天风证券固定收益」固定收益专题TF SECURITIES房企年报有哪些值得关注的信息？证券研究报告2019年05月22日房地产产业债专题研究作者孙彬彬分析师SAC执业证书编号：S1110516090003sunbinbin@tfzq.com经历了2017年和2018年再融资显著收缩的局面，多数房企大多在年报中联系人提及了要将其杠杆率控制在合理水平，同时改善负债结构，拓宽多元化的suwen@tfzq.com融资渠道等负债管理的诉求，而从房企16-18年的财务数据来看，房企的净负债率近三年呈现逐年下降的趋势，但是整体剔除预收账款的资产负债率2018年较去年同期仍有所提升，房企杠杆总体依然居高不下。近期报告1《固定收益：银行对公信贷有什么变考虑到2019年宏观环境依然复杂，预计地产企业信用状态将进一步分化，化？一房地产业-信用债专题》对于杠杆水平稳定可控、自由现金流改善同时筹资现金流稳定、整体融资2019-05-20成本控制在合理水平内的房企可以参与。2《固定收益：中高评级下行，低评级上行-产业债行业利差动态跟踪(2019-05-19)》2019-05-193《固定收益：掌握好转债的配置节奏风险提示：行业政策调控超预期，信用风险，资金链风险-可转债市场周报(2019.05.19)》2019-05-19回回请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1固定收益丨固定收益专题天风证券TF SECURITIES内容目录1地产行业发展，房企如何看7311.房企怎么看行业未来发展和政策走向？312.地产主业，做大还是减速？如何布局？1.3.多元化策略如何布局？1.4.负债管理做了哪些调整？2房企年报数据再验证.13图表目录图1房企18年销售额和销售面积同比（%)…13图2：不同梯队销售集中度变化(%)13图3：样本发债房企营业收入变化（亿元，%）…13图4：样本发债房企归属于母公司股东净利润变化（亿元，%）13图5：蓝光发展2018年年度收入结构（%）14图6：新湖中宝2018年年度收入结构(%)14图7：样本发债房企经营现金流净额（亿元）14图8：样本发债房企投资现金流净额（亿元)…14图9：发债房企债券融资变化情况（亿元）图10：发债房企债券融资利率变化情况(%)图11：样本发债房企筹资现金流净额（亿元，%)…15图12：样本发债房企自由现金流（亿元)15图13：2014-2018年部分房企综合融资成本变化（%)…15图14：2018年部分房企综合融资成本(%)15图15：样本发债房企剔除预收款项后的资产负债率变化(%)图16：样本发债房企净负债率变化(%)……表1：行业政策和未来发展趋势判断3表2：地产主业的坚守还是减速…表3：房企多元化业务拓展表4：去杠杆和负债的表述11请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2固定收益丨固定收益专题天风证券TF SECURITIES1.地产行业发展，房企如何看？2018年上半年，受到地产市场调控和金融严监管的影响，房地产行业发展面临挑战，行业集中度不断提升，部盼房企发行的债券在18年也陆续出现违约。但是自2018年7月下旬以来，各类“宽信用”政策和会议表态密集出台，房企外部融资环境有所好转，因城施策政策也给予部分城市的房地产市场带来新机会。房企主要收入来源于房地产项目销售，受宏观经济发展周期和政策调控等因素影响大，公司能否针对行业的周期转换及时采取有效的经营策略，针对宏观经济和行业调控相应调整公司的经营策略和投资行为，将在相当程度上影响公司的长期发展。见微知普，我们从房地产企业个体微观视角出发，通过地产企业年报梳理，观察房企对于后市的法？对于地产主业发展是坚持做大还是选择减速？房企都选择布局了哪些多元化战略方向？负债普理进行了怎样的调整？1.1.房企怎么看行业未来发展和政策走向？从2018年到2019年，房地产市场面临复杂变化的形势。一方面，因城施策政策下，部分城市调控开始有所放松，而部分城市调控仍未有放松之势；另一方面，从前期融资难融资贵，到目前外部融资环境有所改善，但是进入房地产行业的资金仍有所约束。外部环境依然复杂，房地产行业未来的走势仍备受关注。