国金证券2024年05月04日社会服务业行业研究买入（维持评级）行业专题研究报告证券研究报告社会服务组分析师：叶思嘉（执业S1130523080001)yesijia@gjzq.com.cn休闲需求持续强劲，餐饮股东回报提升核心内容总览：2023出行需求恢复带动板块整体回暖，Q1人工景区、酒店业绩增速校高。23年旅游/酒店/餐饮营业收入同比22年分别+114.4%/43.1%/+29.4%、较19年分别-12.9%/+22.8%/+61.2%，其中休闲度假需求集中释放+22年同期低基数，偏异地的旅游、酒店行业收入同比增速亮眼，餐饮行业在开店驱动下收入较19年收入增速领先。1Q24旅游/酒店/餐饮营业收入同比分别+46.7%/+11.7%/+5.5%，扣非（经调整）净利分别同比+109.1%/+34.4%/+2.0%，其中旅游收入、业绩增速仍较领先，但当中贡献高增速的细分行业转为同比基数偏低的旅行社、人工景区，酒店业绩端增速高于收入瑞主因龙头轻资产化、门店改造升级、运营精细化等提升推动毛利率上升。酒店：价格为23年RvPR回睫主驱力，精朝化运营或带来经营表现进一步分化。经营数据，23年锦江/首旅/华住/君亭直营/亚朵境内酒店RevPAR分别恢复至2019年同期的106.3%/97.5%（不含轻管理108.8%）/122.2%/115.9%/114.4%，华住、亚朵表现突出：1Q24锦江/首旅/君亭RevPAR分别同比-1.6%/+0.1%（不含轻管理+2.0%）/+12.2%，首旅、君亭改造升级效果体现。开店方面，3年华住、锦江超颜完成年初目标，华住24年新开目标同比提升。业绩表现方面，23年华住、亚朵兑现较好，1Q24首旅受益收入增长+毛利率提升、业绩表现相对突出。我们认为，24年供给同比回升、商旅恢复仍具不确定性，行业B压力有所加大，精细化运营能力或带来经营表现进一步分化。旅游：休闲需求持峡旺盛，0TA受益錕上化表现突出。23年旅游细分板块收入、业绩和19年同期比增速排序均为自然景区>0T心人工景区>旅行社，其中自然景区恢复整体快于人工景区，体现头部自然景区吸引力强、尤其表现在异地长距离出行上，0TA和传统旅行社分别表现分化反映旅游预订线上化加快，团队游恢复慢于自由行。1Q24旅游行业整体收入、增速仍呈现同比高增，但当中贡献高增速的转为1Q23基数偏低的旅行社、人工景区，自然景区业绩同比下滑主因1Q23春节靠前+报复性需求释放下基数偏高，此外1Q24部分地区极端天气亦对业绩产生短期影响。餐饮：开店驱动业绩增长，胶东回报加强。上市公司同店、客单价存在压力，23以来压力有所加大，主要源于需求端性价比诉求提升及部分品类竞争强度有所上升。展望2024年，上半年客单价、同店基数相对高，根据Q1跟踪情况看预计经营数据仍有压力，下半年基数下降情况下同店增速有望改善：同时，餐饮经营回归常态化，部分餐企直营开店高峰期已过、资本开支有所减少，未来股东回报有望持续提升。投资建议展望2024年：1)继续看好旅游休闲需求的持续性，重点关注0TA平台（同程旅行、携程集团），把提有增量逻辑的景区个股波段行情机会：2)酒店行业长期逻辑顺畅，建议把提精细化运营能力强、有望在短期阝转弱情况下取得超颜表现的个股，如华住集团：3)餐饮下半年同店基数有望改善，把提资本开支高峰期已过、同店韧性较好、股东回报提升的个股，重点关注百胜中国、海底捞。风险提示消费能力恢复速度不及预期，人力、原材料成本上升，开店节奏失速风险等。国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告内容目录2、酒店：价格为RevPAR回暖主驱力，Q1淡季个股表现存分化...42.1、经营表现：价格端推动RevPAR大幅回暖，华住、亚朵、君亭较突出..·22、财务表现：23年大幅大幅改善，其中亚朵、华住兑现较好..73、旅游：休闲需求持续强，0TA受益线上化表现突出…84、餐饮：开店驱动业绩增长，股东回报加强..94.1、经营表现：2H23以来同店、客单压力有所加大，加盟开店增加..94.2、财务表现：开店驱动业绩增长，客单下降情况下关注利润率变化·1214图表目录图表1：餐饮酒旅行业2023年报业绩情况.。4图表2：餐饮酒旅行业1Q24业绩情况…4图表3：酒店公司2023年境内经营数据对比.…图表4：酒店公司境内RevPAR恢复度(%2019)·5图表5：酒店公司境内0C0恢复度(%2019)5图表6：酒店公司境内ADR恢复度(%2019)图表7：酒店公司中档及以上客房占比提升..