东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD证券研究报告发布时间：2024-6-4证券研究报告/债券研究报告基于EPMI和高频指标的PMI预测模型—经济变化“先嘴为快”系列二报告摘要：由于其具备综合性强、发布时间平等请多优势，制造业PⅡ通常被视为月频经济监测的先行指标，受到广大授资者的普遍关注。然而，近年来一值市畅博弈和交易属性不断增强，投责者期待能够找到领先性更强的经济11变化提供一个断的有效工具。1制造业PMⅫ往往被视为月经济监测的先行指标，但近年来责本市场相关报告博弈和交马属性加刷，对“预期的预期”的追求使得更多投责者开始思考如何导找“先行稽标的先行指标”。从发布时间先后来看，EPMI及部一政策及基本而周度观塞(20240601)》分高频经济数据似乎具备成为“先行指标的先行指标”的潜力：1)EPMⅫ-20240601反映战略性新兴产业景气程度，通常在每月20日发布当月数据，其发布《风险逐渐出清，布局时机渐近一东北固收时间对于制造业PMⅫ具备一定的领先性：2)部分高频经济数据亦具备利率策略报告》反映基本面边际变化且发布时间领先等特征。-20240506《高频经济指标休系与量化指数构建一一经济-20240504格均对制造业PMⅡ具有较好的拟合效果。基于EPM相关指数及高频指势下的债券授资策略》标的制造业PMⅫ回归方程式为：-20240416制造业PMI=10.201+0.572×PMItag+0.041×produce-0.042×stock-0.067×job+0.095×RD-0.025×M0 Mimport+0.047×M0 Mstock+0.055×M0Mob+1.617×steel-1.118×cement+0.392×pig+e执业证书编号：S055052404000218801785199模型预测效采评估及胜率回测：1)该模型楚势椒合效果和预测偏差均较为理想。该模型的预测偏差均值为0.015，标准差为0.553，预测偏差绝对值的平均数约为0.43，模型拟合优度(R-squared)为0.71。2)该模型对于制造业PMⅡ荣枯、范围、方向的预测和判嘶具备不错的效果。自2015年2月至2024年5月（剔除2020年2-3月），我们构建的制造业PM预测模型的荣枯胜率为T727%,范围胜率为67.27%,方向胜率为69.72%：最优预测胜率为44.95%，次优预测胜率为57.27%。风险提示：模型失效风险、基本面刷烈波动风险请务必阅读正文后的声明及说明东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告目录1.制造业PM往往被视为月频经济监测的先行指标.32.寻找先行指标的先行指标：EPMⅫ和高频经济数据..53.基于EP系列指数的制造业PⅫ预测樸型64.5.制造业PM预测樸型的胜率回测.166.风险提示：樸型失效和基本面剧烈波动风险值得关注17图表目录图表3：制造业PMⅡ是发布时间最平的综合性月频经济粉标之一…图表5：5月出口订货及用户库存分项表现不错…田表6：基于高频经济指标体系构建的“东北国收高频经济景气指数”79图表14：螺纹钢期货价格…图表18：猪肉平均批发价.…图表20：金铜比2/20东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告由于其具备综合性强、发布时间平等诸多优势，制造业P川通常放视为月频经济监测的先行榴标，受到广大投资者的普遍关注。然而，近年来市场博弈和交易属性不断增强，授资者期待能够找到领先性更蛋的经济指标并对制造业PⅫ进行预测。本文构建了基于EPMⅡ和高频经济指标的制造业PMⅡ预测模型，以期为授资者更前晴地捕捉基本面的边际变化提供一个新的有效工具。1.制造业PMⅡ往往被视为月频经济监测的先行指标先行指标。活动，具备较强的，合性。制造业PMⅫ的底层数据来源于国家统计局组织的“制造业采购经理调查”。基于对3200家制造业企业的问卷调查，形成了1个总指数、13个构成指数的制造业PM指数体系。其构成指数涵盖了生产、新订单、原材料库存、从业人员、供应商配送时间、新出口订单、进口、采购量、主要原材料购进价格、出厂价格、产成品库存、在手订单、生产经营活动预期等不同领域，具备较强的综合性。其中前五个构成指数为制造业PMⅫ总指数的计算指标，其计算公式为：制造业PM=30%×新订单指数+25%×生产指数+20%×从业人员指数PMI指数一生产一新订单新出口订单5856545250や数据来源：Wind,东北证券请青必阅读正文后的声明及说明3/20东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告图表2：2024年5月制造业PMⅡ及大部分构成指数环比画落2024-052024042024032024-012023-12-0.90495050.809.10492049.00生产-2.1050.805220980513050.20新订单-150496051.1053.009.0049.00新出口订单-23048.3050.60513047204580原材料库存-03048.1048.107404704770产成品库存460供货商配送时间-