天风证券行业报告」行业研究周报TF SECURITIES轻工制造证券研究报告2020年03月29日看好Q2线上订单转化和精装修双主线，推荐中顺洁柔行业评级强于大市（维持评级）上次评级强于大市作者1-2月全国住宅商品房销售面积7489万平方米，同比下降39.2%。(2)2月全国30大城市分析师商品房成交面积242.76万平方米，同比下降69.36%。1-2月成交面积累计同比下降SAC执业证书编号：S111051808000438.58%,增速比19年下降44.12pct。(3)1-2月9城二手房成交显著回落，2月9大城市fanzhangxiang@tfzq.com二手房成交面积83万平方米，同比下降66.53%。累计看，1-2月9大城市二手房成交面积联系人448万平方米，累计同此下降33.49%.(4)2月全国家具零售额142亿元，同比下降33.5%。轻工制造-沪深3002%仍会持续增长。两条思路选股，一是可以事受装棒工程业务高增长红利的企业，二是管建优-2%异、产品、渠道战暗布局顺先，可以在行业整合期特统成长的公司。1)定制家居：由于行业前几年高速发展，大量企业涌入导致竞争比较激烈，但随若18年行-14%业转冷，新进入者和投资已经迅速减少，行业进入洗牌期。考惠到定制家居非标性强不客易直接比价，我们以为未来定制企业当前的利润率水平本可维持，但是公司间分2019-032019-072019-112)资料来源：贝格数据大家居也是成品家居企业成长的路径之一。外销方面，企业一方面通过在国外设厂降低相关报告关税影响，另一方面20年关税有降低可能性，也利好相关企业。好行业囊道好的龙头1《轻工制造-行业研究周报推荐阅读1-2月家居板块数据跟踪报告》3)其他家居：卫浴、瓷砖、木门等行业以前已经经过多轮洗牌，当前竞争格局稳定，上市2020-03-222《轻工制造-行业专题研究：1-2月数据受疫情显著影响，看好疫情稳定后的线上订单转化和精装修双主线一家居板块数据跟踪报告第2020年第一期》份携手江苏和■庆中烟。集友股份相继签约江苏中烟和重庆中烟，共同推进加热不燃烧烟弹薄2020-03-17片的研发和成果产业化。公司在HNB薄片技术的卡位优势获中烟认可，同时彰显中烟体系推3《轻工制造-行业专题研究1月线上动中国版加热不燃烧产品的决心。与众不同观点：单纯烟具制造并非核心竞争力，A股公司能成交额同比下降，淘”家居、软体家否参与国内整条产业链的价值份配（烟具、包装、薄片等环节）是核心！看好19年烟标进入居线上渠道占优-天风轻工×独道数据快速放量期、加热不燃烧薄片率先牵手中烟布局领先的【集友股份，烟标和杜会包装双轮驱家居线上数据报告第一期》动，和云烟合作生产加热不燃烧烟具的【动事股份。2020-03-16需求刚需补库诉求强，财政压力推动烟草改革：受烟草需求刚需和一季度烟草公司烟标企业生产复工和物流影响，目前行业库存低位，缺货状态严重，预计疫情稳定后下半年烟草行业增速会加快。今年预计烟草的改革可能往新型烟草方向，烟草每年贡献1.1万亿的税收，对财政收入影响较大。我们预计本轮疫情下烟草系统会加快创斯产品加热不燃烧的推广。造纸板块：四家铜版纸厂联合发布4月减产通知APP计划4月减产铜版纸3万吨，华泰计划择机停机9天，预计影响产能15万吨，晨鸣美伦计划4月15日起停机10天，铜版工厂4月20日期停产7天，太阳自4月20日铜版停机7天，减少供应25%。受下游需求受疫情哲末恢复影响，铜版纸四大工厂联合限产保价。铜版纸行业高集中度，竞净格局优，联合限产保价彰显纸厂高协同性。生重视度提升，拉动对生活用纸的需求。预计后续需求增加和库存低位拉动补库存，且原材料纸浆我们判断在低位徘相，看好今年生活用纸企业的业绩。重点推荐生活用纸板块的【中顺洁轻工消费板块：继续推荐文具行业龙头【晨光文具】，传统业务高护城河，办公直销+新零售的力九木杂物社成为增长新驱动力，业务稳定，抗风险能力强。