那么对于未来，身处于行业之中的各个房企又怎么看待房地产行业的政策走向和未来的发展趋势7在行业未来发展方面，房地产企业大多认为行业发展增速将趋缓，城市之间保特分化，规模化和专业化将加大经营难度。同时，随着新型城镇化、城市更新、特色小镇等战略的推进，改普类■业需求还将继续增长。2019年各梯队房企的行业集中度将进一步提升也是多家房企的主流观点。政策方面，房地产调控作为防风险的重要组成部分，房企大多认为行业调控短期内难言放松，而2019年房地产行业政策预计将以稳为主，同时政策上更加强调因城施策、理性施策，加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制。名称行业政策和未来发趋势判断在房地产政策方面，中国政府将继续实施分类调控，促进房地产市场平稳健康发展，坚持住房的居住属性而非投机目的，强化地方政府主体责任，加快建立和完善促进行业平稳健康发展的长效机制，建立多主体供应、多渠道恒大地产保障、租购并举的住房制度，以市场为主满足多层次需求，以政府为主提供基本保障。预期将继续执行各项调控惜施，保持房地产市场的连续性和稳定性，防范化解市场风险。预计在2019年，一方面国家将继续实行差别化调控政策，加快建立健全长效机制以促进房地产市场平稳健康发碧桂园展；与此同时房地产行业的竞争将更趋激烈，行业集成加强，市场将进一步分化。另一方面，中国的城镇化进程远设有结束，广大县镇锯民改善居住环境镇居民的需求仍将持续，广大城镇市场大有可为。展望019年，中国经济稳中有变，变中有优忧。中美贸易争端短时间缓和，但长期走向不明确，将进一步影响未来经济形势走向。当前国内经济动能减弱，未来发展的不确定性增加。宏观政策方面，防风险仍引旧是三大攻坚战金地集团之首，“去杠杆”和“严监管”仍为政策的主基调。房地产调控作为防范金融风险的重要组成部分，行业调控政策难言放松，行业市场增长短期压力增大。长期来看，房地产作为城市发展的重要载体之一，承载居住、商务、学习、消费等多元需求，拥有种类庞大的服保利地产务消费场景。房地产企业通过发挥整合资源优势，从过往单一的房地产开发，向社区消费、生活服务、产业链投资、资产持有运营等领域延伸，提高业绩增长宽度与厚度，提升持续发展能力。华夏幸福我国城镇化格局经历了大型化、中心化、城市群化的过程，正逐步迈向都市圈化的发展阶段。2019年2月21日，请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明固定收益丨固定收益专题天风证券TF SECURITIES经国务院同意，国家发展改革委发布了《关于培育发展现代化都市圈的指导意见》，标志着都市圈已经上升为国家发展战略，成为中国城镇化的主体空间形态，将逐步释放巨大发展红利。展望2019年，楼市调控的主基调仍然是“坚持住房居住属性”。在大的政策方向引导下，住房回归居住属性的进首开股份程不会停止，这将是长期坚持的政策导向。019年外部环境依然复杂：经济发展中的风险和困难依然存在；行业发展中的深层次变化要求企业必须兼顾长短万科A期发展目标，做好平衡；市场的分化与“因城施策”的调控导向将进一步加大经营难度。经历过018年的先扬后抑，感受着长效机限制在因城施策理念下灵活落地：水大鱼大、蒙眼狂奔的时代注定一龙湖地产去不返，回归、重塑成为共识。金融街2019年房地产行业政策预计将以稳为主，同时更加强调因城施策、理性施策，房地产市场将保持平稳运行状态。展望二零一九年，“房间住不炒”和“租售并举”的政策定为将推动行业平稳健康发展和创新转型；调控政策继首创置业续因城施策，加快行业长效机制建立，资金面保持定向松紧适度，区域市场分化趋势延续，行业集中在将进一步提升，行业内面临更多新的机遇和挑战。本集团将继续以“实现有质量增长”为经营方针。面对房地产行业的深刻变化以及人民生活水平的迅速提升，我们相信未来房地产行业的距离性地位不会变，城镇绿城中国化进程中释放出的房地产公司需求不会变，人民的对美好生活的追求不会变。作为典型的混合所有制房企，绿城将坚持理想主义情怀，全力把产品质量、产品创新、品牌的价值打造成为行业伸杆。019年房地产行业发展方面，将着眼于更好解决群众住房问题，落实城市主体责任，改革完善住房市场体系和保泰禾集团障体系，促进房地产市场平稳健康发展，稳步推进房地产税立法。预计019年政策将由控转稳，中央坚持住房居住属性，完善多层次住房供应体系，推动长效机制的健全，地方新城控股政府分类指导，优化短期调控。