图表8：酒店三强年度新开店计划完成情况..6图表9：酒店公司期末全球门店数（家）b图表10：酒店公司季度新开店数量（家）…6图表11：酒店公司净开店数量（家）…7图表12：酒店公司Pipeline数量（家）图表13：酒店行业2023年报业绩情况.…7图表14：酒店行业1Q24业绩情况（仅A股）…图表15：全国酒店周度RevPAR变化.图表16：全国周度酒店数变化…图表18：旅游行业1Q24业绩情况（仅A股）图表19：社零餐饮当月收入同比增速…9图表20：社零餐饮当月收入恢复度(%2019)992国金证券の扫码获取更多服务行业专题研究报告图表21：2023年餐饮企业新开、新关双高..10图表22：上市餐饮品牌客单价变化…10图表23：上市餐饮品牌翻台/翻座率（次）变化……10图表24：肯德基同店订单、同店客单价增速变化（较19年同期）11图表25：必胜客同店订单、同店客单价增速变化（较19年同期）图表26：上市餐饮公司门店情况汇总……12图表27：餐饮行业2023年报业绩情况.…13图表28：餐饮行业1Q24业绩情况.…13图表29：港股餐饮公司毛利率变化…13图表30：港股餐饮公司经调整净利率变化..13图表31：餐饮公司现金股利支付率。14图表32：餐饮公司最新年度股息率。143国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告1、总览：休闲需求持续强劲，Q1细分板块存分化2023年出行需求恢复带动板块整体回暖。收入端，2023年旅游/酒店/餐饮营业收入同比2022年分别+114.4%/43.1%/+29.4%、较2019年分别-12.9%/+22.8%/+61.2%，其中休闲度假需求集中释放+22年同期低基数，偏异地的旅游、酒店行业收入同比增速领先，而餐饮行业收入较19年收入增速领先主因上市公司门店规模多数大于19年同期。旅游行业中，与2019年水平相比，自然景区收入爬坡快于人工景区，0TA平台受益线上化份颜扩大叠加部分旅行社出境业务受供给端严重制约、恢复快于传统旅行社。业绩端，餐饮2023归母净利/扣非（经调整）净利同比2022年分别+532%/+191%，得益于线下场景修复下同店回暖及门店增长，较2019年分别+209%（剔除瑞幸后+42.7%）/+253%(别除瑞幸后+189%)，较2019年增速较高主要得益于上市公司近三年整体持续拓店：酒店归母净利/扣非（经调整）净利同比2022年大幅扭亏、较2019年分别+49.2%/+5.0%，业绩增速高于收入增速主因提价情况下直营店经营杠杆释放、轻资产化、降本增效：旅游整体归母净利/扣非（经调整）净利同比2022年大幅扭亏、较2019年分别+11.4%/439.8%细分板块分化，其中自然景区（扣非净利较2019年+12.6%）得益于休闲需求强劲、高经营杠杆，0TA(经调整净利较201997.6%)则因市场份额提升后规模效应释放，旅行社、人工景区仍低于2019年同期。营业收入（亿元）归母净利（亿元）扣非（经调整）归阀净利（亿元）2019202323VS2223VS192019202323V52223V51920192022202323V52223VS19餐饮1141.51840.629.49%61.2%48.9151.3532.3%209.2%31.037.5109.4191.3%252.6%餐饮（除瑞幸1111.31.591.523.5%43.2%861122.9544.9%42.7%58.927.077.6186.8%31.6%酒店562.1690.343.1%22.8%46.268.9扭亏49.2%38.5-27.967.375.0%1008.2877.9114.4%-12.9%1152128.4扭亏11.4%992-39.5138.739.8%人工景区2398161.0-32.9%-7.0-133.1%15.9-25.4-7.2-145.6%自然景区70.878.7147.2%112%12.613.6扭亏8.3%118-12.013.3扭亏12.6%旅行社266.8728294.2%-72.7%4.57.1扭亏56.3%3.015.4-2.8减亏12.55亿-193.5%OTA430.7565.4112.3%31.3%77.0114.7812.7%49.0%68.613.3135.5917.9%97.6%1Q24板块表现分化，人工景区、酒店业绩增速较高。1Q24旅游/酒店/餐饮营业收入同比分别+46.7%/+11.7%/+5.5%，扣非（经调整）净利分别同比+109.1%/+34.4%/+2.0%。