安信证券ESSENCE SECURITIES2022年05月02日公司快报丰林集团(601996.SH)林木及加工资产减值、成本上升拖累短期业绩，投资评级买入-A人造板龙头产能稳步扩张首次评级■事件：丰林集团发布2021年报及2022年一季报。2021年公司实现6个月目标价：3.78元营业收入20.66亿元，同比增长18.73%；归母净利润1.68亿元，同比股价(2022-04-29)2.82元下降2.83%；扣非后归母净利润1.47亿元，同比下降4.23%。其中交易数据2021Q4当季公司实现营业收入5.90亿元，同比增长15.49%；归母净3,230.66利润0.66亿元，同比增长1.85%；扣非后归母净利润0.44亿元，同比3,230.661.145.62下降12.49%。1.145.62此外，2022Q1当季公司实现营业收入3.76亿元，同比下降3.69%；归12个月价格区间2.72421元母净利润0.32亿元，同比增长79.04%；扣非后归母净利润0.28亿元，同比增长52.96%。丰林集团泸深30047%38%29%■人造板业务稳步成长，产能逐步投放推动持续发展20%分业务看，2021年公司人造板业务实现营收19.6亿元，同比增长11%2%14.0%;林木业务实现营收0.76亿元，同比增长18.4%。在原材料价-702-042021-082021-12-16%格上涨及疫情反复扰动下，公司积极优化产品结构，并推动生产效率不断提升。另外，公司钦州年产50万立方米超强刨花板项目已实现首板下线，预计2022年逐步落地投产，为公司持续发展助力。同时，升幡%1M3M12M公司在营业造林方面不断优化树种结构、提高林分质量和抗风险能力。-4.042.425.4-6.93-6.91■会计准则调整叠加原材料上涨，盈利能力短期有所影响罗乾生分析师盈利能力方面，2021年公司综合毛利率为13.88%，同比下降12.50pct。SAC执业证书编号：S1450522010002毛利率大幅下滑主要系公司执行新会计准则，将履约过程中产生的运输、包装及装卸成本由销售费用转计为营业成本所致，同时原料成本上涨也对毛利率产生影响。2022Q1公司毛利率为15.75%，同比下滑9.12pct。期间费用方面，21年公司期间费用率为5.46%，同比下降12.56pct,销售/管理/财务/研发费用率分别为0.68%/6.22%W-1.44%W1.30%,同比分别-8.79/1.71-2.06/-0.10pct,销售费用率下降与公司将履约过程中产生的运输、包装及装卸成本由销售费用转计为营业成本所致。22Q1公司期间费用率为8.37%，同比下降12.66pct。同时，2021年公司对池州丰林和丰林化工两个子公司进行了合计约3100万元的商誉减值。综合影响下21年公司净利率为8.09%，同比下滑1.43pct;22Q1公司净利率为8.40%，同比增长3.92pct。■投资建议：公司产品结构不断优化，产能持续升级和扩张。我们预安信证券ESSENCE SECURITIES计丰林集团2022-2024年营业收入为23.79、27.51、31.51亿元，同比增长15.13%、15.64%、14.54%；归母净利润为2.07、2.57、2.98亿元，同比增长23.26%、24.40%、15.79%，对应PE为15.6x、12.6x、10.9x,给予买入-A的投资评级。■风险提示：产能投放不及预期风险；行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险。202020212022E2023E2024E1,740.42.066.32.379.02.751.03.151.0172.5167.6206.6256.9297.50.150.150.180.220.262.532.462.652.803.00202020212022E2023E2024E市（倍）18.719.315.612.61.11.11.11.00.99.9%8.1%8.7%9.3%9.4%6.0%5.9%6.8%8.0%8.6%2安信证券ESSENCE SECURITIES财务报表预测和估值数据汇总202020212022E2023E2024E202020212022E2023E2024E1,740.42.066.32,379.02.751.03.151.01.281.21.779.52.010.32.297.12.631.1-10.4%18.7%15.1%15.6%14.5%13.818.319.122.825.7-0.3%4.9%32.58%21.29%16.79%销售壹用164.914.015.518.320.71.4%-2.8%23.3%24.4%15.8%113.7101.8107.1129.6145.1EBITDA增长率4.6%10.3%15.82%14.48%11.61%研发壹用24.426.829.440.3EBT增长率5.8%16.9%25.5%22.2%16.7%10.829.711.916.518.9NOPLAT暗长率3.7%-22.4%61.3%22.1%16.7%资产减值损失3.739.7-14.6-19.3-24.55.4%11.1%12.8%-8.0%3.0%7.15.35.86.15.73.5%-2.8%7.9%5.5%7.1%4.913.913.910.912.4174.6166.0220.1267.0311.8-2.0-0.9-1.9-1.6-1.526.4%13.9%15.5%16.5%16.5%172.7165.1218.2265.3310.310.0%8.0%9.3%9.7%9.9%减：所得税7.0-2.18.710.912.69.9%8.1%8.7%9.3%9.4%172.5167.6206.6256.9297.516.0%14.9%14.