浙商证券证券研究报告|公司深度|航运港口ZHESHANG SECURITIES海通发展(603162)报告日期：2024年06月10日民营干散货航运龙头，海通风起破浪有时海通发展首次覆盖报告投资要点投资评级：增持首次)海通发展是国内民营干散货航运领域的龙头企业，藏至2024年6月，公司自营干分析师：李丹散货船38艘（自有36艘、光租2艘，运力合计209万DWT,平均船龄12.3执业证书号：S1230520040003岁。自有超灵便型船运力规模全球第8、境内民企中排名第一，且公司运力扩充lidan02@stocke.com.cn主要在船价相对低点时购入，构建起公司长期竞争优势。公司灵活摆位，精益运营，境外船舶T℃E连续大幅超过市场平均水平。luxiaoyao@stocke.com.cn干散货就运周期已处在复苏阶段，有望从2024年开始周期向上供龄决定方向：新船订单已逐步消化，当前在手订单处于历史较低水平，新船价格持续走高、船台紧张拖长交付周期抑制造船意愿，且对船厂而言会更偏向于造收盘价￥9.59附加值更高的船型，叠加环保规定趋严，将进一步限制有效运力增长，总市值（百万元）8,723.03富求决定弹性：1)国内需求有支撑且已发生结构性转变，或存在预期差；美国总股本（百万股）909.60补库周期开启将形成有效催化；年内降息预期仍在，前期需求压制因素有望得以解除；2)新兴市场国家工业化与城镇化进程加快，或接力提供需求增长新动能。3)运距的乘数效应：以铝土矿为例，远途出口国出口增加推动吨海里需求向上；且在逆全球化进程中，供应来源多元化导致效率损失和运距拉长或将是长期趋势。4)地缘政治及气候问题对行业供需两侧扰动频发或形成有利催化。24%未来两年供需差：根据Clarksons预测，千散货航运市场2024、2025年供需差为0.6%、-1.8%,其中小宗散货航运的供需差表现更佳，2024、2025年供需差分别运价中枢有望提升，提供向上业绩弹性2024年初至今，受益需求提振叠加红海绕行以及巴拿马运河拥堵，运价指数触底反弹，显著超过去年同期。随着下半年需求旺季的到来，我们预计运价中枢有望进一步抬升。盈利弹性测算：现有运力规模下，日均租金水平每上涨1000美元，盈利有望增厚7455万元，▣预计公司2024-2026年归母净利润5.1、7.0、8.1亿元，对应EPS分别为0.56、0.76、0.89元。公司专注单一船型且运营成本低于同业，灵活摆位实现远超市场的TCE水平，且预计将保持较快运力引进节奏，有望迎来盈利弹性释放，首次覆风险提示1)全球经济下行；2)船东大规模造船；3)测算偏差风险等。财务摘要(百万元)20232024E2025E2026E营业收入1705311942825187-17%83%37%21%归母净利润185509696807-73%175%37%16%每股收益（元）0.200.560.760.89P/E47.1417.1312.5410.81http://www.stocke.com.cn1B7请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商证券海通发展(603162)公司深度ZHESHANG SECURITIES正文目录1海通发展：国内民营千散货航运龙头…661.2专注超灵便型散货船，积极拓展轻资产业务…71.3专业与专注、精细管理带来盈利能力领先……2千散货航运供需反转在即，公司业绩弹性有望迎来释放.2.1供给决定方向：供给增速确定向下，驱动行业周期向上…22需求决定弹性：需求端不乏结构性亮点，新旧动能切换驱动边际改善…182.3干散货航运有望迎来周期向上303盈利预测与估值…334风险提示…2B7请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商证券海通发展(603162)公司深度图表目录6图2：海通发展股权结构（截至24Q1)…图3：海通发展低价购船带来长期竞争力…7图5：国内干散货船东经营船队排名（截至2023年末)…….7图6：海通发展业务分类.8图7：海通发展境外业务占比持续提升8图8：海通发展境内与境外主要运营航线示意图…8图9：公司境内程租货种以煤炭为主（金额占比，2022)9图10：公司前五大客户收入占比低于同业(2023)…9图12：海通发展日租金水平大幅超过市场指数（美元/天）9图13：外租船业务模式…10图14：外租船业务规模快速增长.…10图15：海通发展与赢海科技合作建设船舶经营管理信息化平台图16：海通发展营业收入及增速.…图17：海通发展归母净利润表现与BDI走势高度相关.