国盛证券2020年11月27日我爱我家(000560.SZ)激流勇进，规模扩张开启新征途我变我蒙是房产中介行业的全国性龙头企业，规模在二手中介行业持名第二，市买入（首次）占◆的5%。2019年收入与GTV分别为112.11亿元/4300亿元，同比分别增长4.85%/10%。2019年归母净利润和EPS分别为8.27亿/0.35元每股，同比增长行业房地产开发31.1%。最新收盘价3.86我国中介行业正处于快速变草、发展迅难的时代。第一，从行业空间看，由于近总市值（百万元）9.092.23几年新房中介渗透率快速提升，带来新房中介市场TAM快速扩大。第二，从行业总股本（百万股）2,355.50其中自由流通股(%)81.4030日日均成交量（百万股）21.78台竟技的公司不多，竟争格局变化明显，我爱我家多种特质决定其是不可忽视的重要参与者，有望大幅提升市占率。我爱我家41%27%国内业务覆盖21个高能级城市，拥有门店3500余家，经纪人3.7万人，公司14%T投入战略转向自建流量入口，官网/app/wap端DAU持续捉升，2020Q30%MAU/DAU分别为786.6万/40.4万，环比增长12%/9.2%：官网对佣金贡献率达-14%19%,持续超过外网。加大投入构建业财一体化、移动化、直营加盟一体化的业-27%务系统，同时自主研发VR看房提高签约效率。新房、相寓资管、商业资产管理多元业务带来协同优势。2019-112020-032020-072020-112020年起走上规模扩张之路。我们预计公司2022年将快速扩张加盟门店数量作者(2019年740家)，并在2022年实现近3000家直营门店，从而实现GTV的快速增长。执业证书编号：S0680518030009邮箱：huangshita0@gsz4.com步被蚕食存在担忧。但我们认为未来稳态中介行业的竞争格局是一超多强而非委断，我爱我家自营业务可以实现稳步增长。关健银液2：市场对于我爱我家加盟业务能否如计划快速扩张存在分歧，但我们相信公司在新房房源获取优势、流量和数字基建投入、品牌优势对中小中介存在足够吸引力，会助力公司实现加盟业务的快速扩张。授责建议：我们预测公司2020-22年的收入分别为94.1/123.7/171.5亿元，增速分别为-16.1%/31.5%/38.6%。归母净利涧分别为4.297.19/928亿元，增速分别为48.19%/67.76%/29.02%，EPS分别为0.18/0.31/0.39元。首次覆盖，给子“买入”评级。目标价7.16元，对应2021年动态PE23.1X。风险提示：竞争加刷超预期。房地产政策风险。新房收入不及预期。加盟扩张速度低于预期。2018A2019A2020E2021E2022E营业收入（百万元）10,69211,2119,41012,37317,153增长率yoy(%)710.94.9-16.131.538.6归母净利润（百万元）631827429719928增长率yoy(%)765.731.1-48.267.829.00.350.180.310.398.34.26.78.1P/E(倍)15.611.923.013.710.6P/B(倍)1.01.00.90.90.8国盛证券2020年11月27日2018A2019A2020E2021E2022E2018A2019A2020E2021E2022E8,4789,1479,86411,42712,50310,69211,2119,41012,37317,153现金2,2122,5082,9744,0735,004营业成本7,4647,7906,8808,96412,5131,3381,3501,5611,558营业税金及附加7867861201,1589569751,179营业费用9719997479991,4505978339101,023995管理费用1,0311,0821,0031,1881,625597519464656734研发费用04000其他流动资产2,8272,9943,1913,0413,033财务费用1711991401401409.89010.34510.7001121211,739505561长期投资92929089其他收益5233421356399518622公允价值变动收益3774000无形资产1,4131,4671,6691,8531,999投资净收益3940其他非流动资产7,9658,4308,5428,7529,030资产处置收益000018,36919,49220,56422,63924,2429871,1635981,0241,3377,3517,4868,5339,88010,288营业外收入2638369261,6712,3403,1584,264181616应付柔据及应付账款3684224506325309951,1896151,0461,356其他流动负债6,0575,3935,7446,0905,494所得税2933417229338015251,6561,5201,8926855443753976334463601760961少数股东损益652814341,1911,1938027599316318274297199288,8769,1429,93611,40012,180EBITDA1,6331,9251,3981,9022,294少数股东权益861711862202680.270.350.180.310.392,3562,3562,3562,3562,356资本公积5,5485,5565,5565,5565,5561,972,0992,4433.0293,7922018A2019A2020E2021E2022E归属母公司股东权益9,40610,17810,44211,01911,794成长能力18,36919,49220,56422,63924,242营业收入(%)710.94.9-16.131.538.6营业利润(%)928.217.871.230.6归属母公司净利润(%)765.731.148.267.829.0毛利率(%)30.230.526.927.627.0净利率(%)5.97.44.65.85.42018A2019A2020E2021E2022EROE (%738.34.26.78.18051,1851,2951,4231,183ROIC (%5.66.73.45.15.7净利润6968554375397661367073781189248.346.948.350.450.2财务费用1711991401401408.94.93.63.47.5-3941-4041流动比率1.2-608-504100-988710.60.80.70.80.9其他经营现金流-27784-14287-2,091-666-866-1,136-1,412总资产周转率0.60.60.50.60.7资本支出6865365605884159.89.27.08.511.0长期投资-57822119.119.715.816.621.5其他投资现金流-1,983-108-305-5479961,657-402378131,1610.270.350.180.310.395257456688191,105每股经营现金流（最新掉薄）0.340.500.550.600.50长期借款-9361291381592013.994.324.434.685.01普通股增加73000资本公积增加5417000P/E15.611.923.013.710.6其他筹资现金流797-1,283-770-166-146P/B1.01.00.90.90.83711174661,099931EV/EBITDA6.64.86.75.04.4国盛证券2020年11月27日内容目录一、公司简介：全国性房产经纪龙头到多元化居住平台运营商51.1发展历史：全产业、数字化、平台化的房产经纪龙头…512股权结构稳定，管理层经验丰富1.3顺利完成三年业绩承诺，加大投入开启规模扩张之路.…7二、行业趋势：空间广阁，集中度提升拐点已至…21二手、新房中介佣金规模空问广阁、稳步增长…92.2行业进入合作、加盟的黄金时代…三、公司优势：门店网络、数字基建、品牌优势助力规模扩张…123.1深耕线下社区，铸就品牌优势.…1232数字化转型战略落地，数据驱动运营全面升级…14a.自建流量入口，官网、app、Wap端DAU持续提升15b.数据驱动运营，业务系统向业财一体化、移动化、直营加盟一体化、标准化、管理数字化发展。15CVR看房实现完整闭环，提高签约效率.63.3多元业务联动建立协同优势…17b相寓资管业务C商业资产管理业务.…193.4员工持股计划绑定核心经纪人和管理团队，193.5后发优势，顺势而为…20四、关键假设讨论…204.1直营业务.204.2加盟业务204.3定量假设…五、盈利预测与估值…21六、投资建议…23风险提示…23图表目录57图表5我国二手房布场G/及中介渗透率…图表6：我国房地产中介服务市场GV及中介总体渗透率图表了中国房地产中介行业佣金收入图表8：行业龙头的加盟平台业务助力GTV市占率快速提升，行业处于集中度提升拐，点111313图表13：我爱我家业务城市布局国内主要一二线城市…14图表14：我爱我家重点城市经纪人数量（截至2020年10月)…14图表15我爱我家各渠道DAU(单位：人）…⑤国盛证券2020年11月27日图表16：公司研发投入较高，20年上半年受投情影响投入相应减少…15图表1☑我爱我家数据驱动运营的系统更新法代进度161717图表21：新房收入及增速17图表22：新房业务2020年3季度同比增速良好图表24黄管业务收入及增速21图表8：公司佣金率及预测（假设加盟与自营新房佣金率相同）22图表29直营二手佣金收入及增速预测.…图表30直营新房佣金收入及增速预测…22图表31：加盟二手收入及增速预测…22图表32：加盟新房收入及增速预测…22图表33.可对比公司市值与估值（藏止2020年11月25日）23P.4国盛证券2020年11月27日一、公司简介：全国性房产经纪龙头到多元化居住平台运营商1.1发展历史：全产业、数字化、平台化的房产经纪龙头业务覆盖全产业链，持峡投入推平台化。我爱我家作为中国大陆首家A股主板上市的房地产经纪龙头企业，涉及业务涵盖新房交易、二手房经纪、房屋租赁、房屋资产管理、商业地产运营管理和海外房产交易等房地产全产业链服务，公司近年来依托20年线下运营底蕴和品牌口碑，积极推进平台化建设，加快数字化转型，平台研发已累计投入9亿元，完整产业链加上线上线下同步迭代，造就我爱我家房地产经纪龙头的地位，2019年公司完成4300亿GMV,20年经纪领城积淀，首家A股房产经纪公司。1998年，我爱我家网创立，开始打造房产线上交易平台，2000年，我爱我家开始布局线下门店，从事经纪和房屋租赁业务，自2001年房屋管家业务开始，我爱我家在行业内率先从事房屋资产管理，2003年，率先推出房屋租赁“房源保真，房东保真，不成交不收费”、二手房买卖“阳光交易，不吃差价”的服务标准，2010年与伟业顾问整合，打通一二手房经纪与房地产综合服务产业链，2014年公司启动海外业务，是国内第一家启动海外业务的大型品牌经纪机构，2015年创立“相寓品牌”，目前相寓是国内管理规模与运营效率双领先，且为数不多始终保持盈利的长租公寓品牌。2017年完成与昆百大重组，在深圳证券交易所上市，战略扩张一二线城市，数字化平台吸引加盟。截至2020年6月30日，公司已布局20个核心一二线城市，拥有门店3400余家，经纪人3.9万人，资管品牌相寓在管房屋超过25.3万套，采用轻资产的运营模式，疫情期间体现该模式强大抗风险能力，对平台构建的持续投入形成准入壁垒，同时充分吸引中小品牌加盟，线上楼盘库覆盖7万多个社区、25万余张景观图、110多万栋建筑物，在录房源突破2000万套，累计提供超1000万人次交易服务，近三年完成250万单交易。裁止2020H1公司已有740家加盟店，计划年底之前再打通5座加盟城市，6月，公司官网日活用户数量达到39.8万，上半年UV到有效商机的转化率提升至2.28%，官网佣金贡献率达到19%，与伟业顾问整合，推出全新品牌引入中航信托、海尔集团、58同昆百大公司成立足房产经纪和租赁打通房产服务产业城三大战略股东1994200320142017201919592000201020152018昆面大公司上市乘先推出“房源保真”启动海外业务国内业务覆盖和“阳光交易”服务交易所上市，城市达21个，12月与昆面大门店总数超过3400家P.5