电力设备/申万宏源研究SWS RESEARCH电网设备2024年04月30日电网投资不足成为新能源消纳瓶行业研究/行业深度颈，配网环节弹性巨大看好新型电力系统系列研究报告之一相关研究本期投资提示：新型电力系统“双高”特性明显。其高比阴例列可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”证券研究报告特性，使其较传统电力系统复杂程度呈指数级上升。可再生能源已兼具环保性与经济性，国内风电光伏2015-2023年占发电量比重从3.92%提升至15.56%。2023年中国电能占证券分析师王艺儒A0230523110003终端能源消费比重约28%，预计提高至2025年的30%以上、2035年的36%.wangyr@swsresearch.com朱栋A0230522050001●新能源消纳问题再现。2024年2月全国弃风弃光率达到6.3%、6.6%，且风电光伏装机容zhudong @swsresearch.com量占比高的省份，弃风弃光率整体明显更高。业内开始讨论取消95%消纳红线限制。联系人王艺儒●欧盟更重视电网投资，可再生能源消纳能力强。2020年欧盟可再生能源发电量占比38%，(8621)23297818×首超化石能源的37%。2023年德国可再生能源发电量在总发电量中占比56%，其中风电wangyr@swsresearch.com占31.1%，光伏占12.1%，而火电仅占26%。究其原因，欧洲在大力投资新能源的同时，亦重视在电网侧的投资，EA口径欧盟电网投资/电源投资的比例整体维持在40%以上水平，而国内已经持续4年低于30%。●国内电网投资占比底部，电网投资不足成瓶颈，配网预期差更大。国内电网投资占电力行业投资比例从2018年66%持续下降至2023年35%，尤其配网端，2023年国内110千伏及以下等级电网投资2901亿元，甚至较2018-2019年的3085亿元、3074亿元都略有下滑。电网投资不足已经成为限制国内消纳可再生能源的瓶颈。按照相关规划，配网端在历史欠债巨大的背景下，却背负了诸多新任务，与历史投资数据反差极大。2024Q1电网工程投资同比增长14.7%(17-22年区间-6.74%到1.83%，23Q17.5%,23年5.4%)。每轮电力投资结构调整都孕育着至少数只十倍股的机会。国内电力短缺，电源投资占比畸高至70%，孕育了东方电气(03-08年)、哈空调(04-08年)为代表的传统发电侧投资机会；随后因发电与用电地域不重合，特高压等电网大发展，电网投资占比从30%提升至60%以上，驱动特变电工(06-08年)、许继电气(05-14角)、国电南瑞(08-11年)等轮番表现：再到近5年来电源侧新能源爆发，电源投资占比从2017年35%再度于2023年达到64.7%，此间以金风科技(13-15年)、中材科技(13-21年)为代表的风电、以隆基绿能(17-21年)、通威股份(17-21年)为代表的光伏，依次展现了波澜壮阔的行情。首推配网，推荐许继电气、金智科技、四方股份。基于历史投资数据和未来配网所肩具的使命，未来电网投资占比有望从目前35%左右的水平恢复至50%甚至更高水平；尤其在配网环节，基数更低、欠债更多、预期差更大。且配网投资主体有望多元化，从原有国家电网+南方电网两轮驱动，开始向负荷聚合商或虚拟电厂等更广泛的角色蔓延。基于相关公司二次设备收入占比、目前估值水平、虚拟电厂等新型业务布局等角度，推荐许继电气、金智科技、四方股份，关注国电南瑞、海兴电力。风险提示：电网投资大幅低于预期：电力改革进展大幅低于预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息被露与声明SWS行业深度投资案件结论和投资分析意见首推配网，推荐许继电气、金智科技、四方股份。基于历史投资数据和未来配网所肩具的使命，未来电网投资占比有望从目前35%左右的水平恢复至50%甚至更高水平：尤其在配网环节，基数更低、欠债更多、预期差更大。且配网投资主体有望多元化，从原有国家电网+南方电网两轮驱动，开始向负荷聚合商或虚拟电厂等更广泛的角色蔓延。基于相关公司二次设备收入占比、目前估值水平、虚拟电厂等新型业务布局等角度，推荐许继电气、金智科技、四方股份，关注国电南瑞、海兴电力。原因及逻辑新型电力系统"“双高“特性明显。其高比例可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”特性，使其较传统电力系统复杂程度呈指数级上升。可再生能源已兼具环保性与经济性，国内风电光伏2015-2023年占发电量比重从3.92%提升至15.56%。2023年中国电能占终端能源消费比重约28%，预计提高至2025年的30%以上、2035年的36%。新能源消纳问题再现。2024年2月全国弃风弃光率达到6.3%、6.6%，且风电光伏装机容量占比高的省份，弃风弃光率整体明显更高。国内电网投资占比底部，电网投资不足成瓶颈，配网预期差更大。国内电网投资占电力行业投资比例从2018年66%持续下降至2023年35%，尤其配网端，2023年国内110千伏及以下等级电网投资2901亿元，甚至较2018-2019年的3085亿元、3074亿元都略有下滑。电网投资不足已经成为限制国内消纳可再生能源的瓶颈。按照相关规划，配网端在历史欠债巨大的背景下，却背负了诸多新任务，与历史投资数据反差极大。2024Q1电网工程投资同比增长14.7%(17-22年区间-6.74%到1.83%，23Q17.5%,23年5.4%)。有别于大众的认识市场认为电力投资结构中电网投资会保持温和增长，在新能源装机保持高增的背景下，整个电力投资结构相对稳定。