民生证券MINSHENG SECURITIES金螳螂(002081)公司研究/深度报告家装业务快速扩张，有望增厚公司业绩深度报告/建筑2018年03月26日报告捕要：>家装变苹进行时，互联网家装快速城起，“公装转型”企业优势显著强烈推荐维持评级家装历经近30年发展，主营模式已由最初的“马路油漆队”转向规范化装修，现价：12.53元2014年家装触网以来，经过2014-2015年的野蛮生长，已于2015年末遭遏发展瓶颈，家装公司业绩增速明显下滑，2016年互联网家装数量减少80家（存量1202018-3-23家)，现已回归理性发展。收盘价（元）12.53当前互联网家装行业三类主要参与主体为公装转型企业、传统家装企业、互联网近12个月最高/最低16.94/9.41平台企业，与传统家装公司相比，公装转型企业在自身资金、材料、施工等方面总股本（百万股）具备天然优势，传统公装公司中金螳娜、亚厦股份、洪涛股份目前已进军互联网流通股本（百万股）2,544家装市场，并在全国范围内迅速扩张，流通股比例(%)96.26总市值（亿元）331>“金娃牌·家”不断进行全国版国扩张，未来将持续增厚业绩流通市值（亿元）319公司自2015年起布局金螳螂·家，2017年直营店数目已达134家(Y0Y=109%),覆盖全国27省95市，预计2018年将增至200家，门店布局将沿机会性区域继该股与沪深300走势比校续扩张。据测算，预计2018年金螳螂·家营业收入将达41.44亿元(Y0Y=+108.69%),2019年将达59.56亿元(Y0Y=+43.74%),随着门店逐批步入成熟期，预计家装板块业绩将维持较高增速，互联网家装时代来临之际，公司积极推进产业转型升级，全国性拓展家装板块，有望进一步增厚公司业绩，我们预计公司2017-2019年归属母公司净利润18.327亿元、22.50亿元、27.75亿元，EPS为0.69元、0.85元、1.05元，对应当前股价PE分别为18倍、15倍、12倍，行业可比公司18年平均估值为21X,金螳螂相对较低，公司近一年内PE最高值/中位值/最低值分别为25X18X/15X,当前处于较低水平，维持“强烈推荐”评蛾。执业证S0100513080006>风险提示电话：0755-22662087地产投资下滑，互联网家装板块推进不及预期邮箱：fanjinsong@mszq.com研究助理：美信江执业证S0100117110014盈利预测电话：010-8512473320162017E2018E2019E邮箱：fanxinjiang @mszq.com营业收入（百万元）19.60121.43125,86831339增长率(%)5.1%9.3%20.7%21.2%相关研究1,6831,8322,250(百万元)1.民生建筑行业2018年度投资策略报告增长率(%)5.1%8.8%22.8%23.4%新时代的建筑装饰，行业龙头价值凸显0.640.690.851.05PE(现价)19.618.114.711.9PB3.32.92.52.1资料来源：公司公告，民生证寿研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告民生证券MINSHENG SECURITIES金娃炸(002081)一、互联网家装城起，公装特型企业优势凸显…33(二)行业分散程度较高，家装变苹下集中度有望持续提升5(三)家装洗牌在即，“转型潮”中公装企业优势显著6（四）互联网家装渗透率较低，未来有望放量增长7(一)采用“直营+合伙人”模式，精准定位C端用户…(二)深挖管控+产品”价值，打造家装核心竞争力…7（三)全国版图快速扩张，业绩有望持续放量………1316本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2民生证券MINSHENG