风险提示：交房不及期：原材料价格上涨：汇率波动请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1行业报告丨行业研究周报天风证券TF SECURITIES投资EPS(元)P/E名称2020-03-27评级2018A2019E2020E2021E2018A2019E603610.SH麒盛科技36.72买入23228615.8312.849.61603801.SH志邦家居2084增持1481.714.0812.2610.74603385.SH惠达卫浴1027增持0890.941111.5410.93934603833.SH欧派家居98买入445536.2522.0218.4915.68603816.SH顾家家居35.64买入1.932.222.5318.4716.0514.09603429.SH集友股份3437买入0.791872.8843.5118.3811.93002511.SZ中顺洁柔16.2买入0460.610.6835.2226.5623.82603899.SH晨光文具46.5买入1.121381.6941.5233.7027.51资来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价EPS行业观点：看好Q2线上订单转化和精装修双主线，推荐中顺洁一、1-2月数据受皮情显著响，看好疫情稳定后的线上订单转化和精装修双主线一家居板块数据跟踪报告第2020年第一期2020年1-2月全国住宅商品房销售面积7489万平方米，同比下降392%，增速环比2019年12月下降39.9pct。30大中城市新房成交累计同比下降幅度与全国降幅基本持平。2月全国30大城市商品房成交面积242.76万平方米，同比下降69.36%。1-2月成交面积累计同比下降38.58%，增速比19年下降44.12pct。1-2月9城二手房成交显著回落。2月9大城市二手房成交面积83万平方米，同比下降66.53%。累计看，1-2月9大城市二手房成交面积448万平方米，累计同比下降33.49%，增速比1月下降19pct。受复工延后影响商品住宅竣工数据下行，我们维持2020年竣工回暖的判断。2019年全国住宅竣工面积68011万平方米，同比增长3.00%，19-20年交房的前瞻指标诸如电梯产量、玻璃产量库存、家装订单、建安投资等也持续改善。根据我们交房预测模型，预计交房回暖持续周期在2年左右。1-11月全国精装修商品房开盘量合计275.1万套，同比增长23.6%。16-18年精装修开盘量有大幅增长，建设周期在2-3年，故2020-2021年为精装修房提供材料供应的企业收入预计仍会有较快增长。2月全国家具零售额142亿元，同比下降33.5%。2019年累计零售额1970亿元，累计同比增长5.1%。主要原材料均价总体回落。2020年板材价格略有下降，2020年1-2月18厘刨花板均价64.37元，同比上张0.1%，1月均价为64.37元，环比2019年12月下滑0.46%，同比19年1月提升0.31%。1-2月MD1价格相较于2019年小幅度下滑。MD1均价15556元/吨，同比下降24.8%，2月均价15500元/吨，环比1月下降0.67%，同比19年2月下降25.69%。2020年TD1均价相较2019年小幅度下降，1-2月TD1均价11293元/吨，环比1月下降3.33%,同比19年2月下降18.02%。家居板块零售端受到短期疫情对消费的压制影响，工程端地产开工、销售均呈现不同程度根据我们交房模型20年竣工仍将持续放普，由于16-18年物装修开盘套数高增长，结构上未来物装房交付增长确定性较强，零售渠道价值回归更需置视。家居行业1-2年的逻辑是交房回暖周期，长期逻辑是家居消费属性显现带来的估值修复，从国外经验新房成交见顶后，家居消费仍会持续增长。