德邦证券证券研究报告」公司首次覆盖Topsperity Securities爱美客(300896.SZ2021年06月20日买入（首次）爱美客：乘风破浪颜值经济，头所属行业：商贸零售当前价格（元）：659.00角峥嵘医美产业合理价格（元）：718.00资格编号：S0120521050001·高景气医美行业强起是头国货空间前景可观。医美行业作为近年来我国消邮箱：dengch@tebon.com.cn费升级颜值经济发展的重要阵地，扩容积极增速喜人。相较国外医美发达地成熟业态，市场教有与消费者渗透率在钱上教有和产品更选推进下有待大幅提升。以玻尿酸和肉每毒素为主要产品的高频低单价项目，为未来轻医美增长的主要阵地，符合审美趋势与抗袭年轻化大背景。纵观全产业价值链，医美产业中游药械产品爱美客沪深300端格局优越集中度较高，以爱美客为代表的国产龙头占先发优势迅速抢夺市场。300%2579%2149%129%86%43%年“嗨体”上市定位填补颈纹修复空白领城，销量显著增长近四年销售颜攀升逾0%十倍，形成细分赛道独占局面。2020年疫情承压下以嗨体为主要占比的溶液类针2020-062020-102021-02剂收入达4.47亿元，同比增加82.85%。海体系列凭借痛点需求前瞻洞察和差异化定位，频出新品发力多部位填充和皮肤市场：2020年海体系列熊绮针推出再度沪深300对比1M2M3M抢占热，点细分赛道，有望再创海体神话。立足双抗成分L-肌肽，2021再推本活泡绝对涨幅(%)4.7724.8649.15相对涨幅(%)6.1224.5547.25美客自2009年来以23年频率更新玻尿酸系列，兼具长效、短效、无病含麻多品类定位注射产品，图谱丰富满足多元化市场需求。相关研究研发团队高达91人，研发投入占比8.71%相比同行业较为突出。公司通过自研+医美产业相辉映》，2021.5.21合作代理+外延投资方式，于玻尿酸+线材+肉毒每素+童颜针+塑形瘦身多方面布局管线，多增长曲线支撑未来业绩空间。玻尿酸常规系列满足持续需求打造护城河+细分化产品满足弹性需求突破增长瓶颈，双策略产品定位进退自如。公司精准捕捉医美用户隐性痛点，用细分产品定位培育市场创造需求，靶向解决颈部眼周问题，差异化路线打造拳头产品脱颖而出。未来产品布局中公司凭借全球视野和势。肉毒每素产品在医美中的高粘性、高确定性效果及不可替代性决定了此赛道的优质与高门槛：②牌照壁垒：公司埋头拿证壁垒高筑。我国NMPA监管严格流程严遂，川类药械临床上市耗时长平均釣3年及以上。目前公司已获六张川类医疗器械注册证处行业前列。医美新入局者难以在药械端较短时间过证入市，爱美客先发牌照优势在医美黄金腾飞时期继续为公司创造红利。③营铺：直销为主直达服务机构终端，经销为辅打开下沉局面。狼性积极销售模式赋予公司更敦锐市场洞察能力，把握最新终端消费需求动态而反馈启发研发端。T·C产品认知占领心智为机构引流推广，ōB全轩学院树品牌重品质打造行业生态，医生机构环节通过培训交流提升产品终端品质与形象。求林埃粘性高：玻尿酸系列兼顾多重需求，真皮层水光+系列填充+长效骨性产品+钱材支撑未来空间。嗨体系列强势占领颈部眼周填充项目，终端影响力可观自带流量为其他产品赋能：新品本活泡泡针和紧恋钱材分别作为水光和钱材赛道稀缺合规类药械产品。多样性+领先性+合规性赋予发美客在药械端超群优势。②在研储备管棍前景向好：杭麦老为医美不变主题，我国抗衰群体呈现增量年轻群体+存量熟龄群体共同支撑局面。公司自研童颜针处注册申报阶段有望今年上市先发再肉毒赛道。再生填充产品+除皱瘦脸产品帮助公司扩展抗衰版图，童颜针深挖增量请务必阅读正文之后的信息拔露和法律声明德邦证券公司首次覆盖爱美客(300896.SZ)需求，肉海每素作为轻医美最优赛道满足客户高频高粘性需求，预计将进一步推高未来5年业鐘。瘦身业形为医美成熟地区需求转移方向全球关注度持续升高，临床获批项目GLP1降糖减重药物或将成为国内领先慢性体重管理药物，符合健康瘦身审美趋势。去氧胆酸注射剂项目立足软组织代谢精雕，需求暗潮涌动地下市场水货猖獗，目前国内尚无过批溶脂针产品，打开行业无创塑形想象空间。。授责建议：预计公司现有业务2021/2022/2023/2024/2025年将实现营业收入13.56亿元、19.75亿元、27.07亿元、35.92亿元及44.69亿元，对应归母净利润分别为8.02亿元、11.93亿元、16.32亿元、20.84亿元及26.37亿元公司产品实力及影响力处于行业前沿水平，产图谱丰富呈系列化分布，紧跟国际潮流前瞻性布局立足公司业务长足发展。公司在研管钱丰富，有突破性产品童颜针及肉毒毒素布局有望未来三年内过批上市，为公司后续长足发展注入强动增长动力。公司在医美药械领城处于头部领先地位，产品及产能有待继续扩容，未来拓展潜力空间可期，因此给予公司2022年预计PE130X,对应目标价718元，首次覆盖给予“买入”评级。·风险提示：医美产品竞争加刷风险：新品开发不及预期风险：医疗事故风险：医美技术替代风险等。总股本（百万股）：216.36201920202021E2022E2023E49.385587091.3561.9752,70752周内股价区间（元）：182.61-681.27737%27.2%91.1%45.7%37.1%总市值（百万元）：306440802142.581.241,1931.6324.416.45148.7%43.9%82.5%48.7%36.8%1.412033715.527.5419.80毛利率(%)92.6%92.2%82.0%82.9%83.4%净资产收益率(%)46.4%97%16.0%19.2%20.8%备注：净利润为归属母公司所有者的净利润2/42请务必阅读正文之后的信息拔露和法律声明德邦证券公司首次覆盖爱美客(300896.SZ)内容目录1.