030501050.048.8050.805030主要分主要原材料购进价格2.9056.9054.0050.0项指标出厂价格13050404700从业人员0.10481048.004810750470在手订单-030453045.6047.6044.30采购量-12049.302704800-130生产经营活动预期-0.9054.3055.2055.60542054.000.4050.7050.3050.40507048004870类型分-3.6050.3050.3046.40472047.30-0.1051.1051.2053.00514050.70建筑业-1.9054.4056.3053.50服务业0205240490数据来源：Wind,东北证券其对于经济数据及基本面真实变化的前瞻性作用。一般来说，某个月制造业PM及其构成指数的相关数据往往在当月最后一天发布，其发布时间明显领先于进出口、通胀、金融、经济、财政、工业企业利润等主要月频经济数据。鉴于制造业PMⅡ数据对于其他主要月频经济数据的领先性，投资者可以先基于调查统计得来的制造业PMⅫ对当月经济基本面的边际变化有一个初步的判断和预期，再基于后续发布的其他月频经济数据对经济基本面的真实变化进行不断调整和修正。制造业PMⅡ对于其他月频经济数据的前瞻性特征亦使得资本市场对于该数据的发布和边际变化显得较为敏感。田表3：制造业PMⅡ是发布时间最平的综合性月频经济粉标之一PMI进出口通胀金融●拔常时问：下月10-15号左右·拔露机构：中国人民银行，括人民币计价和美元计价，心CP:各分项价格表现其他：财新PMI.BCI等拔露时间：下月27日前后，●拔露时间：下月16-20号左右.●主要内客：一般公共预算收支制工业企业利润等，资、失业率等，工企利润财政经济数据来源：东北证券请青必阅读正文后的声明及说明4/20东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告2.寻找先行指标的先行指标：EPMⅡ和高频经济数据近年来资本市场博弈和交易属性加刷，对“预期的预期”的追求使得更多投责者开始思考如何寻找“先行指标的先行指标”。2021年以来，在地产行业发生系统性变化后，我国宏观经济“周期性减弱、趋势性增强”，债券市场长期处于深度资产荒环境，权益市场亦表现出“轮动加速、牛短熊长”特征，资本市场的博弈和交易属性明显加剧。在这一环境下，制造业PMI对于宏观经济的前瞻性作用似乎已难以满足部分投资者的高频交易需求，如何寻找“先行指标的先行指标”成为市场关注的一个重要问题。从发布时间先后来看，EPMⅡ及部分高频经济数据似乎具备成为“先行指标的先行指标”的潜力。布时间对于制造业PMⅡ具备一定的领先性。EPMI全称中国战略性新兴产业采购经理指数，其编制方法与制造业PMⅫ类似。EPM调查范围主要涉及节能环保、新一代信息技术、生物产业、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车产业等7大战略性新兴产业，样本量为280家。EPMⅫ指数体系亦包含1个总指数、13个构成指数，其构成指数涵盖生产量、产品订货、出口订货、现有订货、采购量、进口、采购价格、自有库存、就业、研发活动、经营预期、用户库存、供应商配送等不同领域。该指数体系通常在每月20日上午9点发布，其发布时间对于制造业PMⅫ具备一定的领先性。从编制方法和发布时间来看，EPMI可能可以作为制造业PMⅫ的先行指标，对制造业PMI进行前瞻性的观察和预测。EPMI的计算公式为：EPMI=30%×产品订货指数+25%×生产量指数+20%×就业指教+15%×(100-供应商配送时间指数粉+10%×自有库存指数困表5：5月出口订货及用户库存分项表现不错中国战略性新兴产业采购经理指数EPMI各分项当月环比(EPM):当月值■2024年5月■2024年4月20216502450-6401月2月3月4月5月6月7月8月9月101112月月月自有库存量数据来源：同花顺，东北证券数据来源：同花顺，东北证券部分高浙经济教据亦具备反映基本面边际变化且发布时间领先等特征。举例来说，股票、债券市场的走势能较好反映金融市场对于经济变化的预期，螺纹钢、5/20东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告水泥价格能较好反映国内建筑施工终端需求的景气程度，原油、铜等商品价格则能较好反映全球经济活动的边际变化，等等。而且上迷数据频率较高，其发布时间明显领先于制造业PMⅫ，可以基于高频经济指标体系对制造业PMⅫ进变化“先嘴为快"系列一20240504》一文中从金融市场、工业生产、物流交通、终瑞需求四个维度对高频经济指标体系进行了系统建构和详细观察，本文不再田表6：基于高频经济指标体系构建的“东北国收高频经济景气指数”日期2024/6/16037.5环比变节性得分15%15%-1-15-155%-10炼焦：230家焦化企业平均开工率5%-1-1-5工业生30%钢铁：247家样本钢厂高炉开工率5%02.5建材：磨机运转率5%02.5化工：甲醇开工率5%55%-105%-1010%-2.55%0-2.55%0房地产：30城商品房成交面积5%-105%030%-2.55%-7.5消费：乘用车厂家批发同比5%-155%螺纹钢期货5%-1-515%阴极钢期货5%-5PE布油期货5%53.