国海证券SEALAND SECURITIES2017年11月15日新三板/行业研究研究所证券分析师：张蕾S0350516070002021-58980267zhangl06@ghzq.com.cn万亿蓝海开启，千亿市值龙头可期—跨市场物业管理服务专题报告最近一年行业走势投资要点：25.00%20.00%■物业服务市场前景广阿，万亿蓝海市场值得期待。1)在城市化进程15.00%10.00%N持续提高、居民收入及人均住房面积不断提升背景下，物业服务霄5.00%0.00%求有望持续提升，而政策法规的不断完善、业主委员会制度的推进以及房地产开发进入寡头时代等因素推动下，物业管理行业正在迎20.00%来快速发展的黄金时代；2)基于相对保守的设定，假设未来物业管理价格保持稳定（实际上在居民对于高品质生活霄求推动下，物业管理价格有望稳步提升)，仅依靠住宅及商业、办公面积的自然增长，预计至2030年国内物业服务市场规模将达到1.35万亿元，相比当行业相对表现前行业规模（2015年全行业收入规模6500亿元)存在2倍以上的表现1M3M12M成长空间；3)在这一过程中，我们最为看好存量市场和增量市场空休闲服务2.812.1间最大、伴随居民消费升复有望带来更多增值服务空间的住宅物业沪深3004.511.019.5服务市场（仅考虑当前传统物业服务，潜在市场规模近7000亿元上4)而在传统物业管理之外，和社区生活相关的增值服务及多元化业务延伸有望成为行业发展新空门，传统物业管理公司（如绿城服务相关报告进军便利店、保利物业布局养老服务)以及部分通过商业模式创新进入社区物业服务市场的企业有望显菁受益（如彩生活等），■大行业、小龙头，业内或将出现千亿市值龙头。1)我们认为行业竞争尚处于初始阶段，CR10仅为10.18%，显著低于房地产市场和连锁零售市场集中度，整体里现大行业、小龙头的竞争状态；未来一段时间内在消费升级（小区居民要求更高品质服务人地产企业配套物管公司退出背景，行业将会进入加速集中阶段，拥有优秀品牌且具备持续扩张能力的龙头公司将会享受行业成长及市场份额扩张的双重成长红利。在这过程中，具备资源优势（储备在管面积、外拓项目能力入品牌（服务质量）优势的优质企业将会胜出；2)从市值空间上来看，仅考虑住宅市场，候设龙头公司市场份额达到10%，对应年收入规模800亿元，假设于以穗定状态12%的销售利润率，以10倍PE估算，龙头公司市值规模有望接近1000亿元。若考虑基于社区的多元化业务延伸，市值空问将更加值得期待■投资策略：坚决买入具备资潭和品牌优势、持峡扩张能力强的行业龙头，关注区城优势企业及部分具备新商业模式的标的。我们认为行业处于高速发展、集中度快速提升的跑马图地阶段，同时考虑到物业服务的特殊性（物业公司转换成本高），具备良好资源储备（背靠房地产开发巨头入加速扩张（通过资本市场外延）及品牌优势（外证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分淘宝店铺Vivian研报”首次收集整理获取最新报告及后续更新服务请在淘宝搜索店铺Vivian研报”或直接用手机淘宝扫描下方二维码证券研究报告拓能力强)的龙头公司将持续领跑，首推绿城服务(2869.HK入保利物业(871893.0C入中海物业(2669.HK),同时关注新三板部分区城性优质物业服务提供商远洋亿家(837149.OC)、嘉宝股份(834962.OC)、开元物业(831971.OC)等标的，以及优质社区服务平台运营商彩生活(1778.HK),■风险提示：1)市场竞争风险；2)劳动力成本上涨风险；3)业务创新及转型风险；4)推荐公司业绩不达预期风险；5)上市挂牌公司股价波动风险；6)新三板流动性风险，单击此处输入文字。请务必阅读正文后免黄条款部分2证券研究报告内容目录1、多因素驱动，物业服务市场前景广阁61.1、房地产存量持续增长，物业管理需求扩大…612、居民收入增长推高服务型家庭消货需求713、政策法规日趋完善，推动行业蓬勃发展…82、行业空间：万亿规模的蓝海市场9922、预测结果：潜在市场规模超过13000亿….112.3、社区终端优势明显，住宅物业管理大有可为123、行业现状：业务创新升级，市场格局相对分散…133.1、物业管理公司的分类…1332、商业模式：规模扩张和产品扩张并举为主流模式…133.3、大行业、小龙头154、头部公司优势更胜，行业集中度提升趋势明显……4.1、T0P10和百强企业增速更高，马太效应明显16174.3、业务增值化转型，进一步打开成长空间……5、代表性公司模式和经营状况….225.1、AWH股上市和非上市龙头公司…52、新三板龙头和代表性公司.6、投资建议：千亿市值龙头可期，推荐具备资源、品牌及扩张能力的龙头公司.…29请务必阅读正文后免黄条款部分3证券研究报告图表目录图1：中国城镇人口数和城市化率6图2：2007年以来我国房屋竣工和商品房销售面积增长情况…6图3：我国城市人均住房建筑面积7图4：2009-2016年上市房企销售毛利率和净利率走势…7图5：2007年以来我国人均GDP和城镇居民人均可支配收入增长.7图6：发达国家人均GDP和服务消费需求关系.7图7：2015年末各国城镇化率比较(%)….10图8：中国和美国人均商业面积对比（平米）…图9：用户全生命周期需求和物业管理公司转型和业务延伸方向…12图10：020生活服务产业结构图13图11：2011-2020年我国社区020市场规模及增速（亿元、%）…13图12：代表性物业管理公司2016年收入构成比较（万元）.14图13：物业服务公司扩张模式分析15图14：2014-2015年百强企业管理面积分层级情况.16图15：2013-2016年T0P10企业及百强企业市场占有率情况16图16：2012-2015年全国物业管理企业百强和T0P10营业在管面积和市场份额的增速(%)图17：2016年百强企业分层级营业收入均值增长率(%).…图18：2014-2016年新三板挂牌物业管理企业收入、利润复合增速比较(%)图19：龙头物业公司地产母公司项目来源占比(%)18图20：龙头地产公司土地储备（万平方米）…18图21：代表物业管理公司的资金实力和现金流比较1919图23：绿城“慧服务"和绿联盟”…19图24：彩生活平台输出一彩管家(T0B)图25：彩生活平台服务面积和注册用户数量.20图26：2014-2015年百强企业物业服务费标准20图27：物业管理全行业ROE和销售利润率均值图28：2014-2015年百强企业成本构成..21图29：2015年百强企业物业服务分业务收入和利润率.21图30：物业企业利润率提升途径分析21图31：万科物业管理业务收入、毛利情况.…图32：中海物业收入、利润情况.…图33：中海物业收入结构图34：绿城服务收入、利润情况图35：绿城服务收入结构、分业务毛利率.….23图36：彩生活收入、利润情况（万元、%）….24图37：彩生活收入结构、分业务毛利率（万元、%)图38：58家新三板物业管理企业2016年收入、利润分布（万元）图39：新三板挂牌物业管理企业2014-2016年收入、利润复合增速分布(%)25图40：保利物业产品服务体系…26图41：保利物业收入、利润情况（万元、%）.26图42：保利物业收入结构（万元、%）.图43：远洋亿家收入、利润情况（万元、%）…图44：远洋亿家收入结构（万元、%）…27请务必阅读正文后免黄条款部分4