SECURITIES金娃炸(002081)一、互联网家装崛起，公装转型企业优势凸显(一)家装变革进行时，“互联网”时代已开启家装行业历经近30年发展，已由最初的“马路油漆队”模式逐步向规范化装修公司发展，2014年家装触网以来，各类经营模式与平台涌现，借助互联网工具引流，06一14：装饰企业初现分化16年至今：强者恒强，整装时代来临82一97：装修概念初成97一06：家装市场初成14一15：家装触网时代资并来源：民生证券研究院整理经过20142015年的野蛮生长，互联网家装行业于2015年末遭逼发展瓶颈，家装公司业绩增速明显下滑，2016年互联网家装数量减少80家，现已回归理性发展，20.3550.001.8031640.0010.2530.0012020.1520.000.10.60.40.05D.DO0.20201212312013123120141231201512201612312017093000.05[3000■住宅装饰产值一YOY本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3民生证券MINSHENG SECURITIES金娃炸(002081)02545%40%2500235%2000.1530%20025%15020%12015%1000.0510%5%500%202011201220132014201520160■互联网家装产值一YOY201420152016与传统家装相比，互联网家装能够有效提高消费者体验，但仍无法全面解决装修公司及人员痛点：1)从消费者角度来讲，传统家装运作流程复杂，环节繁多，透明度低，且行业缺乏规范性，互联网家装借助其互联网信息传播优势，能够将资源有效整合，具备价格透明、装修效率高、价格透明等优质特性，且管理趋于规范化，能够满足更多消费者需求。传统家装VS.家装020电话预约上门。或根据房产证信息线上预的上门，免费丈量工期长跑各种装修公司咨询、对比线上设置条件筛选工期短装修公司方案有限，设计公司另收费线上设计方案选择，或预约设计师跑各种建材市场，包材又不故心作业流程细分到每个环节，线上图文同步进度施工进度不同步担心偷工减料，反复去现场巡查险收指标在线同步，业主签收后可追溯装修公司记录在册，业主只做签收在线订购或团购，送货上门跑家居城，货比三家，砍价还价装修问题，一星差评，工长乖乖上门需要返工，得连哄带求工长上门在线订购或团购，送货上门资料来源：易观，民生证券研究院整理2)从装修公司角度来讲，互联网家装的模式下，大公司能够加强管控，提高施工进度和质量，并通过激励措施和提升人员素质，得以扩大管理半径，实现工作效率的全面提升；小公司迫于流量压力依然无法承接更多订单，议价能力也无法得到提升，竞争力较弱，濒临淘3)对于装修公司内部人员而言，互联网家装产品包大多趋于标准化，装修费用中已包含本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4民生证券MINSHENG SECURITIES金娃炸(002081)设计费，设计师依然无法承接增量订单；装修公司施工人员依然以劳务外包为主，不属于公司员工，大公司订单较多但存在承接上限，施工进度与质量难以把控小公司设计师工程款收回难，工人管控难，项目资金承压施工工人装修前装饰材料品牌信息与报价不透明，无法有效选择，材料成本虚高，常常传导至客户个人客户；施工进度中环节众多，无法全面掌握施工情况，工期无法严格保障；传统家装业小公司较多，常常无质保金预留，售后质量问题无法得到有效解决资料来源：民生证券研究院整理(二)行业分散程度较高，家装变革下集中度有望持续提升与公装类似，家装行业同样具备“大行业、小公司”的特征，行业整体分散程度较高。根据测算，2017年住宅装修版块（包括2B2C)主要上市公司规模占比仅为2.56%左右，该比例近五年内已提升0.59个百分点，国8：五年内主妻素公司占比提升0.59个百分点2.56%五家主要家装上市公司2.56%2.50%19%2012家装变苹下大公司优势尽显，行业整体集中度有望继续提升：1)家装扩张前期，门店的快速扩张通常产生高颜初始投资，对比小装修公司，品牌公司资金较为充裕，初始投资回收期较短；大公司订单承接较多，规模效益作用下，平均获客成本相对较低；大公司品牌知名度较高，较易通过线上或地推方式引流，2)中后期“成本优势+管控”贡献核心竟争力。大公司订单承接较多，易成规模效益，能够实现“以量换价”，议价能力较强（如应用2C集采模式），成本优势显著；大公司通常针对施工、后期服务等核心环节采用强效管控（如50/80管理体系，T系统等），严控施工进度及质量，并提供更完善的售后服务，本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5