基于EPMⅫ系列指数的制造业PM预测模型我们先用EPMⅡ对制造业PMI进行回归，自变量EPMⅡ在99%的亚信水平下显著且系数为正。这说明基于EPMI预测制造业PMⅫ的思路是大体可行的，值得引入EPMⅡ分项指数进行进一步的研究和细化。东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告SourceSSdfMSNumber of obs11266.35Model124.1512531124.151253Prob F0.0000Residual205.8379441101,87125403R-squared0.3762Adj R-squared0.3706Total329.9891961112.97287564Root MSE1.3679PMIStd.Err.tEPMI0.2090,0260.0000.1580.260cons38.92828.000.00036.17341.683数据来源：Wind、Stata,东北证券EPMI系列指数于2015年3月开始发布，其总指数可追溯至2014年1月，部分分项指数可追溯至2015年1月。EPMⅡ指数体系包含1个总指数、13个构成指数，共计14个相关指数，但是部分指数存在连续性较差、可追溯时间较短等诸多问题。为了尽可能保证样本量不受损失，我们仅保留可追溯至2015年1月，且数据连续性较好的8个相关指数，即EPML总指数(EPM)⑩、生产量指数(produce)、产品订货指数(stock)、就业指数(ob)、研发活动指数(RD)。我们针对制造业PM及EPMI相关指数进行相关性检验。检验结果表明，制造业PMI与EPMI各指数的相关系数均低于O.65,或指向制造业PM与EPM及其各分项指数均不存在较为明显的相关关系。而EPMⅫ、生产量指数、产品订货指数两两之间的相关系数均超过了0.9，这可能指向上述三个指数互相之间均存在着较强的相关性：若上述三个指数在同一个回归方程中同时出现，应注意模型中潜在的多重共线性问题。EPMI produce prod_o-r import purchase stockjobRD0.61341.0000produce0.61250.94021.0000prod order0,61450,92B11.0000import0,59851.0000purchase0.23330.14320.08680.13380.00831.0000stock0.40930.59400.64630.17031.0000Job0,70340,73370,47220,07770,43901.0000RD0.46830.58110.47200.57080.4955-0.05650.45970.61451.0000数据来源：Wind、Stata,东北证券I)EPMI相关指戴。主要包括EPMI总指数(EPM)、生产量指数(produce)、产品订货指数(prod order)、进口指数(import)、采购价格指数(purchase)、请青必阅读正文后的声明及说明7/20东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告自有库存指数(stock)、就业指数(ob)、研发活动指数(RD)。2)EPMI相关指教的环比变化。主要包括EPMI总指数(MOM EPM)、生产量指数(MOM_produce)、产品订货指数(MOM prod order)、进口指数(MOM import)、采购价格指数(MOM purchase)、自有库存指数(MOM stock)、就业指数(MOM job)、研发活动指数(MOM RD)。3)制造业PMⅡ清后项。此外，我们将制造业PMI的一阶滞后项(PMI_lag)和制造业PM一阶滞后项的虚拟变量(PMⅢIag_Ol,制造业PMI一阶滞后项大于50定义为“1”，否则则为“0”)也纳入因子池，以缓解遗漏变量带来的内生性问题。实证结果显示，制造业PMI一阶滞后项的虚拟变量(PM_IgOI)、生产量指数(produce).、进口指数(import).、采购价格指数(purchase)、研发活动指数(RD)、进口指数的环比变化(MOM impor)均在90%及以上的置信水平上显著。基于上述实证结果，可得到基于EPMI相关指数的制造业PM回归方程式为（我们将此方程式定义为“模型一”）：制造业PMI=40.28+0.765×PM1_lag_01+0.092×produce-0.09×import+0.026×purchase+0.119×RD+0.09×M0M_import+eSourcedfMSNumber of obs112F(6,105)20.61Model178.449636629.741606Prob F0.0000Residual151.5395611051.44323391R-squared0.5408Adj R-squared0.5145Total329.9891961112,97287564Root MSE1,2013PMICoef.Std.Err.