…图18：海通发展净利润率水平领先同业…图19：管理费用率显著低于同业(2023)…12图20：资产负债率显著低于同业(24Q1)…12图21：干散货船在手订单处于历史低位（百万DWT)…图22：新船价格接近2009年下半年以来的新高（百万美元/艘）13图23：2021年新订单显著增加（艘）…13图24：全球活跃船厂经历大幅出清14图25：船台被集装箱船和油轮抢占（新订单价值，亿美元）图26：2025年前船台都处于紧张状态.…图27：今年以来的新订单交付时间大多排在2026年之后（艘）图28：未来两年交付数量较为有限（单位：艘）…图29：千散货船平均船龄…15图30：干散货船船龄结构15图31：在手订单无法满足老船更新换代需求.…15图32：IM0环保规定日趋严格图33：航运业减碳目标时间线…16图34：过去几年干散货船拆解量偏低（艘)…16图35：各船型平均拆船船龄…17图37：2024-2026年千散货船整体供给增速下台阶.17图38：干散货船供给增速预测.…17图39：千散货航运需求构成（运量占比，2023）…18图40：大宗散货主要海运方向及海运量结构（2023)…图41：小宗散货航运需求与全球整体经济联系更紧密……图42：制造业与基建固定投资部分对冲地产下行风险…3B7请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商证券海通发展(603162)公司深度图43：存量施工面积有望支撑需求（累计同比）19图44：中国钢材出口区域一览（货量占比，2023年）19图45：中国钢材出口有望雏持高位…图46：国内工程机械销量同比改善…图47：汽车相关钢需将继续增长（万辆）…图48：国内钢需已发生结构性转变（单位：百万吨）20图49：中国铝下游需求结构(2022)….21图50：中国铝土矿进口有望贡献航运需求增量………图51：我国光伏装机量、动力电池装车量及新能源车销量维持高增长…图52：美国建造业投资持续上升（单位：十亿美元)……图53：美国建造业投资主要由非住宅投资驱动（十亿美元）…22图54：美国私人制造业投资刷新历史最高（单位：十亿美元）…22图55：美国基建投资增速加快（单位：十亿美元)…图56：美国加息进程或结束.……图57：年内降息周期仍有望开启.…图58：美国PM触底已持续反弹23图59：美国补库周期已开启……23图60：美国进口对全球制造业的拉动明显…图6：全球制造业PM呈现回暖趋势.….24图62：BDI走势与美国进口增速高度一致……24图63：印度、越南等新兴市场国家替代中国在美国进口中的份额….2525图65：印度及“一带一路”国家的城镇化率水平偏低（2021)25图66：新兴市场国家人均基建投资额偏低（美元）25图67：印度、越南城市化率相当于中国在2000年左右的水平25图68：印度生铁产量持续增加（万吨）.26图69：印度已成为全球最大海运焦煤进口国（百万吨）…图70：越南铁矿石、动力煤、粮食海运进口量有望持续增长（百万吨）26图72：印尼铝土矿海运出口骤降，儿内亚持续增加（百万吨）………28图73：几内亚已逐渐成为中国最大的铝土矿供应国…28图74：中国国产铝土矿的减少以及印尼禁止铝土矿的出口，推动更多儿内亚远途铝土矿的出口28图75：千散货航运整体运距29图76：小宗散货航运运距….29图77：干散货航运吨海里需求预测图78：2024年起BDI有望进入复苏周期…30图79：干散货航运整体供需增速及供需差…图80：小宗散货航运供需增速及供需差…30图81：干散货航运历史供需差与BDI…图82：小宗散货航运历史供需差与BSI、BHSI.3图83：BDI历史同期.图85：红海危机后干散货船绕行数量明显增加…3图86：巴拿马运河堵塞问题年内或得到缓解.图87：BDI季节性因素(1988-2024年BDI月度均值)…32http://www.stocke.com.cn4B7请务必阅读正文之后的免责条款部分海道发展(603162)公司深度ZHESHANG SECURITIES图88：海通发展业绩敏感性分析32图89：海通发展境外业务船舶数量业绩敏感性分析32图90：海通发展盈利预测核心假设…图91：海通发展可比公司估值表（截至2024年6月7日）……34图93：Supramax期租价格.…34图94：海通发展历史PE34图95：海通发展历史PB…34表1：海通发展干散货船队运力结构（截至2024年6月）…7表2：关于大规模设备更新和消费品以旧换新的会议/文件及相关表述…表3：拜登政府“再工业化”政策一览…….22表4：海通发展业绩弹性测算….32表附录：三大报表预测值………5B7请务必阅读正文之后的免责条款部分