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明行业报告丨行业研究周报天风证券TF SECURITIES二、1月线上成交额同比下降，“淘”家居、软体家居线上渠道占优家居线上数据第一期行业大盘一1月成交额同比下滑，床类、沙发等成品家具销量居多。线上家居消费具有季节性，每年四季度是消费旺季，由于每年“双十一”购物节活动，季节性特征更为明显，十一月销售额居全年最高。2020年1月受春节和疫情因素影响成交额为72亿元，同比下降24.3%。2020年1月天猫淘宝家具类细分品类中床类、桌类、沙发类、柜类占比位居前四，分别占总成交额的19.5%、16.6%、16.5%、15.8%。床类、沙发类产品成交额长期占比维持在20%左右，是家具线上消费的主力产品。品牌格局一“淘家居”、软体家居线上渠道占优。天猫淘宝家具类分品牌来看，成交额较高的品牌多为“淘”家居和龙头家居企业旗下品牌。客单价月均值排名靠前的品牌多为大型家居公司。月均买家数排名靠前的品牌多为“淘”家居企业和工厂直销的小品牌，主要产品为小家具。2消费者需求一风格、功能、品牌。消费者画像—一二线年轻群体，消费金额结构均衡。家居板块：家居：消费滞后并未消失，疫情稳定后预计需求集中释放，峻工回暖周期逻辑依旧我们预计疫情结束之后轻工反弹最大的是T0C端的家居，尤其是定制家居，其次是软体家居。春节期间各家定制企业都在进行线上直播、V看房、自主手机量尺等业务，也在积极开发各种APP。企业通过线上直播首先锁定了一批有意向的客户，接着设计师和导购沟通确认具体方案，但是无法当面确认订单。预计疫情结束业务正常恢复后，大致流程是先上门复尺、再确认订单和付款，接着经销商收款后向工厂打款，15到20天确认收入。确认前期订单收入的时间段是需求集中释放的反弹阶段，这部分需求是递延需求，预计4月、5月会集中反映，随后行业进入正常的竣工回暖大趋势中。2019年四季度我们建议关注竣工回暖带来的零售端价值回归，2018年、2019年的零售渠道的业绩增速是个位数或是负增长，未来在门店数量和人员数量的强势支撑下，渠道价值会逐步回归。2019年四季度零售的增速回到零甚至两位数以上，疫情的出现打断了一季度的回暖节奏，但是由于竣工的趋势在持续，整体大趋势不变。我们判断疫情结束后的脉冲式的订单确认存在机会，其次是全年竣工回暖的趋势会一直延续，建议关注T0C的家居公司，目前估值位于15倍甚至以下范围。推荐【顾家家居】【志邦家居】【欧派家居】【惠达卫浴】【尚品宅配】等，以及电动床板块【麒盛科技】【梦百合】。烟草板块：需求刚需补库诉求强，财政压力推动烟草改革受烟草需求刚需和一季度烟草公司/烟标企业生产复工和物流影响，目前行业库存低位，缺货状态严重，预计疫情稳定后下半年烟草行业增速会加快。复盘2008年烟草板块产量销量影响并不大，2008年经济危机反而有催化作用，2009年烟草进行创新改革烟草税。今年预计烟草的改革可能往新型烟草方向，烟草每年贡献1.1万亿的税收，在财政收入中占比较大。我们预计本轮疫情下烟草系统会加快创新产品加热不燃烧的推广。推荐【集友股份，关注烟具标的亿纬锂能（电新组覆盖入劲嘉股份等。生活用纸：疫情期间消费增加，库存处于低位在疫情期间纸巾和湿巾纸等需求上升，节前经销商为过年准备补库，但目前因物流原因，工厂正常复产，而产品运输到达终端受阻，短期部分地区出现生活用纸库存偏低。预计后续需求增加和库存低位拉动补库存，且原材料纸浆我们判断在低位徘徊，看好今年生活用纸企业的业绩。推荐【中顺洁柔。智能电动床：行业增速强动，渗透率持续提升。智能电动床的主要消费市场集中在欧美发达国家，近年随着居民生活水平的提升和对智能家居产品认可度的增加，欧美市场消费人请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明行业报告丨行业研究周报天风证券TF SECURITIES群逐步从中老年人转向年轻人，智能电动床逐步替代传统床。