[95%Conf.Interval】PMI lag 010.7650.2712.820.0060.2271.302produce0.0920.0185.200.0000.0570.127import-0.0900,0370.017-0.163-0.017purchase0.0260.0151.670.098-0.0050.056RD0,1190,0320.0000.0550.183MOM import0.0900.0273.330.0010.0360.144_cons40,2802.05519,600.00036.20644.354数据来源：Wind、Stata,东北证券模型一的预测效采评估：楚势拟合效采不错，但偏差校大。我们针对基于模型一的制造业PMⅫ拟合效果进行评估，可以得出：自2015年2月至2024年5月，基于模型一预测制造业PM的预测偏差（预测值-实际值）均值为0.018，标准差为1.168，预测偏差绝对值的平均数约为0.779，模型拟合优度(R-squared)为0.541。总体来看，基于模型一的制造业PMⅫ预测能够对制造业PM的波动趋势进行初步刻画，但该模型的预测偏差整体较大，仍需进一步优化和完善。请青必阅读正文后的声明及说明东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告图表10：基于模型一的制造业PMⅡ拟合效果535049一预测值一实际值2015201620172018201920202021202220232024数据来源：wind,东北证券在实证分析过程中，我们发现疫情冲击和疫后修复导致2020年2-3月的制造业PMⅡ数值出现了巨大波动，这成为了预测模型的重要误差来源。考虑到外生冲击的偶发性和不可复制性，我们将2020年2-3月的制造业PM数据当做异常值剔除，并重新构建基于EPM相关指数的制造业PMⅫ预测模型。该模型中的自变量仍然包括EPMⅫ相关指数、EPMⅫ相关指数的环比变化以及制造业PMⅫ滞后项。实证结果显示，制造业PMⅫ的一阶滞后项(PMⅢag)、生产量指数(produce)、采购价格指数(purchase)、自有库存指数(soc)、就业指数(job)、研发活动指数(RD)、进口指数的环比变化(MOM_import)、自有库存指数的环比变化(MOM_stock)、就业指数的环比变化(MOMj0b)均在90%及以上（或接近90%）的置信水平上显著。基于上迷实证结果，可得到基于EPMⅫ相关指数的制造业PMⅫ回归方程式为（我们将此方程式定义为“模型二)：制造业PMI=18.159+0.605×PMItag+0.034×produce+0.02×purchase-0.047×st0ck-0.056×job+0.067×RD-0.021×M0M_import+0.05×M0M_stock+0.062×M0Mjob+e东北证券股份有限公司NORTHEAST SECURITIES CO.,LTD债券研究报告SourceSSdfMSNumber of obs110F(9,100)24.96Model79.547810698.83864562Prob F0.0000Residual35.4158258100,354158258R-squared0.6919Ad]R-squared0.6642Total114.9636361091.05471226Root MSE.59511PMICoef.Std.Err.[95%Conf.0.6050.0708.670.0000.4660.743produce0.0340.0120,0050.0110.057purchase0.0200.0082.490.0140.0040.036stock-0.0470.025-1.880.063-0.0970.003job-0.0560.027-2,030.045-0.110-0,001RD0.0670.0183.640.0000.0310.104MOM import-0.0210.013-1,650,102-0.0450.004MOM stock0.0500.0222.340.0210.0080.093MOM job0.0620.0212.940.0040.0200.103_cons18.1593.1535.760.00011.90324.415数据来源：Wind、Stata,东北证券模型二的预测效果评估：楚势椒合效果进一步改善，偏差明显减小。我们针对基于模型二的制造业PMⅫ拟合效果进行评估，可以得出：自2015年2月至2024年5月(剔除2020年2-3月)，基于模型二预测制造业PMⅫ的预测偏差（预测值-实际值）均值为0.013，标准差为0.570，预测偏差绝对值的平均数约为0.448，模型拟合优度(R-squared)为0.692。与模型一相比，模型二在保持对制造业波动趋势的良好刻画的基础上，预测偏差也得到了明显减小，其拟合效果明显优于模型一。制造业PM山预测（模型二），%一预测值一实际值5249472015201620172018201920202021202220232024数据来源：Wind,东北证券4.在EPMⅡ系列指数的基础上引入高频经济数据在EPMⅡ系列指数的基础上，我们进一步引入部分有代表性的高频经济数据，并针对制造业PMⅡ进行预测，以期获得更好的拟合效果。请青必阅读正文后的声明及说明10/20