我们认为电力系统“双高”特性日益凸显，需要与之匹配的电网建设投资。相比之下，欧盟更重视电网投资，可再生能源消纳能力强，欧盟2020年可再生能源发电量占比38%，首超化石能源的37%。2023年德国可再生能源发电量在总发电量中占比56%，其中风电占31.1%，光伏占12.1%，而火电仅占26%。究其原因，欧洲在大力投资新能源的同时，亦重视在电网侧的投资，IEA口径欧盟电网投资/电源投资的比例整体维持在40%以上水平，而国内已经持续4年低于30%。每轮电力投资结构调整都孕育着至少数只十倍股的机会。国内电力短缺，电源投资占比畸高至70%，孕育了东方电气(03-08年)、哈空调(04-08年)为代表的传统发电侧投资机会；随后因发电与用电地域不重合，特高压等电网大发展，电网投资占比从30%提升至60%以上，驱动特变电工(06-08年)、许继电气(05-14年)、国电南瑞(08-11年)等轮番表现；再到近5年来电源侧新能源爆发，电源投资占比从35%再度于2023年达到64.7%，此间以金风科技(13-15年)、中材科技（13-21年)为代表的风电、以隆基绿能(17-21年)、通威股份(17-21年)为代表的光伏，依次展现了波澜壮阔的行情。请务必仔细阅正文之后的各项信息坡露与声明第2页共16页简单金融成就梦想SWS行业深度目录1高比例可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”特性是新型电力系统的应有之义..51.1新型较传统电力系统复杂程度呈指数级上升…51.2可再生能源已兼具环保性与经济性，占比快速攀升.…1.3中国2023年电气化率28%，2025、2035目标30%、36%.…72.“双高”背景下配电行业发展面临新机遇….82.1电力系统对新能源的消纳问题再现，95%消纳率压力大.82.2国内电网投资占电力行业投资比例从2018年的66%持续下降至2023年的35%.…2.31EA口径中国电网投资/电力投资比例持续4年低于30%，欧洲在40%.113.电力投资结构调整孕育大机会，配网迎来大拐点.…123.1电力投资结构调整往往孕育大机会，新临界点来临…123.2细分结构上看，配网投资预期差更大.123.3重视配网行业大拐点，推荐许继电气、金智科技、四方股份.14风险提示…15请务必仔细阅正文之后的各项信息坡露与声明第3页共16页简单金融成就梦想SWS行业深度图表目录图1：新型电力系统复杂程度较传统电力系统呈指数级上升5图2：可再生能源已较化石能源（灰色区域0.069-0.244美元）具备明显成本优势6图3：中国电能占终端能源消费比重在全球位列第七(2022年)…7图4：我国电能替代项目主要分布在工业、建筑、交通、农业等重点领域.…8图5：国内电气化率的提升以工业、建筑业等为主…图6：新型电力系统安全稳定运行面临更多风险8图7：2024年2月全国弃风弃光率分别为6.3%、6.6%，新能源装机占比越高的省份往往弃风弃光率越高（单位：%）…9图8：电力投资在不同阶段侧重点不同，带来结构性投资机会.……12表1：2015-2023年国内风电光伏发电量占比从3.29%提升至15.56%…6表2：中国电能占终端能源消费比重2023年达28%，计划2025年到30%以上7表3：随着新能源投资爆发，中国电力行业投资占比中电网占比从2018年66%下降到2023年35%.表4：国内电网投资/电源投资比例已持续4年低于30%，欧洲在40%以上（单位：1011表5：2023年国内110千伏及以下等级电网投资较2018、2019年都略有下滑13表6：重点公司估值表14清务必仔细阅读正文之后的各项信息坡露与声明第4页共16页简单金融成就梦想SWS行业深度1.高比例可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”特性是新型电力系统的应有之义1.1新型较传统电力系统复杂程度呈指数级上升2023年7月11日中央全面深化改革委员会审议通过《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》，强调加快构建清洁低碳、安全充裕、经济高效、供需协同、灵活智能的新型电力系统，更好推动能源生产和消费革命，保障国家能源安全。根据2023年6月2日国家能源局《新型电力系统蓝皮书》，新型电力系统是以确保能源电力安全为基本前提，以满足经济社会高质量发展的电力需求为首要目标，以高比例新能源供给消纳体系建设为主线任务，以源网荷储多向协同、灵活互动为坚强支撑，以坚强、智能、柔性电网为枢纽平台，以技术创新和体制机制创新为基础保障的新时代电力系统，是新型能源体系的重要组成和实现“双碳”目标的关键载体。相较于传统电力系统用不断提高电压等级的办法解决电网发展问题的方式，新型电力系统在控制对像数量、调控技术手段和网络安全防护等多个维度，复杂程度都较传统电力系统呈指数级上升（图1）。由以上新型电力系统的定义可知，高比例可再生能源和高比例电力电子设备的“双高”特性是新型电力系统的应有之义。图1：新型电力系统复杂程度较传统电力系统呈指数级上升传统电力系统火电为主单一大电网仅为电力消费者源随荷动机械电磁系统发电侧形态用户侧形态电能平衡方式技术基础形态盛风电、光伏发电大电网与微电网用户既是电力“源网荷储”互动，以同步机和电力为主，集中式与并存，微电网有消费者，又是源侧、网侧与荷侧电子设备共同主导分布式并存并网/离网模式电力生产者均可灵活调节的混合系统新型电力系统资料来源：法腾电力，申万宏源研究请务必仔细阅正文之后的各项信息坡露与声明第5页共16页简单金融成就梦想