9%14.8%14.4%9.1%8.9%9.8%10.3%10.5%202020212022E2023E2024E22718214811385货币资金1,097.4898.0190.3540.3684.21621331301341235.811.917.6流动资产网转天数485287254261278.3257.8335.9388.6422.65147454635.06.713.91189311111110451.516.764.971.7808685499461536.6532.6939.5763.21.056.1452413402353300其他流动资产322.0241.6281.2281.6288.1ROE6.0%5.9%6.8%8.0%8.6%ROA4.3%4.1%5.5%6.6%7.0%ROIC8.4%6.2%9.7%12.3%国定资产1,055.31,033.7918.0802.3686.5在建工程33.6587.3587.3587.3587.39.5%0.7%0.7%0.7%0.7%无形资产230.6241.1233.5225.8218.26.5%4.9%4.5%4.7%4.6%其他非流动资产228.7223.7193.7203.6198.91.4%1.3%1.2%1.3%1.3%3,834.04,032.43,785.13,847.44,225.10.6%-1.4%0.5%0.6%0.6%341.1350.021.618.0%5.5%6.9%7.3%7.1%应付账款242.9346.7520.0440.3595.124.2%29.9%19.5%16.4%18.4%171.3116.1158.3150.2139.131.9%42.7%24.2%19.6%22.6%145.2335.43.032.392.653.443.45其他非流动负债26.358.436.640.445.22.321.741.302.142.01926.61,206.6736.6630.9779.314.70-6.2219.5017.1717.4914.3497.75.25.41,145.61,145.61,145.61,145.61,145.6DPS(元)0.100.060.080.061,719.01,761.61,895.22.065.72,294.865.6%0.0%35.3%33.6%23.0%2.907.42825.83.048.53.216.53.445.83.5%0.0%2.3%2.7%2.1%202020212022E2023E2024E202020212022E2023E2024E165.7167.2206.6256.9297.5EPS(元)0.150.150.180.220.26120.3124.1123.4123.4123.4BVPS(2.532.462.652.803.0039.7PE(X)18.719.315.612.610.95.35.86.15.7PB(X)1.11.11.11.00.9财务壹用12.817.311.916.518.9P/FCF-48.642.94.37.115.2-4.9-13.9-13.9-10.9-12.4P/S1.91.61.41.21.0-6.8-0.42.9-2.50.2EV/EBITDA10.011.28.56.45.4-171.5120.4413.491.9-197.0CAGR(%)15.4%21.2%7.9%15.4%21.2%177.1364.9-76.7481.4236.3PEG1.20.92.00.80.510.4358.32.3-1.31.0ROIC/WACC1.31.01.41.51.9-221.863.6-633.2-130.2-93.3REP0.91.40.70.53安信证券ESSENCE SECURITIES公司快报/丰林集团■公司评级体系买入一未来6-12个月的授资收益率领先沪深300指数15%以上；增持一未来6-12个月的投资收蓝率领先沪深300指数5%至15%；中性一未来6-12个月的授资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持一未来6-12个月的授资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出一未来6-12个月的授资收益率落后沪深300指数15%以上；A一正常风险，未来6-12个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B一较高风险，未来6-12个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动；■分析师声明本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、减实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。■本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。4安信证券ESSENCE SECURITIES■本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观，点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心地址：深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋7层518026上海市地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层200080北京市地址：北京市西城区丰成门北大衡2号楼国授金融大厦15层1000345