我国深度城镇化将继续推进，国家将督促落实1亿转移人口落户目标，刚需等正常居住需求将得到支持。在宏观经济政策预调微调的大背景下，房地产调控也将以稳为主，随着部分地区房价地价泡沫有所挤出，影响房地产行业的“一揽子综合因素”将发生积极的变化，市场景气度将有所反弹，“高位趋稳、总体回升、结构分化”将成绿地集团为市场的基本格局。可以预见，在“中心城市引领城市群发展、城市群带动区域发展”的城镇化模式下，能级较高的省会城市和有溢出效应的成长性地区将率先反弹回升；但与此同时，部分前期房价地价已快速上张而又缺乏人口及产业支撑的三四线城市将面临挑战。远洋地产2019年，将是中国房地产行业深化变革的关键之年，随穿房地产市场长效机制找一步推进，行业所处的时代背景不同以往，高位运行、增速趋缓是行业可预见的。城镇化发展、居民居住改善以及城市更新是房地产市场需求产生的持续来源，也是房地产市场发展的根本驱动力。蓝光发展未来，基于以上三方面需求，我国房地产行业仍将存在较大发展空间。但传统单一的房地产企业开发模式增长乏力，须更积极推动战略转型，创造新利润增长极，谋求长远发展2019年，中国仍将处在重要的战略机遇期和新旧动能转换期。目前中国城镇化率仅59.58%，离发达国家平均水金科股份平还有相当长的距离，城镇化仍是房地产发展根本动力，未来房地产行业预计仍将保持高位运，市场基本面没有发生改变，在持续的调控下行业波动属市场行为，公司仍持续看好房地产行业未来发展。2018年动荡的国际政经局势在2019年仍将持续，各大机构对全球及国内经济增速预期均不乐观。房地产调控政策将以“稳”为主，因城施策、一城一策仍将持续。房地产行业的发展在“量”上处于顶部，兼并加剧，行业集招商蛇口中度将持续提升，龙头企业优势也更为明显；为应对存量时代到来，更多房企将目光从“规模”转为实施质量发展战略，持续推进转型创新成为行业龙头共同的选择。深圳龙光中国中央政府提出来，坚持因城施策，促进供求平衡，加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制。预期中国房地产市场将维持平稳发展，商品房市场集中度将进一步提升，人口和产业将继续向中国三大城市圈集中。019年，房企多元化业务仍将围绕地产生态展开，但是专业化程度会大幅提升。具体而言可能将会向长租公寓、华发股份产业地产、养老地产、物业管理等细分领域倾斜，此外科技等未来产业或将吸引部分企业进场。而随着多元化参与者的逐步增多和竞争的加剧，行业格局将会被重新划分，规模化和专业化将是行业发展的必然趋势。房地产行业在国民经济中的地位将被重新重视起来，“房住不炒”主基调虽然没变，但“分城施策”放松迹象显阳光城露。2019年，随着中央“两会”的召开，国家将在多个层面强化和深化改革，警如大幅度减税、解决民企融资难的问题，以更大力度推进各项改革，我们对房地产行业的未来形势也不用过分悲观。2019年，全国房地产政策面将以平稳为主，以稳地价、稳房价、稳预期为目标，促进房地产市场平稳健康发展，中国铁建全国将继续加快推动建立和完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制。同时，土地市场有望延续降温趋势，请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明固定收益引固定收益专题天风证券TF SECURITIES成胶价格进一步趋向合理。中国正在步入经济改革转型的新阶段。目前，国内经济及消费状态开始呈现放缓迹象。自二零一八年下半年以来，政府对房地产行业的去杠杆及调控措施持续发挥效用，且中国的整体房地产销售需求量显著疲软。经济回软可能旭辉集团促使政府调整其便针对房地产行业的调控及流动性措施。尽管我们认为，由政府的房地产控制措施的任何潜在放宽将逐步出台，惟我们会密切监察政策转向及对房地产市场的影响，并利用较低成本增加土地资源。2019年在坚持稳中求进的总基调，迎接建国70周年的大背景下，国家将保持宏观流动性合理充裕，但房地产“房子是用来住的、不是用来炒”的定位不会变，基于“因城施策、分类指导”的原则，政府的调控手段会更加灵活中南建设和有针对性，目标依然是市场平稳健康发展。行业依旧处于调整期，销售和投资增速将放慢，发展依赖存货价格上升的企业将面临更多挑战。