2018-05-16公司深度报告PACIFIC SECURITIES买入/维持公司研究报告尚品宅配(300616)目标价：150.00昨收盘：127.9家装供应链整合正当时，看好尚品宅配从品牌商向平台转型家装供应链痛点多，整装云应运而生。我国家装市场空间大，但走势比较行业集中度较低，装企饱受供应链之殇，规模难以做大，整装将成为未来家装行业的必然发展趋势，整装云等赋能型公司应运而生。公司，施工经验丰富，打造闭环产业链，但受直营模式和品牌赋能模式限制，较难和规模较大的装企合作。2)酷家乐：互联网平台，把太平洋证握设计师流量入口，采用到店购模式赋能家居企业，但尚未提供仓储物流服务，交付及时性可能会有挑战。3)家装·站：互联网平台标准化产品规模直采，寄托天猫可能存在流量瓶颈，尚未自建仓储物流，交付及时性可能受到桃战，同时受模式限制，合作企业数量有限。4)整装云：定制家居企业，软硬实力兼具，具有整合定制家具的天然优势，导流能力强，软件系统提升效率，物流扩建边际成本低，另股份外家装公司存在跑路风险，同时对中小装企而言构成一定准入门槛软件系统和降低小批量订单也是值得突破的地方。5)东箭集团田：建材类产品代理商，自建物流仓储，保证交付及时性，但尚未实现对定制家具的完全整合，产品整合能力值得进一步突破。)恒腾网络：限总股本/流通（百万股）199/67背靠地产龙头资源优势，打造精装材科供应链服务平台，仓储物流覆公司盖全国，掌握前端流量，但尚未实现对定制家具的完全整合，在捉供总市值/流通（百万元）25414/8,564更多个性化服务方面面临一些挑战。12个月最高/最低（元）227.98/120.00S2B20式供应链整合，产品、物流、技术、服务、导流缺一不可。证S2B2C模式下的家装赋能型公司的关键在于1)丰富产品组合，降低采相关研究报告：购成本2)仓储物流端赋能，保证交付的及时性3)全程数据化运营，提升行业效率4)重视落地服务培训，加强销售、安装等方面指导5)尚品宅配(300616)《流量、信息化提供导流服务，形成产业链闭环。究构筑坚实壁垒，整装云引领尚品蓄授责建议：看好整装云赋能模式。整装云具有定制家具的天然优势腾飞》-2018/05/15同时在软件系统捉升效率、物流扩建成本低、较强导流能力等方面使其为装企提供赋能时存在明显优势。虽然当前整装云存在装企跑尚品宅配(300616)《渠道端红利逐路风险、对中小装企构成一定准入门槛、软件系统使用和降低物流成步提现，尚品进入成长快车道》本等方面值得突破，但我们认为随着整装云运营模式的进一步探索，未来成为真正赋能装企的供应链整合公司值得期待。公司未来将有望-2018/04/23从家居品牌商转向平台商，估值空间将彻底打开。我们预计尚品宅配尚品宅配(300616)《季度收入端增2018-2020年PS分别为296元、4.73元、7.11元，.当前股价对应速持续提升，线上线下双管齐下》2018-2020年PE分别43X、27X和18X,维持“买入”评级。投资风险：房地产市场不景气：家装供应链整合不及预期：整装-2018/04/09云模式发展不及预期盈利预测和财务指标：电话：136018779962017A2018E2019E2020E营业收入（百万元）532377481120814548E-MAIL:chentj@tpyzq.com32.2245.5644.6629.80执业资格证书编码：S1190517110002净利润（百万元）380587938141048.7454.4359.8050.40掉薄每股收益（元）3.712.964.737.11市盈率(PE)42.5943.2327.0617.99请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远太平洋证券公司深度报告PACIFIC SECURITIES家装供应链整合正当时，看好尚品宅配从品牌商向平台转型目录1.缓解家装行业痛点，赋能型平台应运而生…1.1掌装市场空间大，行业发展瓶颈多…41.2家装供应链整合势在必行，赋能型平台应运而生.52.1整装云：集采直供模式的整体家装赋能服务商……2.2全方位赋能装企，有效媛解家装行业痛点.…3。赋能型公司各有特色，形成不同模式服务家装公司.83.2互联网平台：酷家乐整合设计师流量，家E站实行品牌戏能.113.3定制家具公司发力家装供应链整合：整装云整休家装赋能商，素菲亚开启整装新模式.153.4东箭集田：建材类产品代理商，自建物流交付及时3.6五大类型赋能公司对比，整装云综合优势明显..244.S2B20式供应链整合，产品、物流、技术、服务、导流峡一不可…5。投责建议：看好尚品宅配由品牌商转型平台，估值空间有望彻底打开…6.风险提示请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远太平洋证券公司深度报告PACIFIC SECURITIES家装供应链整合正当时，看好尚品宅配从品牌商向平台转型图表目录图表1：我国住宅建筑装饰产值稳中有升图表2：家装行业T0P50强企业产值占比较低图表3：我国家装行业产业链冗长…图表4：一站式整装将是家装行业未来发展趋势.图表5：我国家装供应链问题丛生，供应链整合迫在眉睫.