整体来看，欧美市场智能电动床市场规模不大，行业进入高速增长阶段。据ISPA统计，美国地区仅通过床垫企业间接实现销售的智能电动床销售额从2011年的2.04亿美元增长至2017年的6.16亿美元，年均复合增长率高达20.25%。智能电动床津透率逐步提升。2018年智能电动床销量占固定床比例为10.33%，较去年同期增加3.41pct,智能电动床市场渗透率逐步提升。单价来看，2018年固定床平均单价为67.90美元，智能电动床的平均单价为349.76美元，后者是普通床价格的5倍左右。未来随着家具智能化的普及以及消费习惯的转型升级，智能电动床市场规模有望继续提升。美国智能电动床的制造商销售渠道主要包括两个渠道：1)直接向零售商销售的渠道，即制造商直接向终端零售商供货；2)通过床垫企业间接实现销售，床垫企业将智能电动床配备自身床垫搭配销售。2017年以来智能纯动床直接向零售商销售的比例明显提升。17年美国地区直接向零售商销售以及通过床垫企业间接销售的智能电动床数量约为212.19万张，同比增长14.04%，实现销售额8.58亿美元，同比增长5.7%；2018年两种渠道销售智能电动床数量为324.28万张，同比增长52.83%，共实现销售额11.34亿美元，同比增长32.16%，增速强劲。在国内市场，智能电动床认知度较低，还处于产品导入期。智能电动床在我国属于家具类消费中的高端消费，主要消费市场集中在江浙沪、京津等经济发达地区，国内智能电动床还处于产品导入期。我们队为，城镇化水平的提升、居民可支配收入的增加、消费结构的升级转型等因素都将成为智能电动床渗透率提升的驱动因豪，智能电动床为行动不便的老人提供便捷性，人口老龄化或迎来新机退。同时，人口老龄化程度愈加明显或将为智能电动床的发展带来全新增长点。根据统计局数据显示，截止2018年末，我国60周岁及以上人口24949万人，占总人口的17.9%，较17年底增加0.5%：65周岁及以上人口16658万人，占总人口的11.9%，较17年底增加0.5%，我国人口老龄化趋势愈发明显。智能电动床产品不仅可以为老人提供智能化的家居服务，还可以快捷地监测并记录老人的健康数据，在养老市场上具有广阔发展空间。未来随着人口老龄化不断深化，养老市场的逐步发展，智能电动床市场需求将会不断增加。推荐标的：推荐专注于智能电动床领域的龙头公司【麒盛科技小、建议关注在电动床领域增速较快的【梦百合。从国内厂商参与情况来看，可以分为两类，一类是主营产品品类为电动床的厂商，该类企业整体规模较小，龙头公司为麒盛科技。另一类为品类丰富、销售规模较大的软体家具企业，在原有品类基础上进行品类延伸，进入电动床领域。关注疫情响：复盘“非典”时期，我国家居行业整体表现稳健，家具制造业主营业务收入增速虽逐月小幅下滑，但整体保持平稳水平，家具制造业利润总额基本维持增长态势。全国家具月产量规模未见明显下降，“非典”期间，家具产量同比均保持在20%以上，家具出口影响较小，家具及零件出口额保持增长。今年对人口流动限制更大，短期零售端受客流骤减响较大，拉长我们认为家居行业整体受疫情形响可控。一、家居行业需求以刚性需求为主，疫情仅会使消费需求后量，对整体消费需求形响不大：二、每年季度对家居行业是淡季，产量和营收占比相对较低。此次新冠肺炎疫情后续将持续关注企业复工及接单情况。附：新冠肺炎期间，各上市家居企业纷纷出台帮扶措施，承担社会责任及稳定经营。