其中旅游收入、业绩增速仍领先酒店、餐饮板块，但当中贡献高增速的转为同比基数偏低的旅行社、人工景区，自然景区业绩同比下滑主因1Q23春节靠前+报复性需求释放下基数偏高，此外1Q24部分地区极端天气亦对业绩产生短期影响。酒店业绩端增速高于收入端主因龙头轻资产化、门店改造升级、运营精细化等提升推动毛利率上升，代表为首旅酒店。餐饮业绩端增速则低于收入端，主因行业性价比诉求上升，品牌餐饮促销力度有所加大，同时1Q23存在一定同店高基数。单位：亿元V523同V519同期V523同1Q24102340231Q241Q234Q231Q241Q241Q234Q231Q24餐饮237.515.5%29.%27.8%39.7%221716%307%10.8%37.622.062.0%273%-18%298%59.07117%-102%27656.0%-435%-11$%11734.4%-1204%-578%-442%-38%4.05968%-69%-404%4.021091%-635%增号17.52亿-23%人工区310029.6%-410%-39.0%-23.6%194325.1%-895%4476%189446.2%-916%增亏1428亿-541%自然景区15.13213%12.3%23.%173-254%-984.0%1106.5%增号0.185亿7384%行社20872018%-87.6%-63.6%-62.5%0.38-134.5%-81.7%0.51扭亏-178.0%增亏0.683亿-46.6%2、酒店：价格为RevPAR回暖主驱力，Q1淡季个股表现存分化2.1、经营表现：价格端推动RvPR大幅回暖，华住、亚朵、君亭较突出回顾2023年，价格端更多推动RPR修复，个胶中华住、亚桑、君亭表现突出。2023年锦江/首旅/华住/君亭直营/亚朵境内酒店RevPAR分别恢复至2019年同期的106.3%/97.5%（不含轻管理108.8%)/122.2%/115.9%/114.4%，单Q4分别为100.2%/91.4%（不含轻管理101.4%)/119.9%/110.8%/108.8%，其中华住、君亭、亚朵表现较为领先。量价拆分看，RevPAR修复均主要由ADR上升驱动，当中包含竞争格局改善下的提价、产品升级及档次结构升级三大因素，其中头部有限服务酒店公司三强档次结构升级因素的贡献尤为明显（锦江、华住、首旅4Q23整体中档及以上客房占比分别较1Q20提升16.1/15.9/12.6ct),君亭、亚朵则本身定位聚焦中高端，此外收益管理机制效率更高（如华住）、品牌溢价能力更强（如亚朵、君亭)的公司在提价潮中受益亦更明显：00C方面，2023年5家公司中仅亚朵、君亭00超过19年水平、分别为2019年的106.0%/100.9%，主因点位布局集中于需求恢复更好的高线城市，以及品牌自身消费者黏性提升（如亚朵同时受益经济升级、高端平替，截至23年末会员数超过6400万/+78%，4Q23CS销售间夜占比达到65.1%)，龙头三强0CC仍较2019年有修复空间，其中华住为3.9pct,锦江、首旅分别为11.1/16.9pct。国金证券扫码获取更多服务行业专题研究报告Q1行业压力有所加大背景下，表现有所分化，首旅、君亭改造升领效果体现。从已公布Q1数据的A股酒店公司看，锦江/首旅/君亭RevPAR分别同比-1.6%/+0.1%（不含轻管理+2.0%)/+12.2%，为1Q19的101.0%/92.2%（不含轻管理102.8)/121.0%。其中，首旅同比正增长主要得益于AD端增长，分酒店类型看，直营店关闭部分经营不佳的老旧门店后经营数据有较好提升，1Q24直营店RevPAR同比+7.7%：君亭受益核心市场上海、杭州表现较好、门店改造及新直营店数据爬坡，如上海中星君亭自1Q23改造升级，1Q240CC超80%、RevPAR达到19年同期水平，新店成都PagodaQ10CC稳定在92%以上，RevPAR保持在720元/+20%。■RevPar(%2019)■ADR(%2019)■OCC(%2019)140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%锦江酒店首旅酒店华住集团君亭酒店亚朵酒店一锦江酒店一首旅酒店一锦江酒店一首旅酒店一·华住集团150%君亭酒店一亚朵酒店一亚朵酒店120%130%110%110%100%90%90%70%80%70%50%60%30%50%5