华西证券股份有限公司仅供机构投资者使用HUAXI SECURITIES CO.,LTD.证券研究报告引公司深度研究报告2021年06月30日医美系列报告之四：医美产品2021年有望迎来快速放量，功能护肤品持续驱动公司高速增长华熙生物(688363)评级及分析师信息2021年是公司医美板块爆发拐点之年，公司的医美买入业务存在显著预期差。上次评级：首次覆盖我们认为公司医美业务板块将会在2021年迎来爆发，爆发目标价格：点来自两大重磅产品驱动，一是润致娃娃针，二是润致双相塑型最新收盘价：266.98玻尿酸。688363润致娃娃针于2020年7月上市，作为国内市场唯一批准面52周最高价/最低价：283.14/116.79部颜部的三类器械证（国内仅有三张三类器械水光，公司为唯一1.281.50的面部颜部，其他两个分别为手部和颈部)，具有极大稀缺性，同时，润致娃娃针具有含麻无痛和微交联长效两大独特核心优自由流通市值（亿）249.20势，我们保守预计2021年润致娃娃针销售颜有望达到1~1.5亿自由流通股数（百万）93.34元。再叠加公司2021年5月推出御龄双子针，将会快速推向市场，给公司医美带来额外的增量。润致双相填充玻尿酸作为塑型玻尿酸产品定位中端，终端价65格2000~3000元，是5000元以下唯一主打塑型的玻尿酸，实现了很好的卡位，填补了5000元以下塑型玻尿酸产品的空白市23场。公司润致双相玻尿酸产品力极强，具备两大优势：优势一是具有45小时的利多卡因麻药缓释技术，体验感好、舒适度高，2021/02021/06优势二为公司的交联剂独家洗脱工艺，不含游离的交联剂BDDE,安全性极高，口碑好，不良反应率低，复购率高。公司润百颜、润月雅和法国丝丽产品在2021年也将进入常邮箱：cuiwl@hx168.com.cn规的市场推广，2021年公司医美业务收入增速有望超过60%，预SACN0:S1120519110002计2021年公司医美板块带来净利润实现翻倍增长，是公司2021年整体净利润增长的最重要驱动力之一。·功能扩肤品业务初步获得成功，润百颜、亭迪等子1,医美系列报告之二爱美客深度报告：医美龙头，品牌初具规模，2021年有望继续保持高速增长羽察消费趋势，引须医关发展潮流2020.11.272医美系列报告之一吴海生科深度报告：大眼科与公司的功能性护肤品区别于日常的护肤品。功能性护肤品能医美双引擎驱动医疗器械平台型公司持续增长够解决皮肤特定的问题，契合消费者的需求，定位清晰，并且回2020.08.31购率更高（获客成本边际下降），公司经过两三年的品牌投入，3需求驱动医美服务终端快速扩容，大型品牌连镇主打品牌润百颜和夸迪初步具备规模，肌活、米蓓尔等产品逐渐终端有望迎来集中度提升实现无边界护张进入放量期。鉴于产品还在打造品牌阶段需要持续的市场费用投2021.02.20入，我们预计2020年公司功能护肤品业务利润率10%11%：2021年我们预计公司护肤品继续保持快速增长，在润百颜次抛精华和夸迪等定价中高端的高毛利率产品高速增长驱动下，2021年，公司功能护肤品利润率有望稳重有升。公司作为全球H队原料供应商龙头，在国内放开H队原料应用在食品的背景下，公司在行业的地位和稀缺性将会持续，未来有望陆续推出含透明质酸的食品，切入使康食品终端。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明华西证券证券研究报告公司深度研究报告在国内放开原料应用在食品的背景下，公司未来有望陆续推出含透明质酸的食品，切入健康食品终端。我们预计公司的HA原料业务2021年保持合理的增长(10~15%)。公司在HA原料提供业务形成了强大的壁垒（日本资生堂退出），规模优势、技术迭代、玻尿酸产品厂家对高端优质原料的诉求，在全球均具备稀缺性，而不仅仅是普通的原料制备。·2020年是公司经营低，点，2021年公司各项业务全疫情影响，2020年公司的原料药业务和医美业务均有所下降，功能护肤品实现高速增长，表观收入实现较快增长，但由于功能护肤品利润率较低，因此公司表观净利润增速较低。2021年，公司各项业务轻装上阵，特别是在医美+功能护肤品两大业务板块的驱动下，食品成为公司战略业务之后，净利润保持快速增长，与此同时，原料药业务贡献的净利润占比下降到50%以下，未来公司的医美和功能护肤品占比将持续提升。首次覆盖，给予“买入”评级我们预计公司20212023年收入分别为39.99/58.08/80.85亿元，同比增长51.9%/45.3%/39.2%，归母净利润为8.42/12.82/18.50亿元.同比增长30.4%/52.25/44.3%，对应PE为158X/104X/72X。考虑到公司在透明质酸材料的独到技术、润致娃娃针爆品带动医美增长、润致玻尿酸得到市场认可的持续放量、公司爆品持续推出(2021年已经推出御龄双子针)、润百颜和夸迪双品牌形成并带动其他功能性护肤品持续增长，我们首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示市场营销推广不达预期：肉毒素无法获得NWPA审批：市场竞争激烈带来降价风险：功能性护肤品费用率继续上升。盈利预测与估值2019A2020M2021E2022E2023E1,8862,6333,9995,80851.9545.3%6468421,2821,85010.3%52.2%79.7%81.4%82.1%82.71.221.351.762.673.85ROE12.9%12.9%17.9%227.75206.51158.32104.0272.08资料来源：wind,华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2华西证券HUAXI SECURITIES证券研究报告|公司深度研究报告正文目录1.