公司名称代码红星美凯龙601828.SH82家自营商场免租1个月，联合多家银行为经销商提供总计40亿元专项贷款额度居然之家为全体员工购买泰康“爱心保”团体保险，保障1年，感染新冠每人赔付20万元索菲亚002572.SZ为重疫情区优质经销商提供3亿元信用支持志邦家居603801.SH三个月出厂价直减10%，全年线上引流派单费全免，公司承担全年20场线上直播费用曲美家居603818.SH为经销商让利出厂价下降10%请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明行业报告丨行业研究周报天风证券TF SECURITIES喜临门603008.SH承担加盟商导购员1个月底薪敏华控股1999.HK投入7亿元人民币帮扶全国经销商和商场欧派家居603833.SH为经销商提供10亿元多方面补贴603898.SH1亿支持经销商新零售转型金牌橱柜603180.SH为全国经销商承担1万多员工1个月工资，倡议“2020年拒绝裁员”大亚圣象000910.SZ300万一线导购战役金，提供经销商房租补贴资料来源：各公司官网，天风证券研究所短期产业跟踪：猝不及防的疫情打断了家居行业19Q4以来伴随“双十一”促销零售渠道迎来较大的边际改善。19年整体前三季度呈现大宗持续高增（受益精装修房比例提升+地产集采供应商数量减少人零售渠道负增长拖累业绩的局面，进入四季度以来受益竣工回暖、基数下降、促销活动效果明显等因素，主流公司零售渠道均呈现回暖态势，根据我们跟踪零售渠道同比增速回升至零及正位数增速区间，成品软体家居增速已至两位数，短期疫情会拖累零售和工程渠道的业绩，推动家居企业在线上营销、新零售等方向发力，全年膏，依旧维持观点2020年为迎来业绩和估值共振的零售渠道价值回归年长期逻揖：根据欧睿国际的数据，2017年美国家居市场规模为2750亿美元，人均消费约5800元/年，中国家居市场规横约12万亿，人均消费约857元/年，虽然短期受到地产波动影响，但长期看国内家居是消费品属性，还有很大增长空间。对家居企业而言，未来不仅市场规模会保持增长，而且可以通过场量化销售、持续拓展品类、赋能经销商来进行泛家居行业的整合，实现收入和利润的大幅增长。根据我们交房摸型判断，20年竣工仍将持续改善，由于16-18年物装修开盘套数都是高增长，结构上未来精装房交付有望增长，零售端弹性也需■视。家居行业1-2年的逻辑是交房回暖周期，长期逻辑是家居消费属性显现带来的估值修复，从国外经验看新房成交见顶后，家居消费仍会持续增长。两条思路选股，一是可以享受精装修工程业务高增长红利的企业，二是管理优异、产品、渠道战略布局领先，可以在行业整合期特续成长的公司，置点推荐：【顾家家居小【欧派家居】【志邦家居人【惠达卫浴：关注【敏华控股小、【江山欧派小【尚品宅配小、【索菲亚人【好莱客】等。(1)定制家居：由于行业前几年高速发展，大■企业涌入导致亮争比较激烈，但随着8年行业转冷，新进入者和投资已经迅速减少，行业进入洗牌期。考到定制家居非标膏性强不容易直接比价，我们认为未来定制企业当前的利润率水平基本可维持，但是公司间分化会加剧，选股的重要性突出。对定制行业发展趋势的再思考：前几年随着大量企业进入到定制家居，而行业景气度在19年又开始降温，我们认为，未来一阶段定制行业将结束野蛮发展期，进入一个比拼企业内功的整合期。未来定制企业将围绕以下几个方面强化能力，才能实现优胜劣汰：1)巩固老渠道拓展新渠道。由于定制家居销售不仅有体验需求，还有设计服务需求，因而渠道的竞争力非常关键，企业一方面要保证经销商的盈利能力，另一方面随着卖场人流下降，开拓线上、整装、线下非卖场等渠道非常重要。而中小定制企业如果在渠道上不能有所突破，就会面临生存难度不断加大的困境。2)结合新零售为经销商赋能。定制上半场比拼的是开店速度，下半场将比拼经销商能力，未来企业对经销商的赋能尤为关键，比如降低设计难度提升设计水准；帮助经销商在线上、展会等获客；安装水平提升等。3)产品创新和服务创新。龙头企业加大研发投入，增强产品和服务的差异化，从而摆脱价格战陷阱。4)泛家居行业的整合。强化供应链整合能力，从场景化销售或整装两条路径入手，做中国的宜家。我们建议重点关注能在以上几方面能力取得突破的定制企业，龙头企业的规模优势和请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明