…图表6：HOMKO0整装云三大硬通货、四大软实力，全方位赋能装修企业7图表8：金螳螂家直营门店已基本覆盖全国…8图表9：金螳螂家全方位赋能装修企业.9图表10：B引M系统贯穿全过程.9图表11：公司“基准包+厨房包+卫浴包+个性化延伸”产品包自由搭配……….9图表12：200项施工工序，20个主要节点层层把控….10图表13：金螳螂品牌、规模优势明显.10图表14：酷家乐上线“到店购”系统，赋能建材品牌商…图表15：已有众多家居企业采用酷家乐“到店购”模式…图表16：酷家乐流量资源丰富…图表17：酷家乐云设计平台全方位赋能家居终端图表18：家装E站通过加盟形式扩张市场…….14图表19：家装E站推出标准化产品14图表20：家装E站与众多家居品牌商展开合作….15图表21：整装云多方面赋能家装公司.………….16图表22：索菲亚赋能经销商为消费者提供服务.18图表23：东箭全方位赋能中小装企…….19图表24：东箭已与国内外众多品牌开展合作..19图表25：东箭主材包+空间包+随心配产品组合……20图表26：东箭现有分销商73家，涉及全国24个省市，直辖市…….20图表27：东济家居全国30仓建仓规划…21图表28：全流程管控，赋能中小房企和装饰企业…图表29：公司推出基准包、厨房宝、卫浴包产品套餐…图表30：汇集200余家国内外建材品牌商.22.23图表31：五大仓储物流中心覆盖全国…图表32：各公司的供应链模式比较……2325图表33：S通过四个维度对小B进行赋能，共同深化对c的服务26请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远太平洋证券公司深度报告PACIFIC SECURITIES家装供应链整合正当时，看好尚品宅配从品牌商向平台转型1.缓解家装行业痛点，赋能型平台应运而生1.1家装市场空间大，行业发展瓶颈多家装市场空间大，行业集中度低。建筑装饰行业一殷可以分为公共建筑装饰装修和家庭住宅装饰装修，受益新房装修和旧房翻新，我国家装市场规模稳中有升，2016年住宅建筑装饰产值1.89万亿元，同比增长13.86%。由于进入门槛低，家装市场大行业小公司特点明显，游击队和作坊式家装公司仍是主力，2016年行业前50强家装企业销售总额为471.4亿，占建材家居市场比重仅为1.17%。图表1：我国住宅建筑装饰产值稳中有升图表2：家装行业T0P50强企业产值占比较低216%1.512%8%0.54%0%2010201120122013201420152016■中国住宅建筑装饰产值（万亿元）■家装TOP50强2016年业绩在家居建材市场占比■其他家装产业链冗长，行业痛点多。家装行业产业链冗长牵涉主体多，包含设计、施工、材科、验收、雏保等流程，牵涉主体包括家居家装用户、设计师、施工队、装修公司、建材家居软饰工厂及经销商、物流运下输服务商等。采购经销商多层加价，透明度较低，小规模装修公司无法与品牌商直接达成合作导致采购成本高：提供服务的主体水平参差不齐，施工过程缺乏行业标准与监管过程中可能会偷工减料等现象，用户满意度差。图表3：我国家装行业产业链冗长建材/家具专卖门店建材/家具工厂建材/家具经销商建材/家具市场设计师装修公司用工长户家居软饰采购家居软饰市场家居软饰工厂家居软饰经销商家居软饰专卖门店请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远太平洋证券公司深度报告PACIFIC SECURITIES家装供应链整合正当时，看好尚品宅配从品牌商向平台转型1.2家装供应链整合势在必行，赋能型平台应运而生整装将成为未来家装行业的必然发展楚势。对于消费者而言，消费结构升级带来消费理念的改变，中产阶级更为重视时间成本等，这些消费现象对家装行业的一站式整装服务构成需求，一站式整装服务实现“拎包入住”需求。对于家装公司而言，供应链管理成本高，装修流程缺乏标准化，获客成本高，加之各品类难整合，客单价提升空间受限等导致家装企业规模难以做大。因此“标准化基础套餐+个性化定制”适应家装行业消费端的升级，一站式整装服务实现“拎包入住”需求。图表4：一站式整装将是家装行业未来发展趋势家装消费现象家装行业趋势一站式整装特点节约时间省心省力时间碎片化标准基降低时间成本础套餐专属定制个性打造一站式整装服务充分利用空间80/90后成消费主力提升可复制性个性化定制小户型比例高标准化产生规模效应装企炮受供应链之，供应链整合迫在眉睫。装修供应链环节多，链条中牵涉到很多供应商，对于小规模公司而言，管控成本很大，供应链管控不当会增加成本并影响供应的及时性。多数装修企业面临集采量小导致议价权弱、产品缺乏统一标准、物流短板明显、退补货导致工期变长用户体验差等问题，因此，为了缓解家装行业痛点，提升行业规范度及集中度，对供应链进行整合迫在眉睫。赋能型公司应运而生，五大美型公司各有特色。受供应链限制等诸多因素影响，传统装修公司规模难以做大，不少公司精准洞察市场需求，进行供应链整合以赋能装修企业。综合来看，目前有以下几种类型公司为家装公司提供赋能：1)原有装修经验的公司提供赋能，如金螳螂：2)互联网平台提供赋能，如酷家乐、家装站：3)定制家具公司提供赋能，如尚品宅配的HOMKOO整装云、索菲亚整装等；4)建材类产品代理商提供赋能，如主打卫浴产品的东箭集团：5)地产商提供赋能，如恒大旗下的恒腾网络等。请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远