核心投资逻辑，我们与市场的认知差异.…62.玻尿酸原料起家，延仲至医美和功能性护肤品。2.1.构建了玻尿酸原料和终端产品一体化的业务格局…2.2.公司历史业绩增长稳使，持续研发投入构建技术平台·103。医美赛道具备医药和消费属性，壁垒高、市场广阔。123.1.医美行业产业链梳理，产品引领行业发展.…123.2.润致玻尿酸填充剂+润致娃娃针两大重磅品种2021年有望开始快速放量，拥有脸颜部唯一获得三类医疗器械证的水光针。214.功能性护肤品，更贴近消费者，具备爆发力…284.1.皮肤级护肤品大赛道，市场规模136亿元，增速23%。284.2.透明质酸为基础的功能性护肤品产品齐全.。305。全球透明质酸原料龙头，掌握核心技术…3451.公司为全球透明质酸原料龙头，市占率36%…385.3.公司掌握HA核心技术，壁垒高…39...........................4243图表目录图1公司重大发展节点…8图2公司医药倾城透明质酸原料8图3公司化妆品领城透明质酸原科，8图4公司玻尿酸医疗终端产品9图5公司润百颜注射级医美产品9图6润致娃娃针：营养补给站…99图8公司润百颜次抛大师系列…10图9公司米蓓尔品牌系列….10☒10公司20102020收入和扣非归母净利涧…11图12公司历年毛利率和净利率…11图13医疗美容产业链格局…图14全球医疗美容服务疗程数（万例).14图15我国医疗美容就诊人数大幅增长图16部分国家医疗美容服务市场规模(2018)图17各国医美消费每千人诊疗次数(2018年，次)15图19每人医美消费支出2018年（单位：美元)….16图20中国医疗美容服务市场规模(2015-2024E。十亿元)16图21中国注射类非手术市场规模及占整体医美市场比例（20152024E,单位：十亿元)图22中国注射医美市场份额分布2019年…17图23注射类医美项目增速2019年…17中国医药级透明质酸终端产品市场规模（亿元）…18图25中国医疗美容透明质酸市场规模（亿元)…图26透明质酸注射填充剂竞争格局（销售金额）…图272019年透明质酸注射填充剂市场格局（销量)…19图28我国骨科关节腔粘弹补充剂市场规模（亿元）我国粘弹剂市场规模（亿元）21图2921请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3华西证券HUAXI SECURITIES证券研究报告|公司深度研究报告图30公司医疗终端皮肤类产品管业收入分布23图31公司皮肤类产品销售模式占比…23图32润致品脾下的三个产品品类23图35润致娃娃针宣传册….26图36润致娃娃针：渐一代水光治疗方案润致娃娃产品组合用途…26图38润致娃娃针：针对熬夜脸的文案宣传.26图39爱美客海体销售领.2727图41动态皱纹产生…图42静态纹需补充流失的真皮结构…27图43元气针是“四元超复”强效超水光28图44静态纹需补充流失的真皮结构28图452019年我国化妆品市场构成…图46中国护肤品行业市场容量增长(20142019)29图47皮肤学级护肤品市场容量增长（20142019)图4B逐年递增的皮肤科就诊率…29中国女性的肤质比例.30图50逐年递增的皮肤科就诊率……30图51中国女性不同人生阶段的皮肤状况比例.30图52中国女性在皮肤管理上的花费…公司为玻尿酸次抛原液开创者31图54公司功能性护肤品历年收入…图55功能性护肤品收入构成图56次抛原液功能…32夸迪次抛原液…图58米蓓尔产品系列.图59贝泰坭销售情况…图60贝泰妮毛利率和净利率…33图61华熙生物功能护肤品产品梯队.34图622020双十一部分产品销售额…34图63润百颜和米蓓尔复购率高…34图64HA在机体中的分布….35图5HA及其衍生物的应用35图66全球透明质酸原料市场销量（单位吨，20142023E年）36图672018年全球各类HA原料销量和销售额占比36图68华熙各美HA原料产品的2018年平均售价36图69中国HA原料销量及增速20142023年.37图70中国H以原料销售额及增速20142023年…图71全球H原料市场销量竞争格局(2018年)37图72华熙各级别HA原料全球铺量占比(2018年)图73全球透明质酸原料食品市场销量和占比（单位/吨）38图74玻尿酸食品应用水肌泉和HA软糖…图75玻尿酸食品应用软糖…39图76发酵、交联两大科技平台39图77微生物发酵技术…40表1公司的两大平台和四大核心技术…12表2手术类和非手术类医疗美容12表4市面上的透明质酸钠填充剂一览19表5公司医美级HA一览…22请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4华西证券证券研究报告|公司深度研究报告表6国内仅有的三张水光类三类医疗器械注册证.25表7公司骨科HA累计中标省份和覆盖医院…28表8提取法和发酵法生产透明质酸的主要区别.35表9公司核心技术为产品产业化莫定基础.39表10公司医药级原料产品在国际上取得的产品注册情况及与同行业主要公司的对比情况…41表11估值对比.表2公司各业务业绩增长预估…43请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明