国信证券公司研究Page 1证券研究报告一深度报告普联软件(300996)买入合理估值：45.82-51.85元昨收盘：41.45元(首次评级)2022年01月25日沪深300集团信息化领导者，赋能国企数字化转型·公司为大型集团提供企业管理信息化方策及应用软件公司面向石油石化、建筑地产及银行、保险领城客户，其产品、方案和服务主要聚焦于集团财务管控、智能化共享服务、大数据应用以及信息系统集成等业0.5务。公司应用软件品类丰富，包括为大型集团企业研发的集团管控产品与解决0.0方策以及XBRL应用产品等。2020年公司63%收入来自于石油石化行业客J21A/21户，15%收入来自建筑地产行业客户，以及22%收入来自于优势领城业务。·公司研发费用率处于行业中上水平，营收结构正在改善总股本流通（百万股）14135公司高度重视研发投入，研发费用率处于行业中上水平。此外，公司还成立了总市值/流通（百万元）5.8451,466“普联开发者社区”、持续选代升级OSP云开发平台、PaaS平台和RPA机3.524/14.082器人平台。随着中国建筑、龙湖集团等建筑地产行业客户的拓展，公司预计三12个月最高最低（元）79.5529.30年后建筑地产行业收入将与石油石化行业收入规模基本相当，实现以石油石化、建筑地产两大优势行业为核心，多业务领城客户群体有效补充的经营格局。证券分析师：熊莉国务院发布《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》，提出“加E-MAIL:xiongli1@guosen.com.cn快培育数据要素市场”。积累了海量数据的国企、央企将是数据要素市场化的主力，能够有效驱动数据资源应用的集团管理软件以及XBRL软件恰逢其时。证券分析师：张伦可“十四五”期间，石油、建筑等重点领城的央企明确表示，将加快推动企业数E-MAIL:zhanglunke@guosen.com.cn字化转型。作为集团信息化领导者，公司将充分受益于国企数字化转型的浪潮。●风险提示石油石化和建筑地产行业信息化增速放缓：产品研发进度不及预期等风险。●维持“推荐”评级通过多角度估值，得出公司合理估值区间45.8251.85元，相对目前股价有10.55%~25.10%的溢价空间。在国企数字化转型、石油石化和建筑地产行业信息化需求加大的背景下，公司将进入快速成长期。我们预计公司21-23年归母净利润为129/1.702.44亿元，利润增速分别为54.8%318%43.6%，每股收益为0.9/121.7元，首次覆盖，给子“买入”评级。201920202021E2022E2023E367.8422.1613.2875.51,181.925.4%14.8%45.3%42.8%35.0%58.883.4129.1170.0244.275.5%41.9%54.8%31.8%43.6%0.91.260.921.211.73妆立性声明：EBIT Margin26.2%32.4%222%20.5%21.8%17.3%20.5%25.1%26.0%28.6%作者保证报告所采用的数摄均来自合规渠39.227.738.229.020.2道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合EV/EBITDA24.117.437.328.720.3理判断并得出结论，力求客观、公正，结论市净率PB)6.85.79.67.55.8不受任何第三方的授意、影响，特此声明。请务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 2投资摘要估值与投资建议我们认为公司作为集团信息化领导者，将充分受益于国企数字化转型的浪潮。公司成立20年，是国家认定的高新技术企业，国家鼓励的重点软件企业，为客户提供大型集团企业管理信息化方案及T综合服务。公司已经建立起以石油石化、建筑地产两大优势行业为核心，多业务领域客户群体有效补充的经营格局。随着对中国建筑、中国海油等大型央企客户的拓展，公司在国内大型集团企业信息化领域的市场地位和竞争优势得到进一步提升。同时公司积极布局优势领域业务，公司是国内较早全面熟悉掌握XBRL标准体系及关键技术的厂商，目前公司的XBRL相关系统及产品，已经服务了财政部、中证信息、银保监会、保险公司、银行、全国股转公司等众多客户。预计公司21-23年每股收益0.9/1.2/1.7元，利润增速分别为54.8%31.8%/43.6%，未来一年合理估值区间45.82-51.85元，给于“买入"评级，第一，行业信息化渗透率持续提升。石油石化和建筑地产行业信息化增速达到50%以上。公司服务的客户中，中国石油明确了未来三年完成全球共享服务建设、十四五期间持续提升的总体目标；中国石化明确了国绕数字化转型提升财务应用水平重点领域的目标；国家管网、中国海油开始数字化转型；中国建筑在未来五年也将迎来信息化全面建设的重要战略机遇期。第二，公司订单和合同确定性高，例如，公司深度参与了中国建筑产业互联网为目标，打造三大平台，六大项目的“中国建筑36工程”，主要承建客器云平台、大数据平台等信息化建设所需的基础系统。该工程于2021年1月8日启动，将经历三年建设、两年完善的过程。第三，公司产品力持续提升，不断研发新品。公司已从原有的财务、资金等领域，拓展至生产业务领域，打破了传统定制化软件的成长边界。股价变化的催化因素第一，中国建筑36工程助力建筑行业的业务收入快速增长，第二，金税工程四期建设于2021年9月正式启动实施，我国正向“以数治税”时期迈进，基于此，政府、企业对财务系统的要求升级，将带来新的业务增量，第三，公司产品逐步打开业务软件新空间。