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20191231-天风证券-中航高科-600862.SH-预浸料龙头剥离地产业务,看好复材占比300%提升空间(附下载)

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天风证券TF SECURITIES中航高科(600862)证券研究报告2019年12月31日预浸料龙头剥离地产业务,看好复材占比300%提升空间行业国防军工航空装备6个月评级买入(首次评级)公司为国内复材预漫料龙头企业,复材盈利保持中高速增长,19年放当前价格11.07元目标价格18.83元公司是中国航空复材预浸料的龙头企业。公司碳纤维复合材料业务持续向好,毛利润2017、2018年连续保持25%左右增长。受益于行业需求上行,2019年中报显示复合材料业31.08务实现53.7%增长,我们预计A股总股本(百万股)1393.05复材行业的高景气预计将在2020年继续维持。流通A股股本(百万股)1393.05剥离地产业务,聚焦杭空业务主线,净利润增厚约229亿A股总市值(佰万元)15421.05公司12月25日发布公告称,拟向股东南通产控(持股比例6.024%)流通A股市值(百万元)15421.05转让子公司江苏致豪100%股权,对价10.05亿元。公司此次剥离房地每股净资产(元)2.85产业务,履行了2015年重组时的承诺,将实现房地产业务的有序退出。资产负债率()54.50我们认为通过此次剥离,公司净利润将增厚2.29亿元人民币。一年内最高/最低(元)12.41/5.58我国处在二代机三代机向四代机爬升阶段,复材占比具备300提升空作者间目前我国军机二代机三代机占比超过50%,三代机以歼-10为例碳纤维邹润芳分析师用量仅为6%,四代机]20为27%。因此我国在从二、三代向四代机跨越SAC执业证书编号:S1110517010004的过程中,复材占比具备300%提升空间。考虑到我国航空装备制造的不断成熟,产量将稳步持续上升,结合国产民航飞机需求,预计行业的分析师SAC执业证书编号:S1110517020002需求空间将呈现单机占比与飞机总产量双升的带动。分析师公司为C919趴929供应商,未来民机碳纤维用量存在巨大提升空间SAC执业证书编号:S1110519050003公司生产的C919用国产预浸料完成首批交付:同时中国商飞向公司正lilujing@tfzq.com式发放了CR929项目前机身工作包RFP。C919碳纤维用量约为11.5%,许利天联系人与国际民用飞机50%的碳纤维用量还有着较大的差距。未来民机碳纤维xulitian@tfzq.com用量有着巨大的提升空间。此外,我国民机采购年均超4000亿元,根据COMAC数据测算:持续至2037年,考虑每年1%的民机价格增长,股价走势2019-2037年总干线飞机采购数量超过9000架,金额达11485亿美元,中航高科折合人民币约7.7万亿人民币,国产大飞机材料需求具备百亿美元级市00105%场空间。90%75%60%盈利预测与投资建议:我们预计,2019-2021年公司营收为45%22.38/28.62/37.97亿元,增速分别为-15.63%/27.86%/32.66%,归母净30%利润为5.59/3.90/5.35亿元,增速分别为83.82%/-30.23%/37.28%,对15%应12月27日收盘价P/E为28.13/38.21/26.09x。公司作为国内碳纤维2019-012019-052019-09行业龙头企业,相对于可比公司平均P/64.93x,价值有所低估,首次资料来源:贝格数据覆盖给与买入评级,目标价18.83元。风险提示:1.盈利不及预期;2.碳纤维材料需求不及预期;3.技相关报告术研发风险。201720182019E2020E2021E营业收入百万元)3.044.152.652.822,238.192,861.743.796.52增长率)4.55(12.86(15.63)27.8632.66EBITDA(百万元)335.03639.6290743665.5188682净利润(百万元)83.57304.06558.94389.96535.33增长率)13.82263.8583.82(30.23)3728EPS元/股)0.060.390.290.42市盈率(P/E184.5350.7228.1338.2126.09市净率(P/B)4.414.064.103.74335市销率(P/S)5.075.817.015.143.64EV/EBITDA43.1013.3315.4520.6613.18资料来源:wind,天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司报告ㄧ首次盖报告天风证券TF SECURITIES内容目录1.公司剥高地产业务,聚焦航空碳纤维主业,1.1.深度聚焦航空复材主业,2019年底将完成地产剥离1.2.依托航空工业高科/航材院,业绩柳暗花明获成效1.3.碳纤维预浸料特性优良,产业链复杂,进入壁垒高892.1.全球市场预浸料需求增速稳定,北美市场占据主导位置…92.2.全球军机碳纤维用量逐渐上升,有望进一步刺激碳纤维预浸料产业增速…92.3.国内军机处于二代到四代爬升阶段,碳纤维需求具备200%上升空间102.4.公司作为C919碳纤维供应商,民机碳纤维用量未来将有30%空间增幅…103.行业龙头地位牢不可破,房地产业务剥高公司聚焦航空主业3.1.预浸料业务占据龙头地位,将随军机发展释放上升空间…3.1.1.公司主导军机用预浸料行业,恒神、光威等预浸料业务规模较小…113.1.2.我国军机数量对比美国仍有较大上升空间,有望进一步刺激碳纤维产业放量123.2.聚焦航空新材料主业,房地产业务将有序退出12135.1.盈利不及预期.5.2.碳纤维材料需求不及预期5.3.技术研发风险.