爱美客：国产龙头医美药械研发生产商…11.企业历程：入局较早持续创新选代研发玻尿酸注射针剂.71.2.经管状况：高增长高毛利高研发投入.913。公司治理：激励体制共享戒长红利，管理层治理经验丰富国际化..102。医美行业表现亮眼，国产品牌业绩不俗1221.医美市场增速喜人持续扩容，轻医美站上风口引领潮流1222.肉海海素&玻尿酸注射剂平分秋色满足不同需求.1422.2.玻尿酸：填充塑形+水光保护特享亚洲消费者偏爱.1723.合规化进程利好国产药械设备龙头…1824.国产品牌性价比路线对接年轻下沉需求…213。产品+牌照+管销优势筑高品牌护城河.2331.注射起家产品线壮大，前瞻性布局.233.1.1.差异化定位突出重围，双策略并行可进可守.233.12.产品管线储备充足，厚积薄发长足发展….2532.过证较早享受牌照资质红利263.3.1.直销为主经销为辅精确覆盖客户把握市场需求动态.273.3.2.全轩学院赋能医狮打造交流学习平台….274。多维度预见未米增长.294.1.上市多业务线产品需求稳定生命力强大.294.2.未来增量管线蓝海前景十足空间广阔31.314.2.2.瘦身塑形：捕捉医美发达市场的诉求转移趋势.…355.盈利预测.37403/42请务必阅读正文之后的信息拔露和法律声明德邦证券公司首次覆盖爱美客(300896.SZ)图表目录图1：爱美客系列医美产品近年更新图2：嗨体注射剂富含多种营养复合修复颈纹….8图3：2017-2019年嗨体产品出厂价&销售占比齐上升（单位：元)8图4：爱美客收入增长亮眼（单位：万元）图5：2019-2020年爱美客医疗器械类产品平均毛利水平优秀高于同行9图6：爱美客研发投入占比处同行业前列.10图7：爱美客研发团队持续壮大（单位：人次）.10图8：爱美客科技发展股份有限公司股权结构…10图9：2015-2022E年我国医美行业市场规模（单位：亿元）12图10：医美项目分类概览13图11：中国医疗美容服务市场外科&非外科类收入占比.13图12：2019年中国医美总疗程消费结构分析..13图13：2020年中国医美用户项目购买情况14图14：2019年消费者皮肤管理需求声量和医美提及率.…14图15：中国2019年轻医美注射类内部分布及增速15图16：肉每每素工作原理为通过肌肉放松而去皱..15图17：2013-2022E全球肉每每素市场规模（单位：亿美元).16图18：20132022E中国肉毒毒素市场规模（单位：亿元）16图19：玻尿酸产品分类概况…18图20：我国针剂市场23处于水下灰色地带..19图21：2019我国机构设备仪器情况.19图22：2018年美莱90后、80后70后平均消费（单位：元）21图23：全国医美用户城市层级分布变化….21图24：国产和进口玻尿酸价格区间分布图（单位：元).21图25：2017-2019年海体销售收入占比大幅上升….23图26：微博#海体去颈纹话题阅读次数高于#颈纹#话题23图27：爱美客品牌两类策略.25图28：我国临床试验及审批注册流程…26图29：爱美客训类药械牌照优势明显27图30：2019年爱美客销售以直销模式为主.27图31：2019年直销模式中非公立机构占比99%..27图32：全轩学院多专家共同交流学习…请务必阅读正文之后的信息拔露和法律声明德邦证券公司首次覆盖爱美客(300896.SZ)图33：嗨体品牌构建流量运营矩阵.图34：本活泡泡针打造活性双抗体系..29图35：2018年至2020年水光针订单量及排名上升.30图36：首款PPD0“紧恋”产品图30图37：线雕产品与玻尿酸产品复合搭配抗表紧致更佳.….30图38：2020年医美用户年龄役占比.31☒39：中日美三国医美总疗程占比.31图40：全球抗表老服务市场逾千亿规模（单位：十亿美元）32图41：约73.5%的20-30岁群体开始关注抗表老32图42：Hut0X纯度水平高.33图43：2018年Humedix玻尿酸销售额列全国第三.….33图44：童颜针塑然雅作用原理..34图45：童颜针塑然雅效果图.34图46：2018-2030E中国塑形行业市场规模将破千亿（单位：亿元）35图47：2018-2020中国消费者头面部及身体医美支出比例.图48：2018年中国&美国塑型市场每千人渗透人次.36图49：艾尔建Kybella去氧胆酸注射效果预期良好..36表1：爱美客产品系列完整系列化选代…表2：公司高层背景优秀经验丰富.11表4：肉海海素在全球非手术类注射项目中占比第一…1617表7：国内朔有医疗器械证书的主要玻尿酸注射剂公司情况.18表8：我国近年米出台的部分医美监管政策.19表9：《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》信息汇总.20表10：嗨体系列三类产品差异化定位.24.24表12：爱美客在研产品丰富.25表13：主要抗表项目分类整理.32表14：全球PLLA童颜针于非手术疗程占比逐年提升.34表15：四类填充针剂差异化竞争….355/42请务必阅读正文之后的信息拔露和法律声明