半年期总收入19图21：2017-2019年度及2020年16月公司调整后盈利..20图22：2019年至2020年6月公司半年期调整后盈利…20图23：2017-2019年度及2020年1-6月京东健康研发投入..21图24：六大竞争优势…21图25：中国医疗健康支出总额，2015年至2030年（预测）（十亿元）22图26：中国大健康市场细分，2025年至2030年（预测）（十亿元）…2324图28：按主要子版块划分的中国大健康市场数字化主要推动因素..24图29：中国数字化大健康市场明细，2015年至2030年（预测）（十亿元）25图30：按院内及院外渠道划分的中国医药市场明细，2015年至2030年（预测）（十亿元）25图31：中国慢性病管理市场，2015年至2030年（预测）（十亿元）…26图32：按支付方式划分的中国医疗健康总额明细，2015年至2030年（预测）（十亿元）26图33：按交易总额划分的中国在线零售药房市场，2015年至2030年（预测）（十亿元）.27图34：中国在线问诊市场，2015年至2030年（预测）（十亿元）……28图35：2019年三家公司收入构成……31图36：京东健康、阿里健康、平安好医生活跃用户数….32图37：京东健康、阿里健康、平安好医生销售收入（零售药房业务）33表38：京东使康收入构成.35图39：京东健康营收及增长率…35图40：京东健康调整后净利润及增长率.…3535图42：阿里健康2017-2020年（截至该年3月31日的年度)总收入及增长率.…36图43：阿里健康2017-2020年（截至该年3月31日的年度）税后净收蓝…36图44：阿里健康各业务板块增长率…36图46：平安好医生2016-2019年总收入及增长率37图47：平安好医生2016-2019年税后净收益.37安信证券ESSENCE SECURITIES主题报告图48：可比公司营收对比（百万元人民币）…37图49：可比公司净利润对比（百万元人民币）图50：可比公司毛利率水平情况(%)…38表52：何里使康期间费用.38图54：可比公司销售费用率情况(%)…39图55：可比公司管理费用率情况(%)…39表1：京东使康主要董事及管理人员.810表3：京东健康零售药房业务三种模式比较.10表4：零售药房业务主要产品…1123表7：中国数字化大健康市场明细.25表8：中国数字大健康公司对比…27表9：中国在线零售药房未来趋势.28表10：中国在线问珍市场的主要楚势.……2829表2：阿里健康、平安好医生、京东健康业务对比.…30表13：可比公司业务对比.31表5：京东健康、阿里健康、平安好医生在线医疗健康服务业务…33表16：京东健康、阿里健康、平安好医生师资和问诊量.345