图表目录图1:2019H1公司营业收入结构如下,复合材料占比80%4图2:子公司航空工业复材为C919大飞机制作的前机身筒段…4图3:公司主要板块业务:航空新材料、高端智能装备制造、地产业务(2020剥离结束)图4:公司实际控制人为航空工业集团,目前公司最新股权结构如下(截至19年12月25图5:2014A-2019H1中航高科营业总收入及其增速..6图6:2014A-2019H1中航高科毛利润及其增速6图7:2019H1公司精简业务板块,复合材料占8成(单位:亿元)图8:2018年公司开始缩减地产,复材占比超50%(单位:亿元)图9:2015A-2019H1注入复材业务以来,板块成长性持续转强…图10:2014-2019H1公司地产板块在重组后逐渐实现按战略退出.….6图11:2014-2019H1公司毛利率及净利率情况.7图12:2014A-2019H1公司研发费用及其占收入比例..7图13:公司2014A-2019H1各板块营收结构及其毛利率变动情况…7请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司报告ㄧ首次盖报告天风证券图14:碳纤维预浸料.…8图15:丙烯睛(PAN)基碳纤维产业链9图16:碳纤维在军机产品中的应用.9图17:C919碳纤维复合材料排布10图18:中航高科预浸料业务营业收入…图19:恒神股份预浸料业务营业收入图20:2015-2018房地产业务营业收入(单位:亿元)图21:2015-2018房地产业务毛利润…12表1:中美军机碳纤维用量及应用部位…表2:中美军机、歼击机、武装直升机数量对比情况12表3:2019-2020营业收入预测及假设(单位:百万)13表4:对标公司概况…13请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司报告ㄧ首次盖报告天风证券1.公司剥离地产业务,聚焦航空碳纤维主业1.1.深度聚焦航空复材主业,2019年底将完成地产剥离中航高科是杭空工业集团旗下以航空复材为核心业务的公司,1994年5月在上交所挂牌上市,主要业务包括:杭空新材料业务、机床为主的装备业务、地产业务。随着公司房地产相关业务的有序退出,公司将形成航空新材料、高端智能装备制造的双主业格局。载至2019上半年,公司聚焦航空复材主业、剥离非核心地产业务的战略初步取得成效:上半年复合材料板块营收11.57亿元,同比实现53.7%的高速增长,占总营收比例高达80%,相比2018全年上升24个百分点;地产板块营收239亿元,规模同比下降54.24%,占收入比例仅17%,相比2018全年下降17个百分点。图1:20191公司营业收入结构如下,复合材料占比80%0.49:3%2.39;17%■复合材料亿元)■机械类(亿元)11.5780%资料来源:Wind,天风证券研究所资料来源:wMnd,天风证券研究所复合材料业务是公司的核心业务,于2015年通过集团重大资产■组注入上市公司体内。在该次重大资产重组中,公司(原南通科技)发股收购中航复材100%股权、优材京航100%股权、优材百慕100%股权。中航复材(航空工业复材),是国内复合材料行业的龙头企业,具有一定规横和行业竞争优势,盈利能力较强;优材京航是国内进入人工关节领域最早的制造商之一,具有较好的品牌基础和客户基础;优材百慕是国内较早从事民航飞机用刹车盘副、机轮附件等产品制造的企业。中航高科航空新材料高端智能装备地产其他业务100%100%100%100%100%100%18%90%2083%33.339%25%南航空工业复材南通机床南通航智江苏致豪通万通工程优成红南通航为高科材京航亚创土管理资料来源:公司公告,天风证券研究所注:据公司19年12月26日公告,公司嫩作价10.05亿元,将江苏致豪转让给南通产业控股集团,原江苏致豪子公司南通万通工程转为公司全资子公司,2019H1南通万通工程净利润25.9万元。2015年12月2日该项重大资产重组的注入资产过户完成,交易报告书中承诺,子公司江苏致豪与集团旗下中航国际均从事地产业务,存在潜在同业竞争,集团持续敦促和推动公请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公司报告ㄧ首次盖报告天风证券TF SECURITIES司在■组完成后5年内(2020年12月2日之前)有序退出房地产业务。1.2.依托航空工业高科/航材院,业绩柳暗花明获成效杭空工业高科、材院两家单位入驻,中杭复材成为核心子公司。自2015年底公司通过重大资产重组构建航空复材业务板块后,公司实际控制人变为航空工业集团。截至2019年12月25日,第一大股东航空工业高科持股42.86%,第二大股东航材院持股7.26%,注入的全资子公司中杭复材自成立起便依托两大股东单位发展,多年来一直从事航空新材料业务,积累了航空新材料领域的先进技术经验,在新材料及相关制品领域拥有较高的技术水平和质量水平,成为了上市公司的核心业务主体。国务院国资委北京市国资委南通市国资委100%70%中国航空工业集团20%北京国管中心20%977%中国航空发动机集团国企改革发展基金100%1100%193.32%100%航空工业高科航材院京国发基金(有限合伙)南通产控42869%7.2566%644%6.02%62.5766%中航高科资料来源:公司公告,天风证券研究所自2015年底公司通过■大资产■组收购航空复材业务后,公司逐渐实现业务转型,聚焦杭空复合材料进行发展,收入结构亦发生较大变化。2014年公司尚未注入航空复合材料资产,当年公司营收15.26亿元,同比增长49.4%,但盈利能力较差,当年亏损2.03亿元;2015年公司完成航空复合材料资产注入后逐步剥离房地产业务,截至2018年,公司总收入26.53亿元,同比-12.9%,取得了较好的剥离成效,归母净利润3.04亿元,同比大增263.8%。2019上半年公司基本面进一步夯实,营收14.47亿元,同比+3.9%,归母净利润2.5亿元,同比实现97.7的高增长,我们认为,上半年地产业务的初步剥离体现出积极成效,预计全年业绩有望实现进一步增长。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明
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