展望2019年，世界面临百年未有之大变局。一方面，外部环境更趋复杂严峻，国家宏观经济运行稳中有变、变中有忧，可以预料和难以预料的风险挑战更多更大，要充分做好各项准备，有效应对；另一方面，危和机同生并华侨城A存，国家经济结构优化升级、科技创新能力持续提升、改革开放不断深化、宏观调控政策更加精准有力，为国家经济的发展、为企业的发展带来新机遇。展望2019年，政府将积极把握宏观政策取向，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，进一步着力激发微观主体活力，创新和完善宏观调控，保持经济运行在合理区间，促进经济社会持续健康发展。房地产领域，在稳世茂股份健的货币政策松紧适度的背景下，政府将进一步完善住房市场体系和保障体系，稳步推进房地产税立法，改革完善房地产市场调控机制，促进房地产市场平稳健康发展。2018年，虽然宏观经济面临下行压力较大，但中央坚持“房住不炒”的定位，加强市场供需双向调节，“因城施策”实行差别化调控，建立健全长效机制。一是在继续通过限购限贷等措施抑制非理性需求的同时，要求各地根荣盛发展据市场情况加强供给，调整中长期供给结构。二是根据市场变化适时调整棚改货币化政策力度。三是长效机制建设稳步推进。租售并举政策不断完善，围绕农村土地制度展开的新一轮土地改革逐步破冰，通过体制机制创新推城市有效更新，盘活存量土地资源。2019年3月5日，在政府工作报告中指出，坚持稳中求进工作总基调，创新和完善宏观调控，统筹推进稳增长、信达地产促改革、调结构、惠民生、防风险工作，保持经济运行在合理区间，进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期，提振市场信心；2019年国内生产总值增长预期目标是瑞一6,5瑞。总体来看，保持我国经济平稳增长需要一个平稳的房地产市场。从政策导向来看，2019年房地产市场调控从分类调控转向分类指导，更加强调地方政府主体作用。在政策趋势华远地产引导下，在宏观经济平稳发展的保障下，2019年房地产市场预计将保持平稳发展，市场继续回归理性。2019年房地产调控将保持政策的连续性和稳定性。2019年政府工作报告提出要更好解决群众住房问题，落实城市主体责任，改革完善住房市场体系和保障体系，促进房地产市场平稳健康发展。住建部表示，2019年住建部将滨江集团坚决落实党中央、国务院的部署，稳妥实现房地产市场平稳发展的长效机制工作方案，做到几个坚持，坚持我们住房的一个定位，房子是用来住的，不是用来炒的，坚持完善两个体系，一个是住房的市场体系，第二是住房的保障体系，坚持落实城市的主体责任，因城施策、分类指导。展望2019，在中国经济迈入高质量发展的背景下，也赋予了房地产行业新使命、新要求，使命所在，目标所向，中粮地产房企要精准把握其中的结构性机遇，打好顺势而为、趁势而上的战略主动战，要通过精准投资、提质增效、优化(大悦布局、创新产品、稳健运营等策略，严守底线思维，进一步防范化解市场风险，控稳节奏，紧抓人们构筑美好生城)活需求，积极迈向高质量发展的新阶段。2019年，中央经济工作会、全国住房和城乡建设工作会两大会议奠定了2019年楼市调控的主基调仍然是“坚持福星股份住房居住属性”。中央继续明确方向：房子是用来住的，不是用来炒的。019年主体性调控政策仍将以稳为主，住房回归居住属性的进程不会停止，稳地价稳房价稳预期也将是长期坚持的政策导向。预计019年房地产调控政策以稳为主，受供求关系、市场购买力等多方面因素影响，各线城市市场周期可能存在较大差异，未来政策走向将明显分化。一线以及核心二线城市市场需求依旧坚挺，供求关系持续偏紧，长期来中华企业看房价犹存一定的上张压力。“房住不炒”的政策主基调是必须坚持的，即在支持居民合理自住型需求的同时，抑制投资、投机性需求。2019年更多的调控空间有望下放地方政府，根据各线城市市场实际情况，地方政府可以及时调整政策走向，提高政策的针对性以及有效性。光明地产展望2019年，房地产仍将处于下行周期。中央经济工作会议强调，“房住不炒”定位不会改变，因城施策、分类调控仍然是楼市调控的主要特征，且调控将以稳为主。总书记在省部级主要领导干部坚持底线思维着力防范化解请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5