例如，公司关于中国建筑的业务中，除财务业务一体化外，已拓展到业务生产领域，进行施工建造系统建设，第一，石油石化行业和地产建筑行业信息化增速放缓；第二，产品研发进度不及预期；第三，解禁后股价波动风险。请务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 3内容目录估值与投资建议.…5绝对估值：35.8546.49元5绝对估值的敏感性分析.5相对法估值：45.82-5185元.6投资建议6行业分析：数字化转型进程加速，软件市场潜力巨大.7软件收入占GDP比重提升，集团管理扶件市场发展空间大8主要客户所处行业的信息化需求加大8普联软件：集团管理软件行业领军企业.10公司为集团管理软件行业的领军企业集团管控及BRL应用软件品类丰富，开发自主技术平台10成长分析：公司未来三年将持续高增长石油石化、建筑地产两大支柱业务稳步增长..12优势业务领域持续拓展.12研发高授入，股权激励助力成长.13财务分析：公司营收快速增长，经营质量持续提高…14营收稳步增长，利润不断提高14现金流状况良好，毛利率整体较稳定盈利预测16假设前提…16未来3年盈利预测.…17盈利预测的敏感性分析1718附表：财务预测与估值国信证券投资评级…21分析师承诺…风险提示…证券投资咨询业务的说明请务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 4图表目录图1：2014-2019年中国软件业务收入及增速（亿元）8图2：2014-2019年中国软件业务收入占GDP比重8图3：2016-2021年中国集团管理软件市场规模及增速（亿元）8图4：2018年中国集团管理软件市场产品结构.…8图5：2016-2020年公司石油石化业务收入及增速（万元）.13图6：2017-2020年公司建筑地产业务收入及增速（万元）图7：2018-2020年公司研发费用及研发费用率（万元）.13图8：2020年公司研发费用明细（万元）.13表10：公司未来战略14图11：公司2016-2021年营业收入及增速（万元)14图12：公司2016-2021年净利润及增速（万元).14图13：公司2016-2020年分行业收入（万元）15图14：普联软件与可比公司销售费用率对比…15图15：公司2016-2021年经营性现金流（万元）…图16：普联软件与可比公司主营业务毛利率对比…15表1：公司盈利预测假设条件(%)5表2：资本成本假设.5表3：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）…6表4：同类公司估值比较…6袁5：国家关于培有数据要素市场的政策7表6：重点夹企的数字化转型战略7表7：油气行业敷字化转型的主要特征表8：不同类型建筑企业的数字化转型任务910表11：XBRL应用产品…11表12：XBRL应用产品的主要客户表13：公司业务分拆预测.…17表14：未来3年盈利预测表（百万元）.17表15：情景分析（乐观、中性、悲观).18请务必阅读正文之后的免责条款部分国信证券Page 5估值与投资建议考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合绝对估值：35.85-46.49元公司是集团信息化领导者、国家认定的高新技术企业，也是国家鼓励的重点软件企业，为客户提供大型集团企业管理信息化方案及T综合服务。目前，公司已经建立起以石油石化、建筑地产两大优势行业为核心，多业务领域客户群体有效补充的经营格局。随着对中国建筑、国家管网、中国海油等大型央企客户的拓展，公司在国内大型集团企业信息化领域的市场地位和竞争优势得到进一步提升。我们预期公司在2021-2023年收入增速分别为41.04%、32.80%、31.52%；毛利率方面，伴随公司商业模式升级，优势领域业务持续拓展，毛利率预计将持续提升，雏持在较高水平；此外，预计费用率保持稳定。2018201920202021E2022E2023E2024E2025E2026E5.86%25.44%14.77%41.04%32.80%31.52%30.00%25.00%23.00%毛利率40.02%37.63%43.36%47.73%47.58%47.64%48.00%48.00%48.00%管理费用管业收入19.78%18.06%19.39%2143%2321%21.59%18.00%18.00%18.00%5.00%3.35%3.05%3.80%3.80%3.00%3.00%3.00%081%0.71%0.75%0.75%0.75%0.75%0.75%0.75%0.75%4.76%7.68%6.46%7.00%7.00%7.00%7.00%7.00%7.00%股利分配比率30.52%26.13%18.01%18.01%18.01%18.01%18.01%18.01%18.01%无杠杆Beta12T7.00%2.50%Ka10.90%7.00%有杠杆Beta1234.93Ke10.90%发行在外股数（百万）141E/(D+E)100.00%4925D/D+E)0.00%0WACC10.90%Kd530%根据以上主要假设条件，采用FCFE估值方法，得到公司的合理价值区间为35.85-46.49元，绝对估值的教感性分析该绝对估值相对于WCC和永续增长率较为敏感，表3是公司绝对估值相对此两因素变化的敏感